低利率時代，保險機構(gòu)資本補充債的江湖暗潮涌動。
去年全年，保險機構(gòu)發(fā)行資本補充債780億元，規(guī)模達到了頂峰。從去年至今，1年半的時間里，保險機構(gòu)已發(fā)行1070億元資本補充債。
經(jīng)南都記者統(tǒng)計，從2015年至2021年，各家保險機構(gòu)發(fā)債成本差距尤為明顯，從3.3%至6.97%不等。對于大部分公司而言，資本補充債發(fā)債成本優(yōu)勢較為明顯，機構(gòu)投資者搶購，亦成為保險機構(gòu)資本補充債江湖的主要特征。
然而，在資本補充債盛行之際，不少保險機構(gòu)的次級債、資本補充債在未來幾年到達贖回期。部分保險機構(gòu)面臨不小的贖回壓力，而發(fā)資本補充債或是這些保險機構(gòu)資金補充的選擇之一。
截至當前，保險機構(gòu)尚未對2015年保險資本補充債行使提前贖回權(quán)，部分保險公司的資本補充債票面利率超過了7%。若今年12月份長安保險未對“16長安保險”提前贖回，則該債將成為未來十年票面利率最高的“債王”。
保險資本補充債發(fā)行占主流
保險公司補充資金的渠道多樣。發(fā)行公司債作為債務性資本工具的一種，已經(jīng)成為各大中小型保險機構(gòu)補充資金的重要渠道。其中就包括保險公司次級債、可轉(zhuǎn)次級債和保險公司資本補充債。
據(jù)南都記者了解，2015年前后，相對于此前盛行的股權(quán)融資渠道外，保險機構(gòu)似乎更青睞于通過債權(quán)融資渠道募集資金。
此前，保險機構(gòu)以定期次級債為主。2011年至2012年獲批次級定期債券的發(fā)債規(guī)模分別為677.5億元、631億元。2013年至2014年有所回落，獲批規(guī)模為292.53億元、400.5億元。從發(fā)行規(guī)模來看，截至2014年末，保險機構(gòu)發(fā)行次級債累計規(guī)模約為2000億元。
而在2015年以后，資本補充債取代了次級債，成為保險機構(gòu)發(fā)債的主要形式。與次級債務相比，資本補充債流動性更好，投資者容量更廣。
2015年，中國人民銀行與中國原保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《保險公司發(fā)行資本補充債券有關(guān)事宜》。根據(jù)規(guī)定，保險公司發(fā)行的資本補充債及符合中國原保監(jiān)會要求的次級定期債務之和不得超過凈資產(chǎn)的100%。
同時，自2016年全面實施“償二代”以來，保險業(yè)整體償付能力相對穩(wěn)健，但呈下降趨勢，且個別保險公司償付能力長期不達標或處于臨界區(qū)間。與此同時。疊加監(jiān)管機構(gòu)對公司治理管治趨嚴的背景下，險企對于增資的熱情有所退卻。
6年來險企發(fā)債超3000億元
資本補充債券成為保險機構(gòu)發(fā)債“補血”的主要選擇。
據(jù)南都記者統(tǒng)計，2015年共有13家保險機構(gòu)獲批發(fā)行資本補充債，總規(guī)模達801億。其中，9家保險機構(gòu)同年成功發(fā)行資本補充債，總規(guī)模達556億元。2016年至2019年資本補充債發(fā)行規(guī)模分別為440億元、70億元、570億元、566.5億元。2020年至2021年二季度，僅僅1年半的時間里，共有27家保險機構(gòu)發(fā)行共計1070億元資本補充債。
從發(fā)債主體來看，相比2019年2家財險公司、3家人身險公司、1家養(yǎng)老險公司發(fā)行資本補充債券，2020年就有15家壽險公司、2家財險公司、1家再保險公司發(fā)行資本補充債券。
6月8日，中國太平保險控股有限公司發(fā)布公告，董事會通過附屬公司太平人壽發(fā)行總額不超過人民幣150億元的十年期資本補充債券的建議，首五年票面年利率將視乎該債券發(fā)行時的市況而厘定。太平人壽在第五年末享有附條件的贖回權(quán)，倘太平人壽不行使贖回權(quán)，該債券后五年票面利率將根據(jù)其條款作調(diào)整。
