貨幣政策有望延續(xù)“穩(wěn)中偏松”基調(diào)——2022年下半年貨幣政策展望

　　2022年上半年，國內(nèi)外風(fēng)險挑戰(zhàn)更趨復(fù)雜嚴峻，我國貨幣政策加強主動應(yīng)對，及時進行宏觀調(diào)控，加大逆周期調(diào)節(jié)力度，全力支持統(tǒng)籌推進常態(tài)化疫情防控和經(jīng)濟恢復(fù)發(fā)展。

　　往后看，貨幣政策有望延續(xù)“穩(wěn)中偏松”基調(diào)，從總量上發(fā)力以支持經(jīng)濟復(fù)蘇，同時繼續(xù)使用結(jié)構(gòu)性貨幣工具定向支持薄弱環(huán)節(jié)和重點領(lǐng)域。

　　一、上半年貨幣政策發(fā)力穩(wěn)增長

　　上半年，貨幣政策加強主動應(yīng)對，積極發(fā)力支持經(jīng)濟復(fù)蘇。上半年，我國經(jīng)濟仍面臨“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力，同時受疫情反彈以及俄烏地緣政治沖擊，經(jīng)濟面臨較大下行壓力。在此背景下，貨幣政策維持穩(wěn)健基調(diào)，政策操作穩(wěn)中偏松，央行先后出臺下調(diào)政策利率、降低存款準備金率、上繳結(jié)存利潤等舉措，兩次引導(dǎo)貸款市場報價(LPR)利率下行，及時推出多項結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具等措施。

　　上半年經(jīng)濟下行壓力較大，貨幣政策穩(wěn)中偏松，積極支持穩(wěn)增長。年初，央行下調(diào)MLF利率和逆回購利率各10BP，調(diào)降SLF利率10BP，1年期及5年期LPR跟隨下調(diào)；同時，1-2月受跨節(jié)取現(xiàn)需求增加以及地方債發(fā)行節(jié)奏加快等因素影響，資金面邊際收緊，央行加大公開市場投放力度，共計投放資金7000億元；3-6月中上旬，銀行間流動性邊際寬松，尤其是4月之后，全面降準落地疊加實體融資需求不振，銀行間流動性較為寬松，央行公開市場操作邊際收緊；臨近6月末，受半年末資金面邊際收緊等因素影響，央行公開市場投放力度有所加大，24日至月底凈投放資金4000億元。

　　上半年結(jié)構(gòu)性政策工具創(chuàng)新加快，加大對特定領(lǐng)域的金融支持。年初，央行將“普惠小微企業(yè)貸款延期支持工具”轉(zhuǎn)換為“普惠小微貸款支持工具”，并對符合條件的普惠小微貸款按照余額增量的1%提供激勵資金；將“普惠小微企業(yè)信用貸款支持計劃”并入“支農(nóng)支小再貸款”管理，原有4000億額度可滾動使用。4月央行推出2000億科技創(chuàng)新再貸款、400億普惠養(yǎng)老再貸款與1000億交通物流領(lǐng)域?qū)ｍ椩儋J款，引導(dǎo)銀行加大對特定領(lǐng)域的信貸投放；增加1000億支持煤炭清潔高效利用專項再貸款額度，用于支持能源結(jié)構(gòu)清潔轉(zhuǎn)型。

　　截至6月末，社會融資存量規(guī)模334.27萬億元，同比增長10.8%，較5月末上升了0.3個百分點。具體而言，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款余額205.09萬億元，同比增長11.1%；對實體經(jīng)濟發(fā)放的外幣貸款折合人民幣余額2.33萬億元，同比增長0.5%；委托貸款余額10.88萬億元，同比下降0.5%；信托貸款余額3.97萬億元，同比下降29.6%；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票余額2.83萬億元，同比下降19.2%；企業(yè)債券余額31.48萬億元，同比增長10.1%；政府債券余額57.72萬億元，同比增長19%；非金融企業(yè)境內(nèi)股票余額9.96萬億元，同比增長14%。

　　上半年，社會融資規(guī)模累計增量21萬億元，較上年同期多3.2萬億元。6月份，新增社融5.17萬億元，高于預(yù)期的4.65萬億元，單月增量位列有數(shù)據(jù)以來第四的高位。M2同比增長11.4%，高于預(yù)期的11%。人民幣貸款增加2.81萬億元，也高于預(yù)期的2.4萬億元。整體看，上半年寬貨幣到寬信用的傳導(dǎo)并不順暢，其堵點主要在于需求不足，所以降低融資成本、提振需求將是后續(xù)貨幣政策的主思路。在政策發(fā)力和疫情緩和共同作用下，下半年寬信用效應(yīng)有望起效。

　　二、下半年貨幣政策有望延續(xù)“穩(wěn)中偏松”基調(diào)

　　展望下半年，貨幣政策需要在多重目標(biāo)中取得平衡。一是國內(nèi)穩(wěn)增長等壓力依舊突出，這要求貨幣政策繼續(xù)加力，保持一定經(jīng)濟增速穩(wěn)住就業(yè)；二是受輸入性通脹壓力較大和豬周期步入上行通道的影響，貨幣政策穩(wěn)物價的壓力有所增加；三是發(fā)達經(jīng)濟體持續(xù)加息，導(dǎo)致中美利差或在較長一段時間內(nèi)處于倒掛狀態(tài)，將制約國內(nèi)貨幣寬松空間。

