REITs將重新定義資產(chǎn)管理行業(yè)的新疆界

　　4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)與國(guó)家發(fā)展改革委頒布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》，正式啟動(dòng)萬眾期待的公募REITs試點(diǎn)。8月8日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布實(shí)施《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引(試行)》，標(biāo)志著基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的啟航。公募REITs市場(chǎng)建設(shè)是中國(guó)金融供給側(cè)改革及要素市場(chǎng)化配置的重要組成部分，對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、資產(chǎn)管理市場(chǎng)的發(fā)展都具有重要意義。

　　一、理解推動(dòng)發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs初心

　　(一)引入市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)機(jī)制作為地方國(guó)有資產(chǎn)的“整合器”。

　　經(jīng)過七十余年經(jīng)濟(jì)建設(shè)，我國(guó)正處于新型工業(yè)化、信息化、城鎮(zhèn)化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化快速發(fā)展階段，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、投資需求巨大，具備開展基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)工作的基礎(chǔ)與條件。截至2019年年底，我國(guó)城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施累計(jì)投資額達(dá)到150.3萬億元，資金來源以財(cái)政支出、銀行債務(wù)和自籌資金為主，資本市場(chǎng)提供的資金極為有限。REITs將成為能夠有效整合國(guó)有資產(chǎn)以及地方政府資本運(yùn)作的利器，一方面，基礎(chǔ)設(shè)施REITs會(huì)引入專業(yè)的運(yùn)營(yíng)商或戰(zhàn)略合作伙伴以及相對(duì)市場(chǎng)化的運(yùn)營(yíng)機(jī)制，同時(shí)，借助資本市場(chǎng)收購(gòu)、兼并優(yōu)質(zhì)的同類地方國(guó)有資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?、集約化和專業(yè)化運(yùn)營(yíng)，有效提升基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)效率；另一方面，基礎(chǔ)設(shè)施REITs可以促進(jìn)土地、勞動(dòng)力、資本、技術(shù)、數(shù)據(jù)等要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的完善，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)過程中國(guó)有資產(chǎn)的有效整合創(chuàng)造有利條件和良好環(huán)境，優(yōu)化基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)的組織形式和管理方式，提高基礎(chǔ)設(shè)施供給質(zhì)量。此外，基礎(chǔ)設(shè)施REITs還將進(jìn)一步完善地方國(guó)有資產(chǎn)投融資體系，為社會(huì)資本提供可供選擇、更為靈活的退出方式，吸引更多社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，使普通投資者也能夠共享基礎(chǔ)設(shè)施投資的收益。

　　(二)借助資產(chǎn)端視角，為解決地方政府債務(wù)提供“降壓儀”。

　　國(guó)際上通常使用債務(wù)/GDP來衡量宏觀杠桿率，但微觀研究中通常使用債務(wù)/資產(chǎn)，即資產(chǎn)負(fù)債率衡量杠桿率。這種宏觀與微觀在計(jì)算口徑上的差異可能主要由兩方面因素造成：一是對(duì)經(jīng)濟(jì)體而言，債務(wù)數(shù)據(jù)容易獲得，資產(chǎn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)相當(dāng)困難；二是對(duì)于自由市場(chǎng)體系而言，政府的赤字開支幾乎全部都是消費(fèi)性支出，資本性支出較少，導(dǎo)致未形成有效資產(chǎn)。與國(guó)外不同，我國(guó)地方政府通過舉債投資方式形成了大量固定資產(chǎn)，因此，用債務(wù)/資產(chǎn)指標(biāo)衡量地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更科學(xué)，財(cái)政管理可從傳統(tǒng)的負(fù)債端拓展到資產(chǎn)端。

