招行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁安華：人民幣匯率優(yōu)勢顯現(xiàn) 對資本流入持樂觀態(tài)度

　　相比于貴金屬的“一騎絕塵”，美元似乎正遭遇一場“信任危機(jī)”。

　　3月下旬以來，美元指數(shù)一路狂泄，從103的高位跌至93下方，創(chuàng)近兩年多新低。其中，上個月美元指數(shù)重挫4.4%，創(chuàng)下過去十年來的最大跌幅。

　　這是否意味著美元將進(jìn)入長期熊市？美元走軟對其他資產(chǎn)會產(chǎn)生何種影響？

　　近日，證券時報記者就此專訪了招商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁安華。在他看來，在弱美元的宏觀場景下，資本更傾向流入新興市場，“我對下一階段資本流入中國市場持樂觀態(tài)度”。

　　走勢受多重因素影響

　　證券時報記者：您認(rèn)為美元走弱的主要原因有哪些？

　　丁安華：這段時期，美元指數(shù)的走勢受多重因素影響。從時間上看，3月份美聯(lián)儲實施大規(guī)模貨幣互換和無限量寬松后，全球美元流動性危機(jī)迅速緩解，美元自高位回落。

　　進(jìn)入5月，美元的走低呈現(xiàn)加速態(tài)勢。由于市場流動性充裕，美元需求下降，貨幣互換逆轉(zhuǎn)，6月份美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)收縮。

　　7月，歐盟推出了規(guī)模達(dá)7500億歐元的復(fù)蘇基金，為歐盟財政一體化的一次試水，金融市場對歐洲尾部風(fēng)險的擔(dān)憂明顯緩解。

　　同時，新冠肺炎疫情在美國逐漸失控，社會撕裂和政治矛盾升級，金融市場對美國經(jīng)濟(jì)和社會前景的擔(dān)憂加劇。美國是“屋漏偏逢連夜雨”，凡此種種，都為美元指數(shù)的下跌提供了部分解釋。

　　證券時報記者：美元是否處于新一輪長期走弱趨勢的起點？

　　丁安華：傳統(tǒng)分析框架認(rèn)為，美元指數(shù)的走勢主要由美歐的經(jīng)濟(jì)基本面差異和美歐利差驅(qū)動。

　　從經(jīng)濟(jì)上看，美元長期走弱需要“美弱歐強”經(jīng)濟(jì)格局的長期化配合；從利差來看，無論美國還是歐洲，基準(zhǔn)利率都處于零或負(fù)利率區(qū)間，導(dǎo)致美歐利差的邊際變化趨于鈍化。

　　關(guān)鍵還是看經(jīng)濟(jì)走勢，誰的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和通脹形勢好一些，誰的貨幣政策就會相對回歸正常，誰的貨幣就會相對走強。傳統(tǒng)分析框架不足以支持美元長期走弱的判斷。如果美國經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)相對歐洲更強，或是美歐利差走闊，有可能驅(qū)動強美元的回歸。

　　不過，這一框架可能逐漸失去其解釋力度。美國的民粹主義和逆全球化思潮甚囂塵上，美國的政治制度逐漸失去其對全球治理的感召力，美元在全球市場中的地位必將受到?jīng)_擊。從這個意義上講，美元處于新一輪長周期下行的起點，有一定的道理。

　　證券時報記者：有分析認(rèn)為，疫情沖擊之下，美聯(lián)儲對美元的注水可能會影響美元的世界主要儲備貨幣地位，您怎么看？

　　丁安華：如果說，美元最終失去了世界儲備貨幣地位，必定有更為深刻的歷史原因。美聯(lián)儲注水當(dāng)然對美元的地位有影響，但迄今為止，這種影響相當(dāng)有限。

　　從歷史的角度來看，國際貨幣體系格局的變化，其驅(qū)動力是全球超級大國競爭格局的變化，無論是英鎊成為國際貨幣，還是后來的美元取代英鎊，都是這種格局變化的結(jié)果。

　　自布雷頓森林體系開始，美國憑借強大的經(jīng)濟(jì)、政治以及軍事實力建立了以美元為中心的國際貨幣體系。盡管最終布雷頓森林體系解體，牙買加體系誕生，全球外匯儲備出現(xiàn)多元化特征，但美元在全球貨幣體系中的核心地位并未動搖。

　　無論是全球儲備、外匯交易或者貿(mào)易結(jié)算，美元均占據(jù)著絕對地位。2008年以來，美元在全球外匯儲備中的占比不降反升，從五成上升至六成。因此，美聯(lián)儲注水雖然可能帶來美元的階段性貶值，但不會改變美元在國際貨幣體系中的核心地位。美元體系的崩潰，必將是美國這一超級大國衰落之結(jié)果。

