中國宏觀經(jīng)濟面臨“三大背離”風險

　　2012年以來，我國面臨前所未有的國際國內(nèi)復雜形勢，宏觀經(jīng)濟處于周期回落和結(jié)構(gòu)調(diào)整的雙重壓力集聚期，我們需要高度關(guān)注經(jīng)濟運行中的不平衡性和背離風險。

　　第一背離：中國出口與全球經(jīng)濟復蘇背離

　　發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟復蘇與中國出口出現(xiàn)“脫鉤”跡象。今年以來，發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟復蘇動能普遍增強，各國經(jīng)濟相較于原有增長格局出現(xiàn)程度不同調(diào)整。從美國經(jīng)濟復蘇情況看，美國經(jīng)濟產(chǎn)出恢復至危機前水平，制造業(yè)生產(chǎn)效率提高使美國經(jīng)濟逐步走上了可持續(xù)的復蘇之路，去年三季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長4.1%，創(chuàng)兩年半新高。特別是“能源獨立”戰(zhàn)略以及頁巖氣革命帶來全球能源格局和美國制造業(yè)深刻變化。

　　在美國能源革命的推動下，美國制造業(yè)增長速度要快于美國經(jīng)濟增速，也快速于全球制造業(yè)增速，耐用品訂單及制造業(yè)PMI指數(shù)持續(xù)向好，經(jīng)濟復蘇內(nèi)生動力增強。美國進口貿(mào)易指標顯示，2010年以來，隨著中國國內(nèi)要素成本上漲，以及人民幣持續(xù)大幅升值，中國商品在美國市場的份額開始下降，2011年至2013年上半年，我國商品在美國進口中占比累計下降2個百分點，出現(xiàn)“脫鉤”跡象。這一趨勢也同樣發(fā)生在中國與其他發(fā)達經(jīng)濟體之間。2013年，我國產(chǎn)品出口到傳統(tǒng)發(fā)達市場占比從去年的40%左右下降至37%左右，預示發(fā)達國家此輪經(jīng)濟復蘇和需求回升對中國出口拉動力較以往可能明顯減弱。

　　與此同時，新興經(jīng)濟體貿(mào)易競爭追趕態(tài)勢進一步增強。目前，勞動密集型制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的趨勢也開始放緩，越南、印度、墨西哥與東歐等國家和地區(qū)以比中國更低的成本優(yōu)勢，成為接納工業(yè)發(fā)達國家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的新陣地，東盟制造、印度制造、墨西哥制造開始用更加低廉的成本要素實現(xiàn)對中國制造的供給替代。

　　當前，國際產(chǎn)業(yè)競爭與合作的態(tài)勢正在發(fā)生重大變化。美歐主導的跨太平洋601099，股吧戰(zhàn)略經(jīng)濟伙伴協(xié)定（TPP）、跨大西洋600558，股吧貿(mào)易與投資伙伴關(guān)系協(xié)議（TTIP）和多邊服務(wù)業(yè)協(xié)議（PSA）正在改變?nèi)蛸Q(mào)易格局和秩序。這些協(xié)議重構(gòu)全球貿(mào)易規(guī)則，呈現(xiàn)出三大特點：一是零關(guān)稅；二是就業(yè)和綠色環(huán)保的談判準入條件；三是區(qū)域自貿(mào)加強。新型貿(mào)易壁壘對中國造成嚴重挑戰(zhàn)。2008年至2013年5月，全球共實施了3334項貿(mào)易保護措施。除了傳統(tǒng)貿(mào)易救濟之外，貿(mào)易保護主義以國家援助、政府采購等形式隱蔽出現(xiàn)，對中國出口形成新挑戰(zhàn)。

　　第二背離：實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟背離

　　“避實就虛”，中國的經(jīng)濟和金融呈現(xiàn)“一頭冷一頭熱”分化格局。2013年以來，不斷攀升的社會融資總量以及表外融資、債券融資的大幅增長，與持續(xù)下行的經(jīng)濟增速和宏觀經(jīng)濟產(chǎn)出形成了極大反差，表現(xiàn)出明顯的 “避實就虛”傾向：一方面，實體經(jīng)濟的投入產(chǎn)出效率下降，周轉(zhuǎn)率降低；而另一方面?zhèn)鶆?wù)比率上升，銀行隱性不良資產(chǎn)風險開始抬頭。

　　一是金融與實體部門利潤“鴻溝”越拉越大。2012年中國五大商業(yè)銀行營業(yè)收入占中國500強企業(yè)營業(yè)收入比重超過60%，利潤占到35%；而268家制造業(yè)企業(yè)營業(yè)收入占500強企業(yè)營業(yè)收入比重為41%，利潤僅占20%左右。

　　2013年以來，制造業(yè)等實體部門面臨勞動力成本上升、資金價格上漲及產(chǎn)能過?！叭笊健眽褐疲覈?guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務(wù)平均利潤率只有5.2%左右。而去年11月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營活動利潤率僅比去年同期增長4.4%，但城投債、影子銀行或銀行理財產(chǎn)品收益率卻高達8%-15%左右，導致虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟利潤鴻溝不斷擴大，以錢生錢的投機氣氛濃厚。

　　二是房地產(chǎn)融資對制造業(yè)融資形成擠出。在固定資產(chǎn)投資三大構(gòu)成中，制造業(yè)投資對總投資增長的貢獻率下降7.1個百分點，房地產(chǎn)開發(fā)投資的貢獻率則提高3.8個百分點。在房地產(chǎn)價格持續(xù)上升的帶動下，去年三季度房地產(chǎn)開發(fā)貸款同比增長14.9%，遠遠超過工業(yè)中長期貸款4.1%的增幅，房地產(chǎn)和城投融資對其他信貸融資形成擠出效應，推升了實體融資成本。

　　三是貨幣金融-產(chǎn)出效率下降。金融危機以來，中國貨幣-經(jīng)濟產(chǎn)出效率由2008年的0.63下降至目前的0.5左右，貨幣流通速度下降近20%。貨幣流通速度下降反映了一定量的貨幣供給實現(xiàn)國內(nèi)生產(chǎn)總值的水平下降，即貨幣擴張對經(jīng)濟產(chǎn)出效果和效率的下降。

　　第三背離：中國實際利率與全球?qū)嶋H利率背離

　　當前，全球普遍保持低利率或零利率環(huán)境，但國內(nèi)利率卻出現(xiàn)大幅上升，國內(nèi)的錢變得更貴了。2008年國際金融危機以來，以地方政府為主導的投資擴張，使得對資金有饑渴癥的地方政府通過表外貸款、銀行間債務(wù)融資等形式與其對接，大量資金流向地方融資平臺和政府驅(qū)動投資的行業(yè)，導致了包括政府、企業(yè)以及金融機構(gòu)負債率大幅上升。

　　去年以來，中國國內(nèi)金融體系流動性緊張，無風險收益率持續(xù)走高，導致中美十年期國債收益率持續(xù)拉大，國債收益率利差超過170個基點，其所帶來的資本收益是推動本輪人民幣升值的根本原因?？紤]到中國處于“去杠桿化”周期的初始階段，整體資金面趨緊，疊加利率市場化加快將使得利率上升成為一個中長期趨勢。以上這“三大背離”既有周期性因素，更有結(jié)構(gòu)性因素，能否有效化解由此帶來的風險將是未來改革的重點。（作者系中國國際經(jīng)濟交流中心副研究員）

來源：證券時報網(wǎng)

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