　　基于宏觀統(tǒng)計(jì)數(shù)字可以分析，我國(guó)政府債務(wù)主要用于固定資產(chǎn)投資。而債務(wù)/GDP指標(biāo)只考慮到債務(wù)端，而未考慮資產(chǎn)端，用此指標(biāo)考察我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并不全面。除一般財(cái)政收入可用于償還債務(wù)外，資產(chǎn)收入或資產(chǎn)出售所得也可償還債務(wù)，杠桿水平高但資產(chǎn)負(fù)債表上有大量資產(chǎn)，顯然比杠桿水平低但資產(chǎn)負(fù)債表上幾乎沒有資產(chǎn)的情形更好，包含資產(chǎn)端信息的資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系是分析債務(wù)問題的一個(gè)更加關(guān)鍵的視角?；A(chǔ)設(shè)施REITs正是將我國(guó)大量沉淀的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為透明化、標(biāo)準(zhǔn)化、可交易的REITs產(chǎn)品，進(jìn)而提高存量資產(chǎn)的流動(dòng)性，盤活存量資產(chǎn)。地方政府財(cái)政管理可從負(fù)債端，拓展到資產(chǎn)端，整合并有效盤活地方政府的存量資產(chǎn)，降低宏觀杠桿率，減輕地方政府財(cái)政壓力，化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　(三)依托資產(chǎn)管理行業(yè)，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)提供“助推劑”。

　　當(dāng)前，我國(guó)發(fā)展仍然處于戰(zhàn)略機(jī)遇期，向內(nèi)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，具有多方面優(yōu)勢(shì)和條件，但也面臨結(jié)構(gòu)性、周期性問題相互交織所帶來的挑戰(zhàn)。朝外看，國(guó)際環(huán)境日趨復(fù)雜，不穩(wěn)定性、不確定性明顯提升。7月30日召開的中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)，必須從持久戰(zhàn)的角度加以認(rèn)識(shí)，加快形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。

　　從基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域看，傳統(tǒng)上依靠經(jīng)營(yíng)改進(jìn)方式提升基礎(chǔ)設(shè)施能力空間已逐步局促，通過REITs方式，基于資本市場(chǎng)的資產(chǎn)管理行業(yè)將為基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)注入新的助推劑。REITs不會(huì)改變基礎(chǔ)設(shè)施的消費(fèi)期限，但會(huì)縮短基礎(chǔ)設(shè)施的購(gòu)買期限，傳統(tǒng)基于服務(wù)收費(fèi)償還抵押貸款模式將被徹底改變。通過REITs將提升基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的周轉(zhuǎn)速度，并賦予其商品資本屬性，政府或其他基礎(chǔ)設(shè)施投資可在較短時(shí)間內(nèi)通過發(fā)行REITs，在遠(yuǎn)低于基礎(chǔ)設(shè)施使用年限內(nèi)還清投資款。購(gòu)買期限的縮短使購(gòu)買者可以利用多余的資金，從事包括其他資本性支出或金融投資在內(nèi)的具有高回報(bào)率的投資活動(dòng)，這又會(huì)反過來進(jìn)一步推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施REITs化、金融化程度，提升整個(gè)資產(chǎn)管理業(yè)態(tài)各方參與者的積極性。

　　二、中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的現(xiàn)狀、契機(jī)與挑戰(zhàn)

　　開展基礎(chǔ)設(shè)施REITs既能夠有效盤活地方政府存量資產(chǎn)，形成良性投資循環(huán)，進(jìn)一步提升直接融資比重，降低宏觀杠桿率，又能拓展新的投資領(lǐng)域，為投資者提供有高收益風(fēng)險(xiǎn)比、具有組合分散化價(jià)值、流動(dòng)性良好的長(zhǎng)期投資工具，為居民財(cái)產(chǎn)性收入提供高質(zhì)量的大類資產(chǎn)?；A(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)的推出，高度契合了我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的實(shí)際需求。

　　(一)資產(chǎn)管理行業(yè)的普惠性有待進(jìn)一步增強(qiáng)。

　　雖然中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的發(fā)展在“量”上已取得突出成績(jī)，但在普惠性上還有很大進(jìn)步空間。首先，財(cái)富總量雖在增長(zhǎng)，但資產(chǎn)管理行業(yè)的服務(wù)范圍仍不夠廣泛，中等風(fēng)險(xiǎn)、中等收益產(chǎn)品缺失，導(dǎo)致相當(dāng)部分資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)仍聚焦服務(wù)于機(jī)構(gòu)及少數(shù)高凈值個(gè)人。其次，改革開放四十年以來，沉淀眾多基礎(chǔ)設(shè)施優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但缺少進(jìn)一步將收益向廣大投資者分配的手段與工具。中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注中低收入人群，提供更有價(jià)值、更豐富的產(chǎn)品和服務(wù)，從金融普惠性角度出發(fā)，幫助有金融投資需求的社會(huì)各階層和群體都能以可負(fù)擔(dān)的成本進(jìn)行適當(dāng)、有效的金融投資，使得普通的個(gè)人投資者也能夠享受到國(guó)家發(fā)展紅利。

