打新收益太惹眼！上市公司大股東也來“搶食” 這次動(dòng)了誰的奶酪？

　　注冊(cè)制下，“巨無霸”們也想下場(chǎng)分羹打新收益。

　　“上市公司股東通過非交易過戶的方式參與市值打新，不僅可以盤活手中閑置的股份資源，同時(shí)充分享受科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制背景下的政策紅利。既盤活存量，又創(chuàng)造價(jià)值……”這是券商基金在業(yè)務(wù)推介中的描述。盡管重啟“非交易過戶打新”業(yè)務(wù)的政策錘子尚未落下，各家機(jī)構(gòu)已經(jīng)摩拳擦掌、全力以赴。

　　券商中國記者多方了解到，目前監(jiān)管層對(duì)非交易過戶打新業(yè)務(wù)持謹(jǐn)慎態(tài)度，這是政策遲遲未開閘的主要原因。其中涉及多個(gè)顧慮，比如該業(yè)務(wù)可能演化為新的“通道”業(yè)務(wù)，又如在技術(shù)上如何監(jiān)控減持。中國基金業(yè)協(xié)會(huì)仍對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)向多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行走訪調(diào)研。

　　業(yè)內(nèi)各方對(duì)該業(yè)務(wù)也有不少爭(zhēng)論，包括公平性、繳稅標(biāo)準(zhǔn)、股份權(quán)屬認(rèn)定、減持認(rèn)定等問題。另一方面，注冊(cè)制下新股面臨破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，上市公司股東“躺贏”美夢(mèng)或不長(zhǎng)久，非交易過戶打新業(yè)務(wù)是否值得推廣，還需要算清成本賬。

　　政策尚難落地

　　“非交易過戶打新”今年成為多家券商及基金公司力推的“創(chuàng)新業(yè)務(wù)”，部分上市公司股東對(duì)此興致盎然。根據(jù)券商中國記者統(tǒng)計(jì)，今年下半年以來，截至9月30日，共有31條與“非交易過戶”相關(guān)的上市公司公告陸續(xù)發(fā)布，涉及企業(yè)有兔寶寶、網(wǎng)宿科技、永高股份、宏達(dá)新材等。

　　該項(xiàng)業(yè)務(wù)概括而言，即上市公司通過非交易過戶的方式，將名下股份劃轉(zhuǎn)至單一資管計(jì)劃作為市值底倉，委托券商或基金在網(wǎng)下打新，旨在盤活股東的股票資源。

　　隨著注冊(cè)制落地，科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板將迎來大量新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市，投資者普遍希望分享成長(zhǎng)紅利。此外，網(wǎng)下打新一旦獲得配售，則是“中多”與“中少”的數(shù)量問題。在此背景下，非交易過戶打新業(yè)務(wù)市場(chǎng)需求很大。

　　據(jù)了解，“非交易過戶”在2019年因資管計(jì)劃賬戶名稱規(guī)范原因而被暫停；今年4月中登公司發(fā)布《證券非交易過戶業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》，重啟“非交易過戶”。隨后中國基金業(yè)協(xié)會(huì)6月出臺(tái)“5號(hào)文”的征求意見稿，明確接受證券委托的單一資產(chǎn)管理計(jì)劃完成備案后，管理人依據(jù)備案證明及相關(guān)材料，可以向中國結(jié)算公司申請(qǐng)辦理證券資產(chǎn)非交易過戶手續(xù)。

　　若“5號(hào)文”正式文件發(fā)布，非交易過戶打新業(yè)務(wù)將打通政策最后一環(huán)，目前市場(chǎng)各方對(duì)政策落地翹首以盼。

　　“2016年的時(shí)候，券商還在做通道業(yè)務(wù)，不太看得上這塊。等到紅利后期，券商非交易過戶才開始大規(guī)模做。這一次，幾乎是所有的券商和基金都行動(dòng)起來了?！?華東一位券商營業(yè)部人士李寧(化名)對(duì)券商中國記者表示。

　　然而券商中國記者多方了解到，目前監(jiān)管層對(duì)非交易過戶打新業(yè)務(wù)持謹(jǐn)慎態(tài)度，這是政策遲遲未開閘的主要原因。其中涉及多方面的顧慮，比如該業(yè)務(wù)可能演化為新的“通道”業(yè)務(wù)，又如在技術(shù)上如何監(jiān)控減持等。中國基金業(yè)協(xié)會(huì)仍對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)向多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行走訪調(diào)研。

　　業(yè)內(nèi)激辯“公平性”

