歐洲央行降息預(yù)期升溫

　　歐洲央行新年度第一次貨幣政策會(huì)議沒(méi)有出乎市場(chǎng)的預(yù)料，在強(qiáng)調(diào)近期數(shù)據(jù)符合2023年12月份會(huì)議預(yù)期的同時(shí)，維持了貨幣政策基調(diào)不變。然而，在此前歐洲央行高層頻繁圍繞降息節(jié)點(diǎn)發(fā)聲的背景下，市場(chǎng)對(duì)于二季度歐洲央行降息的預(yù)期正在升溫。

　　在此次會(huì)議上，通脹數(shù)據(jù)仍然是歐洲央行關(guān)注的重點(diǎn)。歐洲央行認(rèn)為，歐元區(qū)2023年12月份通脹率從11月份的2.4%躍升至2.9%，主要是由于能源價(jià)格通脹和基數(shù)效應(yīng)影響所致。而歐洲央行在此次會(huì)議聲明中消除了此前有關(guān)通脹的警告，表示基礎(chǔ)通脹的下降趨勢(shì)仍在延續(xù)。相比而言，在2023年12月份的會(huì)議聲明中，歐洲央行雖然指出通脹已經(jīng)處于長(zhǎng)期下降通道，但歐元區(qū)由于單位勞動(dòng)成本的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)仍面臨較高的價(jià)格壓力。在此次會(huì)議聲明中，歐洲央行則轉(zhuǎn)換口徑，表示此前的加息政策正逐步傳導(dǎo)至融資環(huán)境并壓制需求，有助于壓低通脹；所有的潛在通脹指標(biāo)在12月份都在進(jìn)一步下探。

　　在通脹內(nèi)部關(guān)鍵機(jī)制上，歐洲央行此前最為頭疼的問(wèn)題是工資增長(zhǎng)率的上升和勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張。在此次會(huì)議上，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德表示，上述壓力已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)緩解。愛(ài)爾蘭中央銀行制作的歐元區(qū)工資追蹤系統(tǒng)數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)的工資水平已見(jiàn)頂并開(kāi)始下降。歐洲央行數(shù)據(jù)顯示，雖然勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然保持強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)，去年11月份失業(yè)率仍處于近年來(lái)的最低水平，但勞動(dòng)力的需求增速正在放緩，公司用工缺口正在明顯收窄。拉加德認(rèn)為，歐元區(qū)企業(yè)部門(mén)的利潤(rùn)下滑表明公司正在通過(guò)降低利潤(rùn)而非提高產(chǎn)品價(jià)格來(lái)緩解單位勞動(dòng)力成本上升的影響，這將有利于通脹的進(jìn)一步下行。

　　此次會(huì)議上超出市場(chǎng)預(yù)期的是歐洲央行對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)的展望。在市場(chǎng)普遍預(yù)期歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)可能在2023年四季度陷入輕度衰退的環(huán)境下，歐洲央行認(rèn)為，雖然近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然疲弱，四季度增速可能陷入停滯，但是經(jīng)濟(jì)增速仍可能在未來(lái)反彈；與此同時(shí)，歐元區(qū)總體經(jīng)濟(jì)走勢(shì)符合此前預(yù)期和展望。

　　基于符合預(yù)期的通脹數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，歐洲央行決定維持三大關(guān)鍵利率水平不變，并將在2024年逐步退出資產(chǎn)購(gòu)置計(jì)劃，在2024年下半年逐步縮減“抗疫緊急購(gòu)債計(jì)劃”組合規(guī)模。

　　事實(shí)上，市場(chǎng)對(duì)于此次會(huì)議的按兵不動(dòng)預(yù)期充分，更多期待通過(guò)歐洲央行的表態(tài)預(yù)判其貨幣政策拐點(diǎn)的時(shí)機(jī)與節(jié)奏。

　　在此次會(huì)議之前，歐洲央行高層頻繁圍繞貨幣政策發(fā)聲。綜合各方表態(tài)來(lái)看，央行官員的言論很有可能是經(jīng)過(guò)設(shè)計(jì)和協(xié)調(diào)的，旨在降低市場(chǎng)對(duì)提前降息的預(yù)期。

　　一方面，不斷釋放晚于市場(chǎng)預(yù)期降息的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。相比于此前市場(chǎng)預(yù)期4月份降息的節(jié)點(diǎn)，拉加德此前在達(dá)沃斯表示，歐洲央行在數(shù)據(jù)依賴的決策模式下有可能在今年夏季降息。這一表態(tài)不同于市場(chǎng)預(yù)期的春季降息。與此同時(shí)，歐洲央行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家菲利普·萊恩近期圍繞降息的節(jié)點(diǎn)表示，降息需要等待有更豐富的數(shù)據(jù)和明顯的跡象支撐，要等到工資增速的變化趨勢(shì)更為明確之時(shí)才有可能實(shí)現(xiàn)。他同時(shí)斷言“到6月會(huì)議時(shí)，我們將獲得這些重要數(shù)據(jù)”。