　　總體來看，穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)仍是現(xiàn)階段貨幣政策的首要目標(biāo)，下半年貨幣政策適當(dāng)加力可期，且重點會放在穩(wěn)定信貸增長上，防止居民部門信用持續(xù)收縮。同時，受穩(wěn)物價、穩(wěn)匯率目標(biāo)的制約，寬松力度或總體溫和，配合財政發(fā)力、結(jié)構(gòu)性政策加力仍為主導(dǎo)。

　　貨幣政策仍將“以我為主”“穩(wěn)字當(dāng)頭”，“總量+結(jié)構(gòu)”的貨幣工具齊發(fā)力。一方面，貨幣政策將繼續(xù)從總量上發(fā)力。6月27日，央行行長易綱強調(diào)，“貨幣政策將繼續(xù)從總量上發(fā)力以支持經(jīng)濟復(fù)蘇”?？偭控泿耪卟僮骰蛞哉{(diào)降LPR為主，一是相比MLF利率，降LPR對金融市場的影響較小，前者作為基準利率對債券等金融資產(chǎn)具有直接影響，后者是貸款基準利率，而信貸資產(chǎn)基本在境內(nèi)流轉(zhuǎn)，基本沒有資本外流風(fēng)險，不受美聯(lián)儲牽制。二是在存款利率改革的支持下，銀行有望進一步降低負債成本，為LPR下調(diào)創(chuàng)造空間。三是考慮到當(dāng)前信貸結(jié)構(gòu)偏弱，降LPR對于穩(wěn)房貸、穩(wěn)預(yù)期的意義重大。

　　另一方面，下半年將進一步運用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。2021年下半年以來結(jié)構(gòu)性工具頻現(xiàn)，體現(xiàn)了央行逆周期調(diào)控的政策思路。今年以來，央行先是推出4400億元再貸款工具；5月31日國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于印發(fā)扎實穩(wěn)住經(jīng)濟一攬子政策措施的通知》，加碼結(jié)構(gòu)性貨幣政策；6月1日召開的國常會部署金融支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，調(diào)增政策性銀行8000億元信貸額度；6月30日召開的國常會確定政策性開發(fā)性金融工具支持重大項目建設(shè)的舉措，發(fā)行金融債券等籌資3000億元，用于補充包括新基建在內(nèi)的重大項目資本金，為專項債項目資本金搭橋。下一階段，貨幣政策將繼續(xù)從結(jié)構(gòu)上發(fā)力，更好支持經(jīng)濟復(fù)蘇，結(jié)構(gòu)性工具仍有新設(shè)或新增額度的可能。

　　總體而言，我們認為，下半年我國貨幣政策將延續(xù)“穩(wěn)中偏松”的貨幣政策基調(diào)，將根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟形勢把握好政策力度，兼顧內(nèi)外部均衡，加強逆周期調(diào)節(jié)。考慮到國內(nèi)外諸因素交織影響下，下半年我國經(jīng)濟復(fù)蘇進程面臨的不確定性較大。有鑒于此，下半年貨幣政策仍將堅持“以我為主，穩(wěn)字當(dāng)頭”，后續(xù)將繼續(xù)從總量上發(fā)力以支持經(jīng)濟復(fù)蘇，同時也將用好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，重點支持包括小微企業(yè)、基建、智能低碳和交通運輸?shù)仁芤咔闆_擊嚴重的環(huán)節(jié)和領(lǐng)域。

　　預(yù)計后續(xù)貨幣工具使用概率：公開市場操作>市場化降低LPR>降準>降低逆回購和MLF操作利率>降低基準利率。綜合分析各種貨幣政策工具的適用性和操作空間，我們認為：(1)通過公開市場操作和新型工具保持流動性合理充裕是常規(guī)必備操作。(2)推動銀行調(diào)降LPR報價加點幅度，是央行最希望的市場化降成本路徑。現(xiàn)階段，存款利率市場化調(diào)整的效果逐步顯現(xiàn)，預(yù)計后續(xù)可以進一步帶動LPR下調(diào)。此外，穩(wěn)地產(chǎn)目標(biāo)下，央行非對稱下調(diào)5年期以上LPR顯示了住房貨幣金融政策的轉(zhuǎn)變，后續(xù)5年期以上LPR和1年LPR的利差或?qū)⑦M一步壓縮?？傮w而言，預(yù)計后續(xù)1年期LPR存在5-10BP下調(diào)空間，5年期以上LPR存在10-15BP下調(diào)空間。(3)目前，我國存款準備金水平仍處于較高水平，為穩(wěn)增長提供了貨幣政策總量調(diào)節(jié)工具。但需注意的是，4月以來的銀行間流動性處于偏高水平，資金利率維持在低位運行，形成了局部的“資金堰塞湖”效應(yīng)。為避免出現(xiàn)“流動性陷阱”，降準操作需要把握節(jié)奏。(4)若四季度美聯(lián)儲加息節(jié)奏放緩、美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退跡象，則不排除進一步調(diào)降OMO或MLF利率的可能。(5)存貸款基準利率調(diào)整的可能性極低，尤其是在利率并軌改革之后，調(diào)降概率較低。

　　轉(zhuǎn)自：新華財經(jīng)

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