　　(二)資產(chǎn)管理的風(fēng)險(xiǎn)收益基準(zhǔn)依然缺乏錨定坐標(biāo)。

　　中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)缺乏完善的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制，市場(chǎng)上需要更多具備對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)收益特征以及信息高度透明的產(chǎn)品。過去幾年，在顯性和隱性剛兌的前提下，資產(chǎn)管理產(chǎn)品能夠吸引投資者的只有收益率指標(biāo)，為了追求高收益要求，機(jī)構(gòu)勢(shì)必要配置高收益資產(chǎn)，但優(yōu)質(zhì)的高收益資產(chǎn)總是稀缺的，這就不得不采取期限錯(cuò)配或者降低資產(chǎn)信用資質(zhì)的策略，這是產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱和低透明度的重要原因。資本市場(chǎng)缺乏具有錨定作用的基石產(chǎn)品將會(huì)限制資產(chǎn)管理行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。當(dāng)前，隨著專業(yè)投資者群體的培育與發(fā)展，資產(chǎn)管理行業(yè)需要更加完善的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制，平衡好資產(chǎn)端與負(fù)債端、供給端與需求端，通過加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)與收益的匹配，為市場(chǎng)提供期限豐富、結(jié)構(gòu)靈活、策略多元的高質(zhì)量資產(chǎn)管理服務(wù)與產(chǎn)品。

　　(三)資產(chǎn)管理行業(yè)的盲區(qū)仍在，廣度需要進(jìn)一步提升。

　　各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置能力良莠不齊，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象明顯，具體表現(xiàn)在產(chǎn)品投資范圍相對(duì)狹窄，投資策略與風(fēng)格上相互模仿，基礎(chǔ)資產(chǎn)在類型上重合度高等。中國(guó)金融市場(chǎng)有待進(jìn)一步完善，市場(chǎng)上仍缺少基礎(chǔ)性的金融產(chǎn)品，尤為需要與不動(dòng)產(chǎn)這一最大類“大宗資產(chǎn)”相掛鉤的金融產(chǎn)品。而從資金配置角度分析，不動(dòng)產(chǎn)投資領(lǐng)域是傳統(tǒng)資產(chǎn)管理行業(yè)資金來源的最重要競(jìng)爭(zhēng)者，缺乏與不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的金融產(chǎn)品，資產(chǎn)管理行業(yè)也將失去對(duì)不動(dòng)產(chǎn)配置有特殊需求的資金群體。

　　三、公募REITs試點(diǎn)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的意義

　　要通過有效的資產(chǎn)管理提升更廣泛人群的財(cái)產(chǎn)性收入，需要資本市場(chǎng)提供類型豐富、優(yōu)質(zhì)的金融產(chǎn)品，形成差異化、全序列的產(chǎn)品線。無論對(duì)個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)投資者來說，目前均缺乏與不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)在風(fēng)險(xiǎn)和收益兩方面同時(shí)匹配的、標(biāo)準(zhǔn)化的、優(yōu)質(zhì)的、高流動(dòng)性的金融產(chǎn)品，公募REITs試點(diǎn)對(duì)于中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展具有重要意義。

