景順長(zhǎng)城基金：信用債配置價(jià)值開(kāi)始顯現(xiàn) 轉(zhuǎn)債估值回到中性水平

　  自5月以來(lái)，債券市場(chǎng)出現(xiàn)了較明顯的調(diào)整。展望后市，景順長(zhǎng)城基金表示，本輪利率債收益率低點(diǎn)大概率已過(guò)去，對(duì)利率債的投資較為謹(jǐn)慎，可適度參與交易性機(jī)會(huì)；信用債方面，歷經(jīng)二季度的大幅調(diào)整，信用債收益率較低點(diǎn)反彈超過(guò)60BP，部分品種調(diào)整甚至接近100BP，收益率重新具有吸引力；可轉(zhuǎn)債方面，目前市場(chǎng)整體估值水平已回到中性較為合理的狀態(tài)，同時(shí)權(quán)益市場(chǎng)情緒有所提升，未來(lái)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的溢價(jià)率水平或?qū)⒛芫S持在現(xiàn)有的水平。

　　據(jù)景順長(zhǎng)城基金分析，從資金面來(lái)看，總體合理充裕，波動(dòng)加大。資金最便宜時(shí)點(diǎn)已過(guò)，短端利率保持向上。貨幣政策應(yīng)對(duì)疫情危機(jī)最給力時(shí)點(diǎn)已過(guò)，對(duì)于資本市場(chǎng)而言則是資金最便宜時(shí)點(diǎn)已過(guò)。未來(lái)貨幣政策預(yù)計(jì)將保持寬松，重點(diǎn)仍然是降低實(shí)體融資成本，但更多通過(guò)定向精準(zhǔn)支持。政策目前匯率、房?jī)r(jià)、穩(wěn)金融問(wèn)題重回視野。未來(lái)一個(gè)季度，資金面上預(yù)計(jì)將保持合理充裕，但可以觀察到目前央行在流動(dòng)性供給上，公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)量5月底重啟后一直在逐步替換MLF供應(yīng)量，中長(zhǎng)期流動(dòng)性供給在持續(xù)減少，資金面波動(dòng)勢(shì)必加大。而資金利率上，隔夜加權(quán)利率中樞目前回到2月底左右1.8%位置，但以該利率對(duì)應(yīng)的貨幣市場(chǎng)利率曲線(xiàn)仍然過(guò)于平坦，1Y品種仍然有繼續(xù)上行空間。同時(shí)三季度由于部分銀行壓降結(jié)構(gòu)性存款，對(duì)應(yīng)來(lái)說(shuō)銀行會(huì)有壓縮同業(yè)資產(chǎn)意愿，比如贖回貨幣基金等。這些均可能將助推短端利率保持趨勢(shì)性向上。

　　關(guān)于利率債，景順長(zhǎng)城基金認(rèn)為，本輪利率債收益率低點(diǎn)大概率已過(guò)去，整體觀點(diǎn)較為謹(jǐn)慎，可適度參與交易性機(jī)會(huì)。宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)比修復(fù)，央行貨幣政策操作的核心關(guān)注由“寬貨幣”向“寬信用”轉(zhuǎn)化，對(duì)于利率債整體的觀點(diǎn)較為謹(jǐn)慎。在調(diào)整的過(guò)程之中，參與交易性機(jī)會(huì)可以從幾個(gè)方面進(jìn)行考慮?；久娣矫?，考慮當(dāng)前的收益率水平是否與整體宏觀經(jīng)濟(jì)基本面匹配，是否已經(jīng)出現(xiàn)超調(diào)的跡象，三季度預(yù)計(jì)實(shí)際GDP增速將有望達(dá)到5-6%的潛在增速，相對(duì)應(yīng)的長(zhǎng)端利率中樞應(yīng)當(dāng)在2.8%上下較為合適，后續(xù)可能出現(xiàn)的外需承壓、海內(nèi)外疫情復(fù)發(fā)等均是潛在觸發(fā)因素；而從央行貨幣政策方面來(lái)看，應(yīng)當(dāng)關(guān)注市場(chǎng)的貨幣政策預(yù)期是否可能存在偏差，后續(xù)PPI同比將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持負(fù)增長(zhǎng)，海外流動(dòng)性寬松環(huán)境將持續(xù)1-2年時(shí)間，中國(guó)央行實(shí)施從緊的貨幣政策目前來(lái)看暫無(wú)基礎(chǔ)；而從交易層面來(lái)看，目前資金利率已經(jīng)接近政策利率，此前的調(diào)整已較為充分，但期限利差已被顯著壓縮，長(zhǎng)端的利差保護(hù)較此前明顯下降。

　　信用債方面，景順長(zhǎng)城基金指出，信用債的配置機(jī)會(huì)已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。從絕對(duì)收益率看，二季度以來(lái)，債券收益率大幅調(diào)整，信用債收益率較低點(diǎn)反彈超過(guò)60BP，部分品種調(diào)整甚至接近100BP，收益率重新具有吸引力；從一級(jí)發(fā)行情況看，信用債發(fā)行降溫，此前過(guò)于擁擠的投標(biāo)導(dǎo)致一級(jí)發(fā)行利率不斷突破下限的情況明顯改變，投資者的溢價(jià)能力提升，一級(jí)發(fā)行定價(jià)開(kāi)始相對(duì)合理；從二級(jí)交易情況看，性?xún)r(jià)比較高的信用債賣(mài)盤(pán)明顯增加，溢價(jià)空間增大。

　　對(duì)于轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，景順長(zhǎng)城基金表示，目前市場(chǎng)的整體估值水平已經(jīng)回到了中性較為合理的狀態(tài)，同時(shí)權(quán)益市場(chǎng)情緒有所提升，未來(lái)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的溢價(jià)率水平或?qū)⒛芫S持在現(xiàn)有的水平。僅債性轉(zhuǎn)債目前溢價(jià)率仍有壓縮的空間，但隨著債性轉(zhuǎn)債YTM的逐步提升，該類(lèi)轉(zhuǎn)債配置的性?xún)r(jià)比逐步凸顯。轉(zhuǎn)債策略上，目前股債收益率的對(duì)比仍然處于權(quán)益資產(chǎn)相對(duì)占優(yōu)的時(shí)刻，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中占比很高的金融類(lèi)轉(zhuǎn)債的正股盡管經(jīng)歷了一定幅度的上漲，其估值仍處于較為合理的位置，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體來(lái)看配置價(jià)值逐步凸顯，建議重點(diǎn)關(guān)注低溢價(jià)率/低絕對(duì)價(jià)格的轉(zhuǎn)債的機(jī)會(huì)。

　　對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)，景順長(zhǎng)城基金提示，貨幣政策層面，目前政策回歸常態(tài)后仍然是相機(jī)抉擇，后續(xù)如若國(guó)內(nèi)外疫情沒(méi)有得到較好控制或是基本面數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)冷，央行仍有可能再次回到積極寬松狀態(tài)。信用風(fēng)險(xiǎn)方面，關(guān)注企業(yè)現(xiàn)金流修復(fù)情況，同時(shí)關(guān)注金融監(jiān)管加強(qiáng)、信用債違約風(fēng)險(xiǎn)等相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。對(duì)于轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)因素，則需關(guān)注股市的大幅下跌、信用利差顯著走闊、貨幣政策緊縮等可能風(fēng)險(xiǎn)。

　　轉(zhuǎn)自：證券時(shí)報(bào)

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