　　監(jiān)管層顧慮的一點(diǎn)還涉及“公平性”問題，該問題也受到機(jī)構(gòu)熱議。受訪的數(shù)名券商人士向券商中國記者表示，該業(yè)務(wù)違反證券市場(chǎng)“三公原則”(公平、公開、公正)。

　　“大股東通過公司上市已放大股權(quán)杠桿效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)財(cái)富倍增；如今大股東將要通過非交易過戶方式將所持股份轉(zhuǎn)化為打新收益來源，同時(shí)還牢牢把握住上市公司的控制權(quán)，這一部分額外的收益是否應(yīng)當(dāng)？此外，對(duì)于以至少6000萬元的真金白銀自建底倉參與網(wǎng)下打新的二級(jí)市場(chǎng)投資者而言是否公平？”華東一位券商營業(yè)部人士李寧向記者提出質(zhì)疑。

　　目前，網(wǎng)下打新主體主要有兩類。一類是，本身持有大量股票的基金產(chǎn)品，通過參與網(wǎng)下打新增強(qiáng)收益。另一類是，套利類打新產(chǎn)品，用現(xiàn)金買入底倉股票的同時(shí)用衍生品或融券進(jìn)行對(duì)沖。

　　“套利類打新策略的投資者要以真金白銀自建底倉，并利用股指期貨等衍生品去做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，在這個(gè)過程中為二級(jí)市場(chǎng)提供了流動(dòng)性，在做對(duì)沖的過程中也付出了成本。而這些大股東沒付太多的成本，因?yàn)楸揪筒淮蛩阗u這些股票，因此他們也不在乎股票漲跌?！比A東某券商的一名高管表示。

　　上述華東券商營業(yè)部人士李寧也認(rèn)為，二級(jí)市場(chǎng)投資者不管通過何種方式參與打新，都是真金白銀進(jìn)場(chǎng)，“網(wǎng)下打新的機(jī)構(gòu)無論是公募基金還是私募基金，背后大多是個(gè)人投資者自掏腰包。而做非交易過戶打新的上市公司大股東卻沒有為二級(jí)市場(chǎng)提供一分錢的活水?！?/p>

　　有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，“非交易過戶”制度重啟后，券商基金卻扎堆推廣打新業(yè)務(wù)，走偏了方向。

　　北京一名券商人士向記者強(qiáng)調(diào)，應(yīng)區(qū)別開“非交易過戶”及“非交易過戶打新”兩者的意義?！胺墙灰走^戶的出現(xiàn)，有助于完善A股證券市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，應(yīng)該值得肯定。以新三板為例，監(jiān)管層通過完善非交易過戶制度，填補(bǔ)線下協(xié)議轉(zhuǎn)讓過戶空白，比如對(duì)A股上市公司收購新三板企業(yè)提供更通暢的渠道?！彼餐馇笆鋈倘耸坑^點(diǎn)，并不鼓勵(lì)在“非交易過戶”制度下做打新業(yè)務(wù)。

　　李寧表示，根據(jù)其對(duì)政策的理解，監(jiān)管更希望“非交易過戶”能適用到其他情形，比如鼓勵(lì)上市公司股東通過“非交易過戶”方式用于轉(zhuǎn)融通出借，有助于增加全市場(chǎng)的券源。一方面上市公司借券生財(cái)，另一方面投資者的多元投資需求得到滿足，市場(chǎng)可以出現(xiàn)良性的多贏局面。

　　也有人認(rèn)為該項(xiàng)業(yè)務(wù)值得推廣。一家正在積極籌備非交易過戶打新產(chǎn)品的券商人士持有不同觀點(diǎn)，他認(rèn)為非交易過戶打新是券商為有需求的投資者提供盤活資產(chǎn)的工具。

　　他表示，大股東的股份可以通過類似“質(zhì)押”的方式來做網(wǎng)下打新，以此來盤活資產(chǎn)。“這就好比一個(gè)企業(yè)抵押房產(chǎn)后得到貸款，幫助企業(yè)盤活流動(dòng)性。這不是很好的一件事嗎？”

　　華中地區(qū)一家券商營業(yè)部人士也表示該業(yè)務(wù)有利于盤活上市公司存量資產(chǎn)，也有利于券商與上市公司客戶的互動(dòng)，“出現(xiàn)分歧是正常的，新業(yè)務(wù)推出來都利有弊?！?/p>

　　二級(jí)市場(chǎng)影響幾何

　　上述持“有失公平”觀點(diǎn)的券商人士還認(rèn)為，非交易過戶打新若落地，亦會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生一定影響。在他們看來，最直接表現(xiàn)是注冊(cè)制項(xiàng)目的網(wǎng)下打新收益會(huì)快速下降。

