從比特幣興衰的趨勢看全球金融市場系統(tǒng)性調(diào)整的前奏

　　本輪比特幣價格的暴跌，是信用回歸與實體復(fù)蘇的結(jié)果，也是全球金融市場系統(tǒng)性調(diào)整的前奏。

 

　　在國際金融危機(jī)和互聯(lián)網(wǎng)金融的爆發(fā)性擴(kuò)張的推動下，比特幣成了貨幣信用暫時坍塌后的階段性替代品。但鑒于其無力承載交易需求、缺乏內(nèi)生穩(wěn)定性和不具備清償性等，比特幣終究難以實現(xiàn)完整的貨幣職能。在科技加速進(jìn)化和貨幣政策由寬松邊際收緊的時代，比特幣價格與VIX指數(shù)呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)，進(jìn)而成為金融市場情緒潛在變化更敏銳的表征。鑒于“去中心化”是以比特幣為代表的區(qū)塊鏈應(yīng)用最突出的特點(diǎn)，監(jiān)管趨緊有利于其長期良性發(fā)展。在技術(shù)進(jìn)步推動數(shù)字貨幣內(nèi)涵和外延進(jìn)一步演化的背景下，適應(yīng)性監(jiān)管需要向多元化和協(xié)同型的長期治理轉(zhuǎn)變。

 

　　作為一種由開源軟件產(chǎn)生的虛擬貨幣，因具有去中心化、超主權(quán)、總量上限固定、邊際生產(chǎn)成本遞增、交易流通簡易等有別于信用貨幣的特點(diǎn)，比特幣曾被很多人視為貨幣進(jìn)化的可能方向，這令其受到國際資本持續(xù)追捧。但從本質(zhì)屬性上看，比特幣只是貨幣信用暫時坍塌后的階段性寄托：其一，比特幣的普及性遠(yuǎn)不足以承載日常經(jīng)濟(jì)交易需求。盡管互聯(lián)網(wǎng)金融的大爆發(fā)讓更多人認(rèn)識了比特幣，但比特幣的日常交易場景還是屈指可數(shù)?，F(xiàn)在看來，比特幣普及性進(jìn)一步擴(kuò)張已變得更為困難。其二，比特幣價格劇烈波動導(dǎo)致其缺乏內(nèi)生穩(wěn)定性。作為一種虛擬商品，比特幣并不具備價值表征和財富儲藏的作用，購買力的穩(wěn)定也無從談起。其三，比特幣不像金銀那樣有內(nèi)在價值，也不像紙幣有國家信用做背書，因此最終回收清償可能性幾近于無。

 

　　比特幣的漲跌成為更敏銳的風(fēng)險指向標(biāo)，其價格暴跌預(yù)示著信用回歸與實體復(fù)蘇所帶來的金融市場的系統(tǒng)性調(diào)整。無論科技如何進(jìn)步，人性總是相似的。自去年9月以來，我們一直強(qiáng)調(diào)，在經(jīng)歷了VIX指數(shù)持續(xù)處于歷史絕對低位的“無所畏懼”之后，金融市場的一場系統(tǒng)性調(diào)整不可避免。事實上，與股票、債券等大類資產(chǎn)相比，比特幣內(nèi)在價值的缺失意味著其兼具高投機(jī)性資產(chǎn)的屬性。在2017年市場風(fēng)險偏好高、波動率低的環(huán)境中，比特幣成為了新的高風(fēng)險投資標(biāo)的，其價格與VIX指數(shù)在去年下半年呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，也成為市場情緒潛在變化更敏銳的表征。隨著全球經(jīng)濟(jì)的普遍復(fù)蘇，競相寬松的貨幣政策漸行漸遠(yuǎn)，傳統(tǒng)主權(quán)貨幣的信用得以強(qiáng)化。而金融市場主觀風(fēng)險偏好的單向上升，最終也讓位于對實體經(jīng)濟(jì)增速換擋的客觀擔(dān)憂。作為市場風(fēng)向的指示標(biāo)，比特幣自去年底以來轉(zhuǎn)入下行軌道，預(yù)示著風(fēng)險偏好逆轉(zhuǎn)，市場情緒盛極而衰也漸次帶來高估值市場的調(diào)整，近期以美股帶動的全球股市下跌就是鏈條中的下一環(huán)。隨著真實的普遍復(fù)蘇更多由實體經(jīng)濟(jì)驅(qū)動，貨幣政策邊際收緊會檢驗真實復(fù)蘇的含金量，習(xí)慣于“寬松麻痹”的市場不得不接受風(fēng)險定價的系統(tǒng)性調(diào)整，重心過低的VIX指數(shù)將逐漸向理性中樞靠攏，相應(yīng)的實體投資機(jī)會也將大量涌現(xiàn)，比特幣價格重回高點(diǎn)難上加難。

