供求失衡等多因素共振 工業(yè)金屬跌不言底

　　近期，國內(nèi)外工業(yè)金屬全線下跌，似有追隨國際原油大幅下跌的趨勢。其中我們關(guān)注到此前相對比較抗跌的滬銅也于1月14日被打壓至跌停，而被市場給予厚望的鋅價也幾乎上回吐了去年7月份以來的漲幅。

　　筆者認為，工業(yè)金屬大跌屬于補跌，核心的原因在于供求過剩下市場失衡行為的價格反映，再加上近期國際原油大幅下跌，由其引發(fā)的成本塌陷和石油美元流動性收斂壓力齊至。此外，美元指數(shù)強勢上漲疊加國內(nèi)春節(jié)補庫活動落空，因此工業(yè)金屬跌勢難以避免。

　　供求失衡是大幅下跌的主因

　　從供應(yīng)角度來看，產(chǎn)出快速增長，這給市場增添新的壓力。銅方面，去年11月份中國精煉銅產(chǎn)量大幅增長14.1%，達到75.55萬噸；1~11月累計產(chǎn)量達到716.73萬噸。再看12月，由于年底沖擊產(chǎn)值目標，大多數(shù)冶煉廠加碼生產(chǎn)。據(jù)亞洲金屬網(wǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)，12月份中國30家主要電解銅精煉廠產(chǎn)量環(huán)比增加3.7%。

　　展望2015年一季度，由于海外銅礦供應(yīng)繼續(xù)擴張，這使得銅精礦加工費（TC/RC）較去年上漲17%，而2014年滬銅價格跌幅為12%左右，這意味著中國銅冶煉利潤并不會因銅價下跌而出現(xiàn)大幅下滑，這將助推中國銅冶煉產(chǎn)能（礦生銅）繼續(xù)擴張。中原黃金新增產(chǎn)能投產(chǎn)時間比較確定是2月份和3月份，其原有產(chǎn)能只有1萬噸，新增的產(chǎn)能是20萬噸。浙江和鼎銅業(yè)上半年也有15萬噸的投產(chǎn)投放。按照初期投產(chǎn)30%計算，這些初期新增產(chǎn)能實際達產(chǎn)的可能只有20萬噸，其他的會在下半年繼續(xù)達產(chǎn)。

　　從進口來看，由2014年12月份中國未鍛造銅和銅材進口環(huán)比增長8%，而同比下降21%。不過，12月22日開始，滬倫比值升至7.2以上，從保稅區(qū)銅報關(guān)進口出現(xiàn)盈利。截至2015年1月13日盈利升至2258元/噸，這會促使1月份銅進口出現(xiàn)大幅增長，從而進一步加大國內(nèi)供應(yīng)壓力。

　　鋁方面，去年11月份中國電解鋁同比增長8.01%，達到歷史最高月度產(chǎn)量紀錄212.81萬噸。據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，12月份中國電解鋁產(chǎn)量繼續(xù)增長，環(huán)比增長1.19%，主要是新疆和內(nèi)蒙古電解鋁企業(yè)陸續(xù)啟動電解槽。

　　展望一季度，電解鋁舊產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)和新增產(chǎn)能投產(chǎn)還將出現(xiàn)，其中三門峽天元鋁業(yè)春節(jié)前將恢復(fù)4萬噸產(chǎn)能，甘肅東興鋁業(yè)將在今年復(fù)產(chǎn)20萬噸產(chǎn)能，而2015年光新疆地區(qū)新增產(chǎn)能將達到200萬噸。

　　從電解鋁社會庫存來看，包括杭州、鞏義和南海等地的鋁錠庫存較2014年12月底增加0.5萬噸至54萬噸。由于新疆雨雪天氣延遲疆鋁運往內(nèi)地，筆者預(yù)計2015年3月份將有大量的鋁錠涌入內(nèi)地。

　　鉛鋅方面，盡管云南大量小型鉛鋅礦處于停產(chǎn)中，但是由于進口鉛鋅礦價格優(yōu)勢，因此國內(nèi)鉛鋅礦并不緊缺。而在2014年12月份包括河南豫光金鉛聯(lián)合減產(chǎn)，但都沒有導(dǎo)致現(xiàn)貨市場鉛供應(yīng)緊張。另外，部分中大型鉛鋅礦山及選廠仍然在維持穩(wěn)定供貨。

　　從需求角度來看，很多銅材加工企業(yè)開工率紛紛下降，部分銅材企業(yè)都開始放假。由于資金緊張，以及對2015年經(jīng)濟回升的預(yù)期不高，下游多數(shù)企業(yè)并沒有備貨的意愿，春節(jié)備貨的情況并沒有出現(xiàn)。

　　原油大跌帶來的多米諾骨牌效應(yīng)

　　對有色金屬普跌來講，原油大幅下跌，遭受成本塌陷的沖擊很大。另外，我們也需要關(guān)注原油導(dǎo)致的有色金屬帶來的多米諾骨牌效應(yīng)。

　　隨著能源成本的進一步下降及石油大跌，也引發(fā)了產(chǎn)油國的石油美元供應(yīng)收縮。美元流動性收斂，最終會使得持有商品的機會成本增加。對于所有商品來講，持有一種商品意味著占用的資金必須放棄在其他資產(chǎn)上的配置，這就是機會成本。

　　對于國際原油而言，如果原油大跌，意味著產(chǎn)油國石油出口收入減少，從而導(dǎo)致石油換回的美元下降。而石油美元流動性下降，意味著美元實際利率會上升，如果繼續(xù)持有商品的話，不僅持有成本增加，而且還意味著放棄了獲得其他高收益資產(chǎn)的收益。為了應(yīng)對機會成本上升，很多投資者會拋售商品，投資于其他資產(chǎn)，如股市和國債。國內(nèi)大宗商品下跌就是機會成本增大的結(jié)果表現(xiàn)。

　　美元強勢帶來沖擊

　　從美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，美國經(jīng)濟增長在全球主要經(jīng)濟體當中依舊是一枝獨秀。特別是就業(yè)市場，JOLTS報告與非農(nóng)報告均顯示美國勞動力市場顯著復(fù)蘇。JOLTS是美聯(lián)儲主席耶倫高度關(guān)注的勞動力市場指標。

　　另外一點就是，歐洲實施新一輪QE的步伐越來越近，這會進一步推升美元，打壓歐元。最新公布的歐元區(qū)通脹數(shù)據(jù)顯示2014年12月CPI同比下降0.2%，為2009年以來首次進入負值，遠低于央行2%的通脹目標。上周歐洲央行行長德拉吉表示，歐洲央行即將推出QE，購買主權(quán)國家債券，而本周二歐央行執(zhí)委Coeure表示，歐央行上周已討論了有關(guān)全面QE的技術(shù)性問題細節(jié)，可以在下周的央行決議上宣布QE計劃。

　　總結(jié)，此輪工業(yè)金屬大跌是供求基本面、外圍市場和市場資產(chǎn)調(diào)整共同作用的結(jié)果。特別是在國際原油大幅下跌的情況下，貨幣寬松并沒有引導(dǎo)流動性流向?qū)嶓w經(jīng)濟，而是走向金融資產(chǎn)，因此作為實體經(jīng)濟最直接的資產(chǎn)，工業(yè)金屬備受拋售打壓。

來源：中國有色金屬報

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