　　“一旦非交易過戶市值打新業(yè)務(wù)放開，打新收益會(huì)快速下降?，F(xiàn)在科創(chuàng)板網(wǎng)下打新收益在10%以上，若非交易過戶打新產(chǎn)品進(jìn)來，未來可能會(huì)降到3%以下。結(jié)果會(huì)導(dǎo)致很多現(xiàn)金套利類產(chǎn)品大概率退出，對(duì)部分權(quán)重個(gè)股會(huì)產(chǎn)生拋壓，這不利于二級(jí)市場(chǎng)的穩(wěn)定。”李寧表示。

　　前述券商高管也認(rèn)為，“如果大量非交易過戶打新產(chǎn)品進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，其結(jié)果一定是大幅攤薄打新收益，最后可能會(huì)倒逼一大批相關(guān)機(jī)構(gòu)退出?！倍硎?，網(wǎng)下打新收益最后會(huì)直接逼近無風(fēng)險(xiǎn)收益率，或者是社會(huì)平均融資成本。參考目前的水平，也就是大約在3%-4%左右。

　　另一個(gè)令他擔(dān)憂的事實(shí)是，近三個(gè)月來，采用打新策略的現(xiàn)金類產(chǎn)品呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，非交易過戶打新政策若放開，會(huì)對(duì)這類產(chǎn)品收益率會(huì)產(chǎn)生很不利的影響。

　　據(jù)開源證券中小盤團(tuán)隊(duì)測(cè)算，2020年以來，機(jī)構(gòu)參與網(wǎng)下打新的積極性不斷提高，參與科創(chuàng)板網(wǎng)下詢價(jià)的月平均賬戶數(shù)已達(dá)6705個(gè)。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制推出后，參與創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下打新的平均賬戶數(shù)也迅速從首批的5012個(gè)提升至9月的6068個(gè)。

　　深圳一名私募基金合伙人向券商中國記者表示，非交易過戶打新業(yè)務(wù)若出臺(tái)，前3個(gè)月對(duì)二級(jí)市場(chǎng)影響不大，但大約半年到一年后的沖擊就會(huì)很大。

　　制度性障礙待解

　　除公平性以外，非交易過戶打新業(yè)務(wù)要想落地還有多個(gè)現(xiàn)實(shí)障礙需要解決。

　　首先，會(huì)否被認(rèn)定為減持。力鼎資本合伙人高鳳勇曾撰文分析，從信托法、基金法深究，投資人(委托人)以自己財(cái)產(chǎn)出資形成基金財(cái)產(chǎn)后，基金財(cái)產(chǎn)就與自己隔離了，投資人僅擁有基金財(cái)產(chǎn)份額，不再對(duì)原財(cái)產(chǎn)有完全的占有支配權(quán)。這部分資產(chǎn)的管理權(quán)移交給了管理人，從這個(gè)意義上，非交易過戶進(jìn)入他人管理的基金財(cái)產(chǎn)，管理權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)移，有比較重的減持意味。同時(shí)，如果管理人把大量的權(quán)限再通過各種協(xié)議還給委托人，過重的“通道”味道也不是監(jiān)管鼓勵(lì)的。

　　第二是繳稅問題。目前市場(chǎng)討論上市公司股東若進(jìn)行非交易過戶時(shí)，即將股票劃轉(zhuǎn)至資管計(jì)劃是否需要繳稅。對(duì)此券商中國記者了解到，無論是機(jī)構(gòu)、監(jiān)管抑或地方稅務(wù)局，對(duì)非交易過戶打新業(yè)務(wù)繳稅問題有不同觀點(diǎn)，而部分券商在向上市公司股東推廣該項(xiàng)業(yè)務(wù)時(shí)，也未提示繳稅成本的風(fēng)險(xiǎn)。

　　上海一家券商資管人士表示，如果股票由原來的個(gè)人名下劃轉(zhuǎn)到產(chǎn)品名下，對(duì)于上市公司的股東來說，需要公告，應(yīng)該算減持。但現(xiàn)在要對(duì)這個(gè)定性進(jìn)行重新論證。

　　“從稅務(wù)的角度，我們也請(qǐng)教過稅務(wù)的老師，他們其實(shí)只看實(shí)質(zhì)。比如，股票確實(shí)已經(jīng)從個(gè)人名下到了一個(gè)證券賬戶，也就是變?yōu)橐粋€(gè)產(chǎn)品的名字，過程中已經(jīng)發(fā)生了所有權(quán)轉(zhuǎn)移。稅務(wù)不會(huì)認(rèn)監(jiān)管認(rèn)定這樣劃轉(zhuǎn)算不算是減持，他們只認(rèn)定賬戶有沒有發(fā)生變更。對(duì)于他們來說，只要變動(dòng)，就是股票發(fā)生了所有權(quán)轉(zhuǎn)移，在股票劃走的時(shí)候，產(chǎn)生的價(jià)差就是要收稅的?！?/p>

