新舊證券法之間的樂視網(wǎng)案例

　　9月7日，上市公司樂視網(wǎng)發(fā)布公告，稱收到中國證監(jiān)會(huì)出具的《行政處罰及市場(chǎng)禁入事先告知書》，公司涉嫌信息披露違法、欺詐發(fā)行案已調(diào)查完畢，中國證監(jiān)會(huì)擬決定對(duì)樂視網(wǎng)責(zé)令改正、給予警告并處以60萬元罰款，同時(shí)還將課以募集資金5%比例金額的罰款(合計(jì)2.4億元)。

　　若中國證監(jiān)會(huì)最后確實(shí)按照該《事先告知書》的內(nèi)容實(shí)施了行政處罰，那這將創(chuàng)下中國證券市場(chǎng)史上最高處罰金額的紀(jì)錄。當(dāng)然，考慮到過去這些年樂視網(wǎng)給我國證券市場(chǎng)投資者保護(hù)工作所帶來的負(fù)面影響，這家上市公司可以說也確實(shí)“配得上”如此程度的處罰。

　　更重要的背景是，最近一段時(shí)間可謂是處于針對(duì)我國證券市場(chǎng)違法犯罪活動(dòng)的“嚴(yán)打周期”。今年7月12日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)第三十六次會(huì)議提出，要“全面落實(shí)對(duì)資本市場(chǎng)違法犯罪行為‘零容忍’要求，多措并舉加強(qiáng)和改進(jìn)證券執(zhí)法工作，全力維護(hù)資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定和良好生態(tài)?！鄙踔猎?月30日，最高層級(jí)的中共中央政治局會(huì)議也宣布“要推進(jìn)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)，促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”。

　　需要說明的是，基于法不溯及既往的原則，對(duì)樂視網(wǎng)的處罰是依據(jù)修訂之前的證券法做出的，《事先告知書》所列明的處罰結(jié)果適用了“舊法”的頂格標(biāo)準(zhǔn)。在修訂證券法的過程中，社會(huì)公眾和媒體對(duì)我國證券市場(chǎng)欺詐行為處罰力度偏弱的批評(píng)獲得了立法者的積極回應(yīng)。今年3月1日起生效適用的新證券法大幅度提高了違法行為的處罰標(biāo)準(zhǔn)。假設(shè)樂視網(wǎng)的信息披露違法適用新證券法的話，那依據(jù)第181條規(guī)定的“發(fā)行人在其公告的證券發(fā)行文件中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容……已經(jīng)發(fā)行證券的，處以非法所募資金金額百分之十以上一倍以下的罰款”，那樂視網(wǎng)所遭到的處罰金額就遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止2.4億元了，而是這個(gè)數(shù)字的兩倍到二十倍了。所以，我們完全可以想象，樂視網(wǎng)所創(chuàng)下的A股市場(chǎng)處罰金額紀(jì)錄在新證券法時(shí)代被“后來者”打破的可能性是不小的。

　　此外，新證券法實(shí)施之后，已提請(qǐng)全國人大常委會(huì)審議的《刑法修正案(十一)》(草案)在涉及證券市場(chǎng)犯罪行為的條文修改中也可謂是旗幟鮮明地以加大懲罰力度為其要旨。例如，“欺詐發(fā)行股票、債券罪”條款增加了控股股東、實(shí)際控制人組織、指使實(shí)施欺詐發(fā)行股票的行為方式，另外在量刑規(guī)則上也突破了五年有期徒刑的上限。“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”條款則把犯罪主體擴(kuò)大到了單位；最高刑期由三年提高到十年；公司、企業(yè)控股股東、實(shí)際控制人組織、指使實(shí)施相關(guān)違規(guī)披露、不披露重要信息的行為也納入到了本罪范圍。

　　資本市場(chǎng)法律規(guī)則的變化毫無疑問在釋放著立法者和監(jiān)管者更大力度懲治違法犯罪行為的信號(hào)。不過這里也許要厘清一點(diǎn)的是，我們一直在說要加大證券違法犯罪行為的成本，但這所謂違法犯罪成本的增加不是簡單地就等同于把證券法和刑法條文中的制裁規(guī)則變得更為嚴(yán)苛，這或許可以向投資者群體證明公共部門在“做事”，但潛在違法者的行為是否受到更多威懾則是多方面原因決定的。正如刑法學(xué)之父貝卡利亞所說的，刑法的威懾力不是來自其嚴(yán)厲性，而是來自其不可規(guī)避性。