從保險業(yè)來看，2015年12月后保險公司發(fā)行的幾乎為資本補充債，2015年獲批次級債的保險公司僅有四家，規(guī)模僅為36億元。2016年則僅有同方全球人壽獲批次級債發(fā)行，規(guī)模為3億元。
債券評級多上調(diào)主體評級多下調(diào)
不僅是保險機構(gòu)熱衷于申請和發(fā)行資本補充債，資本市場對于保險機構(gòu)發(fā)行的資本補充債亦相當認可。
據(jù)南都記者此前統(tǒng)計，在2015年至2017年間，部分險企的資本補充債認購倍數(shù)達到1.2倍至3倍，頗受機構(gòu)投資者的歡迎。其中，陽光人壽資本補充債規(guī)模60億元，年利率為3.60%，發(fā)行時認購倍數(shù)已達1.67倍；陽光財險30億規(guī)模的資本補充債，認購倍數(shù)更是高達3.07倍，年利率為3.58%。
事實上，相對于其他行業(yè)，保險機構(gòu)的發(fā)債向來備受關(guān)注，而且評級一般A級至AAA級范圍。在評級動態(tài)調(diào)整當中，不少保險機構(gòu)的資本補充債的信用評級獲得上調(diào)。
經(jīng)南都記者統(tǒng)計，除了“20國華人壽”“19百年人壽”“15天安財險”等3只資本補充債被予下調(diào)一個信用評級以外，在2015年后發(fā)行的保險資本補充債中有超過17只債券的信用評級被上調(diào)。其中，“21陽光人壽”“20英大泰和人壽”“19珠江人壽”“18農(nóng)銀人壽”等近年發(fā)行的債券均被上調(diào)一個信用評級，而大部分被上調(diào)信用評級的早期資本補充債更是被上調(diào)兩個評級，比如“16陽光人壽”“16陽光財險”“15天安人壽”等。
與保險機構(gòu)的債券信用評級獲得上調(diào)不同的是，南都記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，對比保險機構(gòu)發(fā)行時主體評級與最新主體評級，無一家保險機構(gòu)的主體信用評級上調(diào)。相反地，百年人壽、幸福人壽、長安責任保險、天安人壽、天安財險等保險機構(gòu)被下調(diào)主體評級。其中，天安人壽、天安財險被分別下調(diào)2個和3個主體信用級別至評級A。評級的下調(diào)將會導致當事主體未來融資成本的提升。
低成本成發(fā)債主因？
事實上，發(fā)債成本與保險公司基本面、信用評級、償債能力等方面關(guān)系較大。
最近兩年，大型機構(gòu)的發(fā)債成本與過去相差不大。2020年，人保財險、新華人壽、平安人壽等大型保險機構(gòu)票面利率在3.3%-4.4%之間。然而，珠江人壽、民生人壽、中華聯(lián)合壽險等中小型險企票面利率主要在4.0%-6.25%之間。
根據(jù)南都記者統(tǒng)計，若以主體信用評級劃分，各家保險機構(gòu)利差、發(fā)債成本差距則更為明顯，主體信用評級為“AA-、AA、AA+”的保險機構(gòu)，票面利率在4.95%-6.25%之間，而主體評級為“AAA”的保險機構(gòu)，票面利率在3.3%-5.05%之間。以發(fā)行同等級、同規(guī)模的債券為例，信用評級AAA的農(nóng)銀人壽發(fā)債15億元，票面利率3.6%，而主體評級AA的吉祥人壽發(fā)債票面利率5.18%。
值得注意的是，2020年亦是險企發(fā)行資本補充債的頂峰，全年總規(guī)模達到780億元，尤其是在上半年，發(fā)債規(guī)模達到529.5億元，這在一定程度上與利率走低有關(guān)。