　　這一歷史進(jìn)程注定不是和風(fēng)細(xì)雨，而是驚濤駭浪。從可預(yù)見的將來看，美元的地位難以逆轉(zhuǎn)。

　　對資本流入持樂觀態(tài)度

　　證券時報記者：美元資產(chǎn)頹勢，您如何預(yù)判下一階段的全球資本流動？中國是否處于有利位置？

　　丁安華：我對下一階段資本流入中國市場持樂觀態(tài)度。

　　長周期看，全球資本流動具備明顯的“核心國家貨幣政策驅(qū)動”特征，主要國家貨幣政策的變化將會驅(qū)動資金流動的規(guī)模和方向。

　　新冠肺炎疫情發(fā)生后，以美歐日為代表的核心發(fā)達(dá)國家均投放了巨額的流動性，盡管中國也有所放松，但相較其他國家則更為節(jié)制和負(fù)責(zé)。

　　中外息差的走闊、改革開放紅利的凸顯令中國在全球資本流動周期中處于有利位置，中國資產(chǎn)自然可能成為全球資產(chǎn)配置的最佳目的地之一。

　　從資產(chǎn)配置的角度來看，隨著資本市場的發(fā)展逐漸從封閉走向開放，境外資金對中國資產(chǎn)表現(xiàn)出極大的興趣。甚至在2018年經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、股市表現(xiàn)疲弱的環(huán)境中，外資仍然持續(xù)凈流入中國股市。同時，境外機(jī)構(gòu)的持債規(guī)模在近兩年亦穩(wěn)步上升，總體規(guī)模已經(jīng)超過2萬億。

　　當(dāng)然，也要清醒地認(rèn)識到，國際關(guān)系和地緣政治的不確定性風(fēng)險，可能會在某些階段對資本流動產(chǎn)生干擾。

　　證券時報記者：和美元走弱相對應(yīng)的，是黃金、非美元貨幣的上漲。您對人民幣匯率作何判斷？資本項目流動帶來的匯率波動是否會加大？

　　丁安華：從匯率的趨勢上來看，中國率先復(fù)蘇、中美息差維持高位、對外開放力度加大有望進(jìn)一步吸引資金流入中國資本市場，疊加美元逐漸弱化，人民幣匯率的優(yōu)勢性正在顯現(xiàn)。

　　此外，我國踐行有管理的浮動匯率制。經(jīng)過多年的實踐檢驗，貨幣當(dāng)局有足夠的工具儲備來讓人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。

　　因此，我們判斷人民幣匯率不會出現(xiàn)劇烈波動，未來將呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢性格局。

　　資本項目流動本身不會給匯率帶來劇烈波動。近年來，在擴(kuò)大對外開放的戰(zhàn)略選擇下，我國資本項目下的大部分項目均已放開，對人民幣匯率未造成明顯沖擊。

　　同時，我國對資本項目的放開并不冒進(jìn)，仍堅持著穩(wěn)步有序開放的基調(diào)，市場波動以及金融風(fēng)險總體可控。

　　當(dāng)然，隨著資本項目規(guī)模的不斷上升，我們不能排除在某些時點，海外資本流動劇烈波動，從而對匯率產(chǎn)生階段性沖擊的可能性。

　　證券時報記者：您如何看待弱勢美元對A股市場的影響？如果美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)恢復(fù)的態(tài)勢，是否會對中國的權(quán)益市場造成沖擊？您是否擔(dān)心“熱錢”風(fēng)險爆發(fā)？

　　丁安華：在弱美元的宏觀場景下，資本更傾向流入新興市場。弱美元期間，新興市場股市往往會跑贏發(fā)達(dá)市場。

　　但需要注意的是，A股在逐漸邁入全球化的同時也具備著自身特點，也就是說A股市場的獨立性增強了，不能簡單地將弱美元和A股牛市直接掛鉤。

　　若美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)恢復(fù)態(tài)勢，預(yù)計不會對中國的權(quán)益市場造成較大沖擊。從宏觀的角度理解，美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將從外需層面帶動中國出口回溫、加快中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速率，并產(chǎn)生共振效應(yīng)，從盈利端的角度利好國內(nèi)權(quán)益市場。

　　在當(dāng)今經(jīng)濟(jì)金融全球化的背景下，資本在國際間的流動不可避免，但我認(rèn)為“熱錢”風(fēng)險爆發(fā)的概率較低。國內(nèi)金融體系規(guī)模巨大，在中國保持經(jīng)濟(jì)、政治穩(wěn)定的前提下，短期投機(jī)性資金的跨境流動對國內(nèi)金融市場造成的沖擊有限。

　　同時，中國貨幣當(dāng)局歷來對“熱錢”持高壓態(tài)勢，擁有豐富的管控手段和經(jīng)驗，預(yù)計短期投機(jī)性資金對國內(nèi)市場不會造成劇烈沖擊。（作者　馬傳茂）

　　轉(zhuǎn)自：證券時報

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