　　另一方面，不斷糾正超前降息的預(yù)期。荷蘭央行行長(zhǎng)克拉斯·諾特表示：“市場(chǎng)正在超前預(yù)期，但是歐洲央行和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)于未來(lái)通脹預(yù)測(cè)和利率路徑規(guī)劃有著明顯的差異，前者所依賴的標(biāo)準(zhǔn)和數(shù)據(jù)要遠(yuǎn)比市場(chǎng)認(rèn)知的更為嚴(yán)格?！?/p>

　　很明顯，歐洲央行這一系列預(yù)期管理組合拳是為了規(guī)避市場(chǎng)搶跑對(duì)于應(yīng)對(duì)通脹的不利影響。其底層邏輯在于過(guò)早降息的市場(chǎng)定價(jià)將會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)金融環(huán)境的超預(yù)期寬松，而這顯然不利于應(yīng)對(duì)通脹壓力和預(yù)期。拉加德也明確表示：“如果（降息）預(yù)期與可能發(fā)生的情況相比過(guò)高，這無(wú)助于我們對(duì)抗通脹”。

　　雖然歐洲央行在下大力氣打消市場(chǎng)“搶跑”的降息預(yù)期，但效果仍然有待觀察。

　　導(dǎo)致歐洲央行出牌節(jié)點(diǎn)變化的最大因素可能是貨幣政策影響的不確定性。持續(xù)緊縮的貨幣政策和環(huán)境雖然有助于歐洲央行抗通脹，但是從貨幣政策到融資環(huán)境的傳導(dǎo)機(jī)制存在著不確定性。這一不確定性在歐洲央行加息的早期導(dǎo)致了非常明顯的政策滯后性。在當(dāng)前通脹相對(duì)回落的情況下，這一不確定性也有可能表現(xiàn)為對(duì)需求和融資環(huán)境的超預(yù)期打壓。

　　也正因?yàn)槿绱?，歐洲央行在此次會(huì)議聲明的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)部分強(qiáng)調(diào)，一旦貨幣政策的緊縮效應(yīng)高于預(yù)期，歐元區(qū)將會(huì)面臨突出的經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)和通脹意外下降風(fēng)險(xiǎn)。正是考慮到了這一不確定性，部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為，一旦出現(xiàn)上述態(tài)勢(shì)，歐洲央行或許也將被迫行動(dòng)。

　　在近期歐元區(qū)宏觀數(shù)據(jù)公布之后，各方對(duì)于歐洲央行降息節(jié)點(diǎn)的關(guān)注度進(jìn)一步上升。雖然歐洲央行對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)展望不同于多數(shù)機(jī)構(gòu)，同時(shí)最新歐元區(qū)四季度數(shù)據(jù)也超出了市場(chǎng)預(yù)期，但各方對(duì)于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的前景仍然不樂(lè)觀，并認(rèn)為這將是促成歐洲央行早于預(yù)期降息的重要原因。

　　分析認(rèn)為，四季度0.1%的同比增幅讓歐元區(qū)擺脫了“技術(shù)型衰退”的困局，但是前瞻數(shù)據(jù)并不樂(lè)觀。最新公布的歐元區(qū)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）顯示，1月份歐元區(qū)制造業(yè)PMI指數(shù)為46.6，雖然較去年底的44.4有所回升，但延續(xù)了此前18個(gè)月處于枯榮線之下的狀態(tài)；1月份服務(wù)業(yè)PMI則從2023年底的48.8下降至48.4，低于市場(chǎng)預(yù)期；綜合PMI雖然小幅回升至47.9，但仍不及市場(chǎng)預(yù)期且連續(xù)8個(gè)月處于收縮區(qū)間?；谏鲜鰬B(tài)勢(shì)，部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為，未來(lái)歐元區(qū)疲軟的經(jīng)濟(jì)前景將令人嚴(yán)重?fù)?dān)憂，并可能促使歐洲央行更早采取降息措施。

　　無(wú)疑，當(dāng)前各方對(duì)于歐洲央行降息的預(yù)期是一致的，但是對(duì)于其降息的節(jié)點(diǎn)有明顯分歧。然而，從歐洲央行歷來(lái)決策節(jié)奏來(lái)看，它永遠(yuǎn)不可能是第一個(gè)。鑒于其在加息周期開(kāi)始時(shí)采取了高度謹(jǐn)慎的立場(chǎng)，歐洲央行可能不愿意在降息方面帶頭。盡管宏觀數(shù)據(jù)表明歐洲央行似乎沒(méi)有太多的選擇，但為確?？刂仆?，歐洲央行似乎愿意多等一等，等待2024年的夏天。 （作者：蔣華棟）

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