　　該資管人士還談到，稅率可能會(huì)很高，因?yàn)榇蛐碌墓善笨赡芤乓粌赡?，在此之后股票持倉市值大概率會(huì)增加?！霸鲋刀惵蚀蠹s為價(jià)差的3%，還是蠻高的?！?/p>

　　前述深圳私募基金合伙人告訴記者，不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)該問題也存在分歧，地方稅務(wù)局的觀點(diǎn)也有差異。“目前來看，個(gè)人股東需要有完稅證明，對(duì)法人是不需要。但有些地方稅務(wù)局認(rèn)定劃轉(zhuǎn)就是減持，會(huì)要求交稅?！?/p>

　　第三是投票權(quán)歸屬問題。有市場(chǎng)人士提出，盡管非交易過戶不影響股份所有權(quán)變更，然而一旦上市公司股東要進(jìn)行表決，股份已經(jīng)不在其名下，應(yīng)由資管計(jì)劃的管理人代表股東投票，但按照中基協(xié)的規(guī)定資管計(jì)劃管理人不能實(shí)際支配資產(chǎn)品所持上市公司股份表決權(quán)。

　　對(duì)于上述矛盾，前述上海資管人士表示，這需要監(jiān)管出細(xì)則認(rèn)定投票權(quán)是否發(fā)生轉(zhuǎn)移，是否明確為減持行為。

　　深圳一家券商營業(yè)部人士則表示，由于三個(gè)月內(nèi)股東劃轉(zhuǎn)股份的比例較小，一般情況來看，對(duì)上市公司股東影響不會(huì)太大。

　　股東的收益風(fēng)險(xiǎn)帳

　　盡管對(duì)于非交易過戶打新業(yè)務(wù)的多個(gè)問題，業(yè)內(nèi)人士存在爭(zhēng)議，但共識(shí)是該業(yè)務(wù)并非如宣傳那般美好。

　　對(duì)于股東而言，剛性成本方面，最大的成本構(gòu)成主要來自管理費(fèi)、繳稅等。據(jù)業(yè)內(nèi)介紹，券商會(huì)收取委托資產(chǎn)規(guī)模的年化0.2%管理費(fèi)，銀行托管費(fèi)約為0.05%。同時(shí)券商可能還要按照新股申購和證券出借收益的20%左右計(jì)提業(yè)績(jī)報(bào)酬。

　　此外，根據(jù)前述券商資管人士分析，股東進(jìn)行非交易過戶打新業(yè)務(wù)或要繳稅，稅率大約為價(jià)差的3%。

　　上述為成本梳理，而在收益方面，目前來看，網(wǎng)下打新收益率仍然可觀。

　　開源證券中小盤團(tuán)隊(duì)分析指出，截至2020年9月10日，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制新股已為規(guī)模分別為1.5億元/2億元/3億元的A類產(chǎn)品創(chuàng)造打新收益率12.1%/11.3%/9.6%，為同等規(guī)模的C類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)打新收益率9.9%/9.3%/8.0%。

　　該團(tuán)隊(duì)表示，網(wǎng)下打新紅利仍將延續(xù)。預(yù)計(jì)中性情形下，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板將在2020年剩余期間分別為1.5億規(guī)模的A類產(chǎn)品創(chuàng)造打新收益率2.8%和2.9%，為同等規(guī)模的C類產(chǎn)品創(chuàng)造打新收益率2.1%和2.5%。而螞蟻金服登陸科創(chuàng)板后有望額外為A/C類投資者創(chuàng)造1%左右的打新收益率。

　　但打新風(fēng)險(xiǎn)也逐漸出現(xiàn)，對(duì)于任何打新者而言，隨著注冊(cè)制的持續(xù)推進(jìn)，只要中簽新股就可“躺贏”的美夢(mèng)或不能長(zhǎng)久。若日后新股破發(fā)逐步成為常態(tài)，打新投資者也將面臨一定風(fēng)險(xiǎn)。

　　就在近期，滬市主板一只新股的上市首日走勢(shì)在近期以來表現(xiàn)最差。中谷物流25日上市當(dāng)天，股價(jià)反復(fù)封住又打開。若按當(dāng)日31.52元的成交均價(jià)計(jì)算，中一簽中盈利9330元，不足萬元。（作者：王玉玲 譚楚丹）

　　轉(zhuǎn)自：券商中國

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