歐菲光定增懸疑：董事長蔡榮軍辭職乃緩兵之計？估值泡沫基建工程存貓膩

   近期，歐菲光的一系列市場動作引起了廣泛關(guān)注。6月3日，歐菲光拋出68億元的定增預(yù)案，同時發(fā)布蔡榮軍辭職卸任歐菲光董事長等多項職位的公告；隨后的6月11日和6月18日接連發(fā)出控股股東歐菲控股大宗交易減持公告，歐菲控股兩次減持套現(xiàn)分別是1.184億元和1.51億元，減持過后，歐菲控股的持股比例降至12.75%。在此期間，6月17日歐菲光還傳出研發(fā)成功史上最薄潛望式連續(xù)變焦模組的利好消息。

　　值得注意的是，歐菲光此次定增已經(jīng)引來合肥國資背景的建投集團和合肥合屏，分別認購12億元和10億元，鎖定期是18個月。其他投資者目前還都沒有確定，其他投資者的鎖定期為6個月。某投資機構(gòu)人士告訴中國網(wǎng)財經(jīng)記者：“歐菲光預(yù)案中合肥國資投資方鎖定期一年半意在釋放市場信心，剩下的45億元募資估計很難完成”。

　　一位不愿具名的電子行業(yè)分析師向中國網(wǎng)財經(jīng)記者表示：“歐菲光的這次定增不好發(fā)，最近的行情差點，投的領(lǐng)域行業(yè)競爭激烈，講的依然是進口替代和鏡頭數(shù)量提升的故事?！彼M一步指出，歐菲光是一個很激進的公司，2018年和2019年計提大量減值，當時還成了丑聞。

　　歐菲光的計提減值、毛利率降至上市以來最低點、償債壓力大等問題不僅引來了深交所的問詢，歐菲光的投資者在互動平臺也表示：“歐菲光高層必須解決高收入低利潤的尷尬局面！”

　　“行業(yè)競爭激烈，定增不好發(fā)”

　　歐菲光此次定增預(yù)案擬募集67.58億元，其中47.58億元用于公司的光學項目和攝像頭模組項目的產(chǎn)能擴建，20億元是用于補充公司的流動資金。公司表示，三大項目稅后投資回收期(含建設(shè)期)分別為5.54年、6.55年、8.52年，達產(chǎn)可實現(xiàn)年營業(yè)收入3.63億元、52.87億元、103.84億元，合計達到160.34億元，稅后內(nèi)部收益率23.2%、17.47%、12.56%。

　　天風證券近期發(fā)布的歐菲光研報預(yù)測歐菲光2020年、2021年營業(yè)收入是522億元、655億元，2020年與2019年的營收519.74億元相差不大，但是2020年和2021年的凈利潤預(yù)計為16.75和22.35 億元，相較歐菲光2019年的凈利潤5.16億元，翻了3倍和4倍之多。2020年一季度，歐菲光的凈利潤是1.43億元，相較2019年同期的-2.6億元，同比增長了155.17%。

　　作為行業(yè)龍頭，歐菲光在同行業(yè)11家光學元件的可比上市公司中，總資產(chǎn)和總收入排名第一，營業(yè)收入連年創(chuàng)出新高。然而，與規(guī)模相反的是，2019年末歐菲光的銷售毛利率排名倒數(shù)第一，2019年毛利率為9.87%，相對于2018年的12.32%，同比減少 2.45%，為上市以來最低。而2018年和2019年行業(yè)毛利率的中位數(shù)是26.3%和27%。

　　歐菲光在回復(fù)深交所問詢函時表示，公司整體毛利率下降主要是光學光電產(chǎn)品毛利率下降影響，與同行業(yè)可比公司相比，公司2019年整體毛利率處于行業(yè)正常水平。

　　上述電子行業(yè)分析師向中國網(wǎng)財經(jīng)記者表示：“歐菲光是這個領(lǐng)域的TOP2，如果想投電子，歐菲光是主要考慮的公司。但歐菲光這次的定增不好發(fā)，最近的行情差點，投的領(lǐng)域行業(yè)競爭激烈，講的依然是進口替代和鏡頭數(shù)量提升的故事”，并指出，歐菲光是一個很激進的公司，2018年和2019年計提大量減值，當時還成了丑聞。截至6月24日，歐菲光市盈率(PE-TTM)達到52倍，同行業(yè)丘鈦科技、舜宇光學科技和合力泰市盈率分別為20倍、31倍和17倍，相比之下歐菲光的估值泡沫在較為明顯。