 

　　以比特幣為代表的數(shù)字貨幣是區(qū)塊鏈技術(shù)誕生的起點(diǎn)。2008年，由化名為中本聰(SatoshiNakomoto)的學(xué)者所撰寫的一篇論文《比特幣：一種點(diǎn)對點(diǎn)電子現(xiàn)金系統(tǒng)》被普遍認(rèn)為是區(qū)塊鏈技術(shù)的起源。利用點(diǎn)對點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)和密碼學(xué)技術(shù)，區(qū)塊鏈通過共識機(jī)制將集中式記賬模式轉(zhuǎn)化為多節(jié)點(diǎn)參與的分布式記賬模式，這是當(dāng)前全球科技進(jìn)步中最具革命性的技術(shù)和規(guī)則創(chuàng)新之一，具有連接虛擬和實體、舊經(jīng)濟(jì)與新經(jīng)濟(jì)的巨大潛力，也將深刻改變大金融、公共服務(wù)、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域的諸多業(yè)態(tài)。“去中心化”是以比特幣為代表的區(qū)塊鏈應(yīng)用最突出的特點(diǎn)，但這也是一柄雙刃劍，它解決了信息不對稱的傳統(tǒng)難題，也賦予了數(shù)字加密幣繞開傳統(tǒng)監(jiān)管體系的可能性，增大了其被用于非法、灰色交易的風(fēng)險。此外，比特幣持有的極端分布、交易所流動性風(fēng)險、“挖礦”所帶來的資源消耗等也給比特幣市場的可持續(xù)性打上了問號。在此情形下，適應(yīng)技術(shù)進(jìn)步、填補(bǔ)監(jiān)管空白就成了促進(jìn)數(shù)字貨幣市場良性發(fā)展必不可缺的一環(huán)。

 

　　去年，全球主要國家明顯加強(qiáng)了對于數(shù)字加密貨幣的監(jiān)管，中、韓、印等國釋放的強(qiáng)監(jiān)管信號甚至直接造成了比特幣價格的下跌。去年9月，中國關(guān)停比特幣交易所，叫停ICO(首次代幣發(fā)行并融資)，2018年再度升級的監(jiān)管措施更將矛頭直指虛擬貨幣平臺“出海”及“場外交易”。未來，對數(shù)字貨幣交易環(huán)節(jié)的簡單限制將向多元化和協(xié)同型的治理轉(zhuǎn)變。

 

　　從本質(zhì)上說，由于大多數(shù)數(shù)字加密貨幣所依賴的分布式賬本系統(tǒng)并不需要許可權(quán)限，這也導(dǎo)致整個系統(tǒng)缺乏承擔(dān)責(zé)任的法律實體。技術(shù)進(jìn)步會推動數(shù)字貨幣內(nèi)涵和外延的進(jìn)一步演化，因而相關(guān)治理體系也亟待完善。除了對交易環(huán)節(jié)施加限制措施，還需疏堵并舉，通過構(gòu)建非制度化的數(shù)字貨幣治理基礎(chǔ)設(shè)施來配合法律規(guī)則，將監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)嵌于貫穿全流程、不斷升級的技術(shù)規(guī)則中。為了規(guī)范市場參與者行為、保護(hù)投資者權(quán)益，打擊數(shù)字貨幣市場操縱、取締ICO所涉及的非法證券活動、加強(qiáng)數(shù)據(jù)隱私和信用管理等舉措也必不可少。由于數(shù)字貨幣并不具有國界，所以只有通過全球范圍的協(xié)同才能真正避免“監(jiān)管飛地”。可以預(yù)見，增加治理有效性的需求將催生數(shù)字貨幣相關(guān)治理主體和國際準(zhǔn)則。長期而言，數(shù)字貨幣“去中心化”的特征將相應(yīng)依賴于多元化、開放式的治理模式創(chuàng)新，處理好對數(shù)字貨幣治理與監(jiān)管、法律規(guī)則與技術(shù)規(guī)則、鼓勵創(chuàng)新與抵御風(fēng)險之間的平衡,也將為區(qū)塊鏈領(lǐng)域的治理提供經(jīng)驗。（程實 王宇哲 ）

 

　　轉(zhuǎn)自：中國證券報