從2020年全年來看，利率債收益率呈現(xiàn)先下后上的“V”形走勢。中信證券指出，去年上半年，央行在開展大規(guī)模流動性投放的同時采取降息操作以穩(wěn)定金融市場和實體經(jīng)濟，避險情緒、經(jīng)濟衰退預期和貨幣寬松預期共同帶動利率債收益率大幅回落。各家已獲批發(fā)行資本補充債的險企加緊以低成本發(fā)行債券，從歷年保險資本補充債票面利率來看，票面利率低于4.0%較為少見。
隨著2020年下半年貨幣政策逐步調(diào)整，利率債收益率加速上行。10年期國債收益率突破3.3%，接近2019年的最高水平3.43%。保險機構(gòu)發(fā)行資本補充債成本隨之上漲，從發(fā)行情況來看，2020年下半年發(fā)行的資本補充債票面利率均在4.2%以上。
而隨著今年國內(nèi)經(jīng)濟形勢的好轉(zhuǎn)，保險機構(gòu)發(fā)行資本補充債成本繼續(xù)上揚。截至目前，2021年發(fā)行的資本補充債票面利率均在4.24%-5.5%區(qū)間。
中信證券曾預測，國內(nèi)經(jīng)濟增速可能呈前高后低的走勢，疫情時期的特殊貨幣政策和財政政策也將逐漸退出，債券市場風險相對可控，收益率可能呈倒“V”形走勢。
壽險業(yè)資金需求旺盛，發(fā)債占近七成
從歷年數(shù)據(jù)來看，大型保險公司發(fā)債規(guī)模相對龐大，“19中國人壽(債券通)”“20平安人壽”“18人民保險”分別以350億、200億、180億規(guī)模位列前三。而從發(fā)債頻次來看，中小型險企的發(fā)債規(guī)模雖小，但發(fā)債頻次相對較高。
自2015年保險機構(gòu)發(fā)行資本補充債以來，壽險機構(gòu)數(shù)量和發(fā)行規(guī)模都占據(jù)“大頭”，發(fā)債規(guī)模達2260億元，占比達69.1%。
值得注意的是，2020年至今，壽險公司占比同樣頗高，共有24家壽險機構(gòu)發(fā)行927.5億元資本補充債，同期占比90.9%。
一方面，在去年“新償二代”要求頒布后，部分壽險公司為滿足更高的監(jiān)管指標，對于發(fā)行資本補充債的需求進一步提升。去年7月30日，中國銀保監(jiān)會發(fā)布《保險公司償付能力管理規(guī)定(征求意見稿)》，其中明確指出，核心償付能力充足率低60%或綜合償付能力充足率低于120%的保險公司為重點核查對象；對于核心償付能力充足率低于50%或綜合償付能力充足率低于100%，中國銀保監(jiān)會可責令停止部分或全部新業(yè)務、責令調(diào)整公司負責人及有關(guān)管理人員等措施；對于風險綜合評級低于B的保險公司，可采取針對性的監(jiān)管措施。
而中郵人壽是近年來發(fā)行資本補充債的?？?。2020年3月和12月，中郵人壽分別各發(fā)行60億元資本補充債，發(fā)行利率分別為3.75%、4.38%；2021年3月，中郵人壽再次發(fā)布40億元資本補充債，發(fā)行利率為4.27%。
從中郵人壽三次資本補充債發(fā)行公告獲悉，三期債券募集資金均用于補充發(fā)行人資本，提高發(fā)行人償付能力，為發(fā)行人業(yè)務的良性發(fā)展創(chuàng)造條件，支持業(yè)務持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。
南都記者查閱獲悉，2019年4季度，中郵人壽綜合償付能力充足率為162%，在發(fā)行60億元資本補充債后，中郵人壽2020年1季度綜合償付能力充足率仍維持156%。
隨后，中郵人壽綜合償付能力充足率又在2020年二三季度繼續(xù)下滑至147%、138%，其中，核心償付能力充足率更是下滑至108.9%。不過，在2020年第二輪資本補充債等加持下，中郵人壽2020年4季度綜合償付能力充足率重回167%。