　　而對于歐菲光同時間發(fā)出的董事長變動公告，市場有觀點稱，“蔡榮軍去年被深交所譴責，要定增，不能有高級管理人員一年之內(nèi)被譴責過，這也是為了保定增的一種套路”。也有觀點認為，董事長蔡榮軍辭職是為了引入國資靠山的緩兵之計。

　　償債壓力不斷加大

　　消費電子行業(yè)技術(shù)更新快，產(chǎn)品周期短，因此固定資產(chǎn)、設(shè)備投入較高。不過，相較可比公司，歐菲光的資本支出更為激進。2015-2019年，歐菲光購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別為11.67億元、27.64億元、31.41億元、67.25億元和19.32億元，5年共計支出157.29億元，同期營業(yè)利潤累計僅20.7億元，歐菲光這5年的資本性支出是同期營業(yè)利潤的7.59倍。

　　同期，舜宇光學資本性支出合計89.34億元，5年的營業(yè)利潤累計130.21億元，5年資本性支出占同期營業(yè)利潤的68%；丘鈦科技同期的資本性支出是31.79億元，營業(yè)利潤合計15.42億元，5年資本性支出是同期營業(yè)利潤的2.06倍。

　　值得注意的是，歐菲光花錢不少，但是經(jīng)營性活動現(xiàn)金流增幅并不大，歐菲光的資產(chǎn)負債率在72%以上居高不下。較高的融資成本也成為侵蝕公司利潤的主要原因。2015-2019年，歐菲光的財務(wù)費用累計31.98億元，同期的凈利潤累計25.32億元，財務(wù)費用比凈利潤高出1.26倍。光從2019年看，財務(wù)費用中利息支出是9.13億元，較上年同期增長 65.28%，利息費用占息稅前利潤的 58.15%，平均每月付給銀行的利息高達7600萬元。

　　對于負債高企，利息費用高，歐菲光向深交所回復(fù)稱，公司利息費用占息稅前利潤比例高于同行業(yè)可比公司平均水平，主要原因是2019年度公司銷售增長，通過應(yīng)收賬款保理、票據(jù)貼現(xiàn)等方式加快資金周轉(zhuǎn)，對應(yīng)貼現(xiàn)利息支出較大，與同行業(yè)可比公司相比，公司銷售規(guī)模較大，期末有息債務(wù)規(guī)模高于同行可比公司，對應(yīng)的借款利息支出發(fā)生額較大。

　　從償債情況看，2019年歐菲光的流動比率下降到1以下，速動比率也在下滑，2020年一季度歐菲光的貨幣資金為47億元，短期借款70億元、一年內(nèi)到期的非流動負債為52億元，長期借款為25億元，有息負債達147億元，其中2020年9月份有一筆公司債和一筆中期票據(jù)要償還，共計12億元。

　　歐菲光向深交所解釋稱：“2019年和2020年第一季度，公司利息保障倍數(shù)分別為1.72和1.99，經(jīng)營活動和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額均為正數(shù)，公司現(xiàn)金流量情況良好。同時公司拓寬融資渠道，積極調(diào)整長短期負債結(jié)構(gòu)，開展三年期融資租賃業(yè)務(wù)?！?/p>

　　此次定增，歐菲光計劃用20億元補充流動資金，公司表示：“本次非公開發(fā)行完成后，公司財務(wù)狀況將明顯改善，資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，投融資能力和抗風險能力將得到顯著增強?！?/p>

　　不過，某行業(yè)分析師向中國網(wǎng)財經(jīng)記者表示：“即使這20億元到賬，也不能解歐菲光的資金近渴?！倍毓晒蓶|深圳市歐菲光投資控股有限公司質(zhì)押比例為69.82%，裕高(中國)有限公司質(zhì)押比例達到64.27%，2019年12月以來歐菲光多位高管減持也值得注意。

　　在建工程迷霧待解

　　歐菲光自2010年上市以來，10年間累計股權(quán)融資55.9億元，而公司賬面所有者權(quán)益金額僅為94.59億元，累計股權(quán)融資占公司賬面所有者權(quán)益的比重為59.09%，可見歐菲光絕大部分所有者權(quán)益由股權(quán)融資貢獻，而非公司利潤的積累。具體看定增，歐菲光在2014年和2016年已經(jīng)2次非公開定增，共計募集資金32.99億元。中國網(wǎng)財經(jīng)記者對歐菲光資金使用狀況，特別是在建工程資金使用等情況進行了梳理。