　　其一，公募REITs是有效前沿理論下優(yōu)化資產(chǎn)配置及有效投資選擇的重要體現(xiàn)，將有效填補(bǔ)中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的產(chǎn)品空白。一方面，不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)與其他金融資產(chǎn)關(guān)聯(lián)性低，有助于資產(chǎn)的多元化、分散化配置；另一方面，不動(dòng)產(chǎn)行業(yè)依托于土地的增值屬性，是對(duì)抗通脹的重要資產(chǎn)類別，具有重要配置價(jià)值。然而，對(duì)于個(gè)人投資者的收入和財(cái)富水平有著很高的要求，難以滿足投資組合分散化、資產(chǎn)配置最優(yōu)化需求，亦不具有普惠性特征。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，不動(dòng)產(chǎn)配置的目標(biāo)比率呈逐年上升趨勢(shì)?；A(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)能有效填補(bǔ)中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的產(chǎn)品空白，為各類投資者參與基礎(chǔ)設(shè)施及不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)投資提供了便利渠道，依托專業(yè)資產(chǎn)管理及運(yùn)營(yíng)模式，幫助投資者實(shí)現(xiàn)跨時(shí)期、跨地域、跨產(chǎn)業(yè)的分散化資產(chǎn)配置，有效幫助投資組合前沿向外延伸，能夠很好地滿足養(yǎng)老金、社保資金、居民理財(cái)資金對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)這一大類資產(chǎn)的投資需求。

　　其二，公募REITs產(chǎn)品能夠完善資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的儲(chǔ)蓄特征，為投資者提供現(xiàn)金流穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱、流動(dòng)性好、透明度高的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。通過REITs市場(chǎng)功能，有助于實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的儲(chǔ)蓄功能，便于儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資。REITs高分紅、穩(wěn)定特征，有助于將追求確定回報(bào)的資金導(dǎo)入REITs市場(chǎng)。同時(shí)，REITs的流動(dòng)性特點(diǎn)使持有者可隨時(shí)以REITs份額獲取流動(dòng)性，從事其他具有高回報(bào)率的金融投資行為。尤其對(duì)于基金定投等具有儲(chǔ)蓄特征的理財(cái)方式，REITs將改變?cè)械慕?jīng)營(yíng)運(yùn)作模式，實(shí)現(xiàn)安全性、流動(dòng)性和增值性的統(tǒng)一。

　　其三，公募REITs產(chǎn)品試點(diǎn)有助于資產(chǎn)管理行業(yè)回歸本源。中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展有賴于保護(hù)與協(xié)調(diào)各參與方的利益，在為管理人提供激勵(lì)的同時(shí)避免管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)與代理人問題。REITs制度為資產(chǎn)管理行業(yè)提供了重要的治理機(jī)制。一方面，REITs的價(jià)值創(chuàng)造是建立在不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)的真實(shí)經(jīng)營(yíng)之上，使得REITs的定價(jià)核心在于評(píng)估資產(chǎn)的長(zhǎng)期穩(wěn)定分紅以及提升運(yùn)營(yíng)水平，進(jìn)而提升資產(chǎn)增值的能力；降低道德風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于定價(jià)的影響，有助于資產(chǎn)管理市場(chǎng)資產(chǎn)定價(jià)的良性發(fā)展。另一方面，REITs采取強(qiáng)制分紅制度，這一約束條件大大降低了REITs可支配的自由現(xiàn)金流，使得REITs的擴(kuò)張依賴于外源融資或資產(chǎn)循環(huán)，抑制了管理人基于自身利益的擴(kuò)張沖動(dòng)。

　　其四，公募REITs試點(diǎn)將有可能助推資產(chǎn)管理市場(chǎng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新引擎。一是公募基金REITs試點(diǎn)通過融資端與投資端的精準(zhǔn)對(duì)接，夯實(shí)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能。通過REITs搭建“橋梁”，帶動(dòng)社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，進(jìn)一步引導(dǎo)進(jìn)入資本市場(chǎng)的貨幣資金從以往的金融資產(chǎn)管理工具“體內(nèi)循環(huán)”向資產(chǎn)管理服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“體外循環(huán)”模式轉(zhuǎn)變，切實(shí)降低實(shí)體融資成本。二是公募基金REITs試點(diǎn)通過豐富資產(chǎn)管理產(chǎn)品體系，有效擴(kuò)大投融資活動(dòng)監(jiān)管邊界，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造良好的資本市場(chǎng)環(huán)境，強(qiáng)化資本市場(chǎng)的政策傳導(dǎo)作用和風(fēng)險(xiǎn)防范化解作用，促進(jìn)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的良性循環(huán)。三是公募基金REITs試點(diǎn)也將帶動(dòng)我國(guó)地方國(guó)有資產(chǎn)管理以及土地、財(cái)稅、投資、立法的進(jìn)一步完善和優(yōu)化，借助公募REITs為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)展育新機(jī)、開新局，迎來更大發(fā)展。