然而，資本補充債并非保險公司提升償付能力充足率的“萬能藥”。中郵人壽2015年至2020年綜合償付能力充足率分別為300.3%、228.6%、165.95%、167.38%、162%和167%，呈現(xiàn)下降趨勢。2016年至2019年期間，中郵人壽還曾多次增資共計150億元，但償付能力充足率仍不見起色。同時，中郵人壽2021年一季度在40億元資本補充債的加持下，綜合償付能力充足率僅維持在157%。而綜合償付能力充足率不低于150%是保險機構(gòu)經(jīng)營部分業(yè)務的警戒線。
中郵人壽的評級文件顯示，債務方面，公司于2020年3月發(fā)行一期60.00億元的資本補充債券，截至2020年9月末公司總債務為60.00億元，總資本化率為18.87%?？傮w來看，此次資本補充債券發(fā)行后，公司的總債務/總資本比率仍將處于合理范圍內(nèi)。
不過，提升償付能力亦并非險企發(fā)行資本補充債唯一目的。對于償付能力充足的險企而言，通過發(fā)債可獲得更多資金支持擴張業(yè)務?！?020新華人壽”發(fā)行公告中顯示，截至2019年，新華保險綜合償付能力充足率284%。而新華保險去年一季度實現(xiàn)凈利潤達46.36億元，同比增長37.6%，超出市場預期。但受到業(yè)務結(jié)果等因素的影響，資金壓力亦較大。
另一方面，2011年至2012年為獲批次級定期債券的高峰期。至今十年已過，不少保險機構(gòu)的次級債在近幾年到達贖回期，部分保險機構(gòu)面臨不少的贖回壓力。
此外，南都記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，大部分發(fā)行票面利率高于6.25%的險企，其綜合投資收益率低于票面利率，可見險企補充資本、為業(yè)務創(chuàng)造良好條件的急迫性。
贖回潮即將到來
根據(jù)中國債券信息網(wǎng)所披露的信息，保險機構(gòu)資本補充債的期限均為10年期固定利率債券，發(fā)行人可在綜合償付能力充足率不低于100%的情況下，經(jīng)報中國人民銀行和中國銀保監(jiān)會備案后，選擇在第5個計息年度的最后一日，按面值全部或部分贖回該次債券，即發(fā)行人贖回權(quán)。
早在2015年，保險行業(yè)迎來次級債申報和發(fā)行資本補充債的“爆發(fā)之年”。據(jù)中國銀保監(jiān)會公開信息顯示，2015年共有3家財險公司、10家壽險公司獲批發(fā)行資本補充債，發(fā)債規(guī)模高達801億元，發(fā)債規(guī)模至今仍居榜首。
同年，共有7家壽險公司、2家財險公司實際發(fā)行了11只資本補充債，發(fā)債規(guī)模達556億元。5年時間過去，有2家保險機構(gòu)行使了發(fā)行人贖回權(quán)。
2015年，前海人壽獲批發(fā)行58億規(guī)模的資本補充債，并在同年9月29日，前海人壽發(fā)行了25億元規(guī)模的第一期資本補充債券，當年11月17日，第二期資本補充債繼續(xù)發(fā)行，規(guī)模為18億元，而第三批資本補充債則在當年12月17日發(fā)行，規(guī)模為15億元。這三期資本補充債的利率均相同。2020年9月，前海人壽對第一只25億規(guī)模的債券進行全額贖回。
平安人壽亦于2015年獲批150億規(guī)模的資本補充債，并在2015年和2016年分別發(fā)行了50億和100億規(guī)模的資本補充債。2020年12月，平安人壽對50億元債券進行全額贖回。至此，其余11只2015年發(fā)行的保險機構(gòu)資本補充債均未被行使發(fā)行人贖回權(quán)，按照條款，均在后五年票面利率加1%。
截至目前，“15天安人壽”“15天安財險”已成為票面利率最高的兩只保險公司資本補充債，分別為7.25%、6.97%。若今年12月份長安保險未對“16長安保險”提前贖回，則該債將成為未來十年票面利率最高的一只保險資本補充債，7.5%。（記者：許爽）
轉(zhuǎn)自： 南方都市報
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