　　歐菲光的在建工程包括廠房基建工程和設(shè)備安裝，設(shè)備安裝占大頭。2017年、2018年在建工程分別是17.30億元和27.25億元，這其中的設(shè)備安裝分別為15.08億元和25.47億元，設(shè)備安裝占在建工程的87.16%、93.46%。

　　梳理多年的設(shè)備安裝投入，2018年投入最多，達到58.22億元，當期轉(zhuǎn)固金額是47.55億元，2016年和2017年在設(shè)備安裝上也分別投入了21.84億元和20.80億元，轉(zhuǎn)固金額分別是10.09億元和19.08億元。不過，歐菲光對于巨額的設(shè)備安裝項目，無預(yù)算、無進度，投資者也無從得知具體安裝的設(shè)備。

　　既然2018年投入近60億元的設(shè)備來擴大產(chǎn)能，那歐菲光的效益產(chǎn)出如何呢？由于公司未披露產(chǎn)能及產(chǎn)能利用率，僅結(jié)合公司的生產(chǎn)量來看，2017年比2016年生產(chǎn)量增加22.32%，2018年比2017年的生產(chǎn)量增加18.61%，2019年比2018年的生產(chǎn)量增加22.72%，生產(chǎn)量的增加較為穩(wěn)定，顯然已經(jīng)轉(zhuǎn)固的設(shè)備并未給上市公司生產(chǎn)量帶來“實質(zhì)性”的提升，不知是否是產(chǎn)能利用率不高，值得投資者持續(xù)關(guān)注。

　　除了設(shè)備安裝，中國網(wǎng)財經(jīng)記者在梳理歐菲光廠房基建工程時也存在疑惑。以蘇州歐菲光的廠房基建工程為例，2012年開始建設(shè)，結(jié)合期初期末余額的數(shù)據(jù)，到2018年末才完工，用時7年時間，顯然有蹊蹺。具體看該項目的預(yù)算在歐菲光的在建工程里不算大，預(yù)算一直在波動，從2012年底的1.47億元漲到2014年上半年的2.91億元，到2016年年底再降到1.08億元。

　　該項目工程投入占預(yù)算比例和工程進度也令人難以理解，比如2014年半年報和2014年年報分別是2.91億元和1.98億元，當期投入分別為1296萬元和1349萬元，在2014年下半年調(diào)低預(yù)算的情況下，當期工程投入占預(yù)算比例和工程進度(兩個數(shù)值一樣)反而下降，2014年半年報為71.99%，2014年年報為66.43% 。同樣，2015年也存在類似的問題，2015年半年報和2015年年報的預(yù)算分別是2億元和1.98億元，當期投入78.6萬元和1933萬元，下半年的投入較多，而從工程投入占預(yù)算比例和工程進度來看，2015年半年報是87.83%，2015年年報是76.16%。到了2016年底，蘇州廠房基建工程的工程進度已經(jīng)達到98.63%，到了2017年上半年該項目投入了8.15萬元，就沒有再增加投入，但是一直到2018年末工程進度才達到100%。

　　某注冊會計師告訴中國網(wǎng)財經(jīng)記者，在建工程是一個垃圾科目，也是企業(yè)常用來調(diào)節(jié)利潤的科目。有些企業(yè)在實際運行中會把一些無關(guān)在建工程的費用塞進來，導(dǎo)致在建工程披露的進度存在前后不一的狀況。而達到預(yù)定可使用狀態(tài)的在建工程必須轉(zhuǎn)成固定資產(chǎn)并開始提取折舊，而延遲轉(zhuǎn)固可以晚計提折舊，無形中增加了企業(yè)利潤，不特指歐菲光。

　　一方面是歐菲光釋放公司業(yè)績增長信心、研發(fā)新品利好消息，一方面卻是控股股東頻繁減持套現(xiàn)，若不是對后續(xù)發(fā)展失去信心，便是可做其他解釋。對此，中國網(wǎng)財經(jīng)記者致函致電歐菲光，截至發(fā)稿，未收到任何回復(fù)。此次擬定增募資68億元擴產(chǎn)能否順利進行，80后董事長趙偉新官上任將帶領(lǐng)歐菲光走向何方，中國網(wǎng)財經(jīng)記者將保持持續(xù)關(guān)注。

　　轉(zhuǎn)自： 中國網(wǎng)財經(jīng)

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