　　四、站在資產(chǎn)管理總體視界分析公募REITs試點(diǎn)的關(guān)注點(diǎn)

　　基于公募REITs本身獨(dú)特性、重要性，無論從投資者視角，還是管理人視角，或是產(chǎn)業(yè)方角度，任何單一維度很難全面解構(gòu)REITs的全貌，也很難在僅考慮單一維度情形下真正做好REITs。但站在資產(chǎn)管理行業(yè)總體視界角度，我們建議在試點(diǎn)過程中主要應(yīng)關(guān)注三個(gè)問題：

　　(一)有關(guān)REITs主動(dòng)管理與被動(dòng)管理

　　從全球權(quán)益型REITs實(shí)踐來看，精于資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理，創(chuàng)造性提升其物業(yè)回報(bào)的主動(dòng)管理模式固然是一種主要的產(chǎn)品運(yùn)作模式。但如同股票基金也區(qū)分主動(dòng)管理和被動(dòng)管理一樣，境外市場(chǎng)上也普遍存在被動(dòng)管理型的REITs產(chǎn)品，其管理費(fèi)收取相對(duì)較低，旨在為投資者提供一種參與大型物業(yè)投資的機(jī)會(huì)，同時(shí)也為原始權(quán)益人提供對(duì)接資本市場(chǎng)的橋梁，這種產(chǎn)品類型在香港REITs和新加坡REITs中比較常見。

　　無論是主動(dòng)管理模式，還是被動(dòng)管理模式，這兩種模式的REITs產(chǎn)品并無正統(tǒng)與旁支的嚴(yán)格區(qū)分，而需要視不同資本市場(chǎng)的管理規(guī)定和行業(yè)特征而定。就內(nèi)地當(dāng)前開展的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)而言，當(dāng)前階段，首先，基于“降杠桿、穩(wěn)增長(zhǎng)”的融資訴求，外部管理模式的REITs模式更有助于在不喪失控制權(quán)的前提下，通過讓渡財(cái)務(wù)收益來融取權(quán)益性質(zhì)的資金，但不利于將基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)作主體整體納入REITs產(chǎn)品，繼而REITs產(chǎn)品更多被用作對(duì)接資本市場(chǎng)的平臺(tái)；其次，無論對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)還是不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)而言，主動(dòng)運(yùn)營(yíng)本身是一把雙刃劍，不懂運(yùn)營(yíng)誠(chéng)然不可，但過多強(qiáng)調(diào)相關(guān)職能會(huì)引入更多涉及“經(jīng)營(yíng)”的元素，而這將削弱不動(dòng)產(chǎn)投資的“透明”優(yōu)勢(shì)。當(dāng)資產(chǎn)的價(jià)值更多依賴經(jīng)營(yíng)管理，那么，這將使投資者重新思考其價(jià)值來源到底是資產(chǎn)本身還是如同上市公司的經(jīng)營(yíng)靈魂。

　　對(duì)此，REITs本身不應(yīng)放棄其最大的立足“資產(chǎn)”的優(yōu)勢(shì)，只有資產(chǎn)本身的不朽屬性方能創(chuàng)造百年品種，所以，一只優(yōu)秀的REITs產(chǎn)品，應(yīng)該定位于成為一只“主動(dòng)管理的被動(dòng)型產(chǎn)品”。這里的主動(dòng)管理并不側(cè)重運(yùn)營(yíng)，而是管理人應(yīng)側(cè)重對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的投資判斷、價(jià)格談判、運(yùn)營(yíng)監(jiān)管以及擇時(shí)買賣，試點(diǎn)期間甚至應(yīng)最大限度地剝離運(yùn)營(yíng)。