　　證券市場(chǎng)執(zhí)法也是同樣的道理，樹立幾個(gè)標(biāo)桿案例(比如樂視網(wǎng))固然重要，但難就難在保持一個(gè)持久穩(wěn)定的執(zhí)法覆蓋率，盡可能消滅違法犯罪的“黑數(shù)”，但以行政管制部門為核心的公共執(zhí)法活動(dòng)有著其先天的短板，因此證券市場(chǎng)紀(jì)律的維護(hù)在理想狀態(tài)下其實(shí)是一個(gè)涵蓋市場(chǎng)約束、行政監(jiān)管、司法救濟(jì)、行業(yè)自律以及媒體監(jiān)督等多維度的立體架構(gòu)，如果把制度實(shí)施的關(guān)注點(diǎn)只是聚焦于公共執(zhí)法的話，那難免會(huì)產(chǎn)生“顧頭不顧尾”的問題。另一方面，“嚴(yán)打”性質(zhì)的法律實(shí)施也會(huì)有其負(fù)面效果，一個(gè)反面例子就是美國在安然事件之后出臺(tái)的2002年《薩班斯法》。國會(huì)通過的這部法律雖然回應(yīng)了當(dāng)時(shí)的民意訴求，但是把刑事責(zé)任抬高到25年監(jiān)禁等一系列的做法顯然會(huì)對(duì)美國金融市場(chǎng)的吸引力和競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生不利的影響，這才有之后美國SEC豁免小型公司和外國公司適用相關(guān)法律規(guī)則的變通做法出現(xiàn)。

　　除了證監(jiān)會(huì)的行政處罰之外，樂視網(wǎng)投資者能否通過司法救濟(jì)途徑獲得足額的損害賠償也是此后的一個(gè)看點(diǎn)。盡管新證券法引入了代表人訴訟制度，極大便利了投資者群體維權(quán)活動(dòng)的開展，不過對(duì)于樂視網(wǎng)這家已經(jīng)嚴(yán)重資不抵債的公司來說，在支付了大筆的行政罰款之后，還能有多少余錢來賠付給市場(chǎng)投資者呢？雖然新證券法第220條規(guī)定了“違反本法規(guī)定，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任和繳納罰款、罰金、違法所得，違法行為人的財(cái)產(chǎn)不足以支付的，優(yōu)先用于承擔(dān)民事賠償責(zé)任”，但這一條的可操作性仍然存疑，類似的規(guī)定原先的法律就有，但罰沒款項(xiàng)的管理牽涉多個(gè)行政部門，因而存在較高的協(xié)調(diào)成本。尤其是，新證券法第222條仍然原封不動(dòng)保留了“依照本法收繳的罰款和沒收的違法所得，全部上繳國庫”這一規(guī)定，沒有接受修法過程中學(xué)者所提出的仿照域外做法，將這筆罰沒款項(xiàng)用于設(shè)立專門投資者賠償基金的建議。

　　不過，樂視網(wǎng)這一案例在未來發(fā)展過程中，也許可能再次適用極具中國特色的“先行賠付”制度，即由承擔(dān)連帶賠償責(zé)任的第三方(通常是券商)“自愿”出資，先行設(shè)立賠償基金，向受損的投資者群體支付賠償金，之后再向上市公司及其他責(zé)任方追責(zé)的做法。此前在萬福生科、海聯(lián)訊、欣泰電氣等個(gè)案中已經(jīng)有過實(shí)踐。新證券法第93條也把這一做法成文化了，具體規(guī)定為“發(fā)行人因欺詐發(fā)行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人、相關(guān)的證券公司可以委托投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)，就賠償事宜與受到損失的投資者達(dá)成協(xié)議，予以先行賠付。先行賠付后，可以依法向發(fā)行人以及其他連帶責(zé)任人追償。”

　　不過說到底，所謂的“先行賠付”制度是帶有極大的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩的做法，在監(jiān)管部門的要求下，證券公司承擔(dān)了更多的市場(chǎng)“維穩(wěn)”責(zé)任，一定程度上防止了投資者群體負(fù)面情緒集中爆發(fā)所帶來的市場(chǎng)和社會(huì)負(fù)面效應(yīng)。這一制度在實(shí)施過程中帶來的問題也是顯而易見的，基于司法裁判的賠償標(biāo)準(zhǔn)和責(zé)任分配可能由此就被模糊化了，而一旦成為了司法救濟(jì)形式上的替代品，行政化處理的各種弊端就會(huì)顯現(xiàn)。在樂視網(wǎng)這一個(gè)案中，面對(duì)資不抵債的上市公司，主辦券商平安證券是否會(huì)再次“自愿”扮演“深口袋”的角色，來“挽救”損失慘重的投資者？這將是很有意思的一個(gè)話題。

　　再拓展開去，針對(duì)樂視網(wǎng)的信息披露違法行為，司法部門是否會(huì)啟動(dòng)刑事責(zé)任追究的程序？如果啟動(dòng)的話，那作為公司高管和實(shí)際控制人賈躍亭究竟什么時(shí)候會(huì)主動(dòng)或者被動(dòng)坐上飛機(jī)回國就將再次成為財(cái)經(jīng)媒體的焦點(diǎn)。

　　轉(zhuǎn)自：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

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