　　(二)合理的定價(jià)意味著REITs成功的一半。

　　市場(chǎng)合理定價(jià)是充分發(fā)揮REITs市場(chǎng)的資源配置作用的前提條件，是第一性問題。試點(diǎn)中，資產(chǎn)管理行業(yè)將對(duì)REITs定價(jià)產(chǎn)生至關(guān)重要作用。資產(chǎn)管理行業(yè)樹立符合不動(dòng)產(chǎn)商業(yè)邏輯本質(zhì)的定價(jià)理念，對(duì)于建立完善的市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，提升REITs市場(chǎng)的信息有效性，抑制REITs市場(chǎng)投機(jī)，使REITs價(jià)格成為不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)定價(jià)的“錨”，對(duì)于REITs發(fā)展將有至關(guān)重要的作用，也是中國(guó)REITs市場(chǎng)建設(shè)的客觀要求。短期來看，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)管理行業(yè)加強(qiáng)REITs的定價(jià)理念、定價(jià)預(yù)期管理。長(zhǎng)期來看，應(yīng)提升資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的管理能力、運(yùn)營(yíng)能力與投資能力，強(qiáng)化資產(chǎn)管理行業(yè)投資REITs產(chǎn)品的透明度，加強(qiáng)REITs的信息披露，進(jìn)一步完善估值規(guī)范體系，并逐步在全市場(chǎng)范圍內(nèi)建立一套科學(xué)的管理運(yùn)營(yíng)能力、公開透明的估值和交易機(jī)制。

　　(三)權(quán)衡產(chǎn)業(yè)資本與金融資本共同訴求，是提升REITs治理能力的長(zhǎng)久之道。

　　中國(guó)REITs市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展，取決于是否能夠成為一個(gè)公開、透明、有效的市場(chǎng)，保護(hù)與協(xié)調(diào)各參與方的利益，為投資人、發(fā)起人以及管理人等各方創(chuàng)造價(jià)值。

　　REITs的管理是專業(yè)管理、主動(dòng)管理，既有金融屬性也有不動(dòng)產(chǎn)屬性，是兩種不同的資產(chǎn)管理能力。REITs價(jià)值依賴于管理人對(duì)資產(chǎn)的專業(yè)管理與合理投資決策，而投資人、產(chǎn)業(yè)資本以及管理人之間的激勵(lì)相容是提升資產(chǎn)管理能力的前提，也就是REITs的治理問題。REITs的治理問題源于信息不對(duì)稱和利益沖突條件下的代理問題，也源于產(chǎn)業(yè)資本與金融資本不同的利益訴求。REITs的代理問題主要包括兩類，一類產(chǎn)生于發(fā)起人和公眾投資人的利益沖突，另一類則產(chǎn)生于投資人和管理人的利益沖突，降低由代理問題產(chǎn)生的代理成本是REITs治理機(jī)制建設(shè)的目標(biāo)，如何權(quán)衡產(chǎn)業(yè)方與金融方各自利益訴求，尋求最大公約數(shù)，是提升REITs治理機(jī)制的長(zhǎng)久之道。通過適當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)建設(shè)和引導(dǎo)，鼓勵(lì)培育一批兼具金融以及不動(dòng)產(chǎn)成熟投資理念的REITs基金管理機(jī)構(gòu)、鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)與不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的適度聯(lián)合可能是當(dāng)前國(guó)內(nèi)實(shí)踐的發(fā)展方向。

　　中國(guó)公募REITs市場(chǎng)建設(shè)不會(huì)是一蹴而就，但“千里之行始于足下”，對(duì)于REITs市場(chǎng)建設(shè)的相關(guān)問題，應(yīng)科學(xué)分析，更要著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)、久久為功?；A(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)啟動(dòng)是一個(gè)突破，隨著試點(diǎn)工作順利推進(jìn)，在政策、學(xué)術(shù)以及行業(yè)各界的共同努力下，不斷積累經(jīng)驗(yàn)，完善制度規(guī)則和行動(dòng)方案，我們有信心迎來中國(guó)REITs市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展，隨著REITs市場(chǎng)的逐步完善，資產(chǎn)管理行業(yè)也將拓展至新的疆界。(作者 趙學(xué)軍)

　　轉(zhuǎn)自：證券時(shí)報(bào)

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