內外盤聯(lián)袂上漲
中國證券報：春節(jié)長假期間，外圍股市、期貨市場整體表現(xiàn)強勢，對國內大宗商品及其相關板塊股票投資有何指導意義？
尹丹：春節(jié)長假期間，海外市場尤其是股市一改此前跌跌不休的頹勢，整體表現(xiàn)回升，全球股市的聯(lián)動效應有所緩和，資金流出放緩，對國內股市的壓力降低。與此同時，產業(yè)資本在春節(jié)長假前已呈現(xiàn)增持跡象，因此無論是從外因還是從內因來看，對股指及期指節(jié)后應抱有積極態(tài)度，可以考慮低位布局。
大宗商品的情況則根據(jù)板塊的不同而有所區(qū)別。春節(jié)期間，美國通脹數(shù)據(jù)上升及基建計劃公布細節(jié)等事件，利好工業(yè)金屬價格走勢，但美國商務部對中國鑄鐵污水管道配件征收反傾銷關稅，并建議對鋼鐵和鋁實施高額關稅及進口配額。因此，盡管外盤工業(yè)金屬表現(xiàn)強勢，但對內盤工業(yè)金屬的拉升效應卻較為有限。除外盤因素之外，3月也是工業(yè)金屬的重要節(jié)點，供需格局將發(fā)生變化：供暖季限產接近尾聲，節(jié)后存在補庫需求，對上游原材料的價格存在支撐。
能化板塊各品種雖然同樣存在類似工業(yè)金屬的節(jié)后補庫效應，但原油價格的影響力不容小覷。供應端，美國和非美產油國之間的拉鋸戰(zhàn)還在繼續(xù)，美國快速增產依舊施壓油價，而歐佩克與非歐佩克國家則希望能夠將目前在產量方面的合作持續(xù)下去；需求端，全球大型經(jīng)濟體的表現(xiàn)穩(wěn)健對油價形成有力支撐。原油供需之間能否實現(xiàn)再平衡取決于上述兩端力量之間的博弈。
農產品板塊的強勢則來自對天氣因素的炒作。由于南美大豆產量仍未落實，未來兩個月天氣變化至關重要，而當前阿根廷干旱給了市場很大的想象空間，南美大豆減產的預期疊加二季度后我國養(yǎng)殖業(yè)需求的逐步顯現(xiàn)，粕強油弱格局仍然存在延續(xù)性。
程小勇：2018年，最大的變數(shù)來源于全球利率上升帶來的資產估值調整的可能性。春節(jié)前，由于美元利率持續(xù)上升，疊加美國通脹有加速回升跡象，美股一度大幅下跌引來全球金融市場動蕩。春節(jié)期間，海外股市止跌反彈，這意味著美股短期恐慌性拋售出現(xiàn)緩解。
從國內市場來看，由于金融去杠桿、供給側改革和地方債務規(guī)范，大大降低了影子銀行、企業(yè)資產負債和地方政府債務風險。再疊加部分行業(yè)，如裝備制造業(yè)升級、新興產業(yè)投資加快，傳統(tǒng)行業(yè)利潤因產能出清而處于高位，周期性商品如黑色、有色和化工大多數(shù)保持較強的抗跌性，春節(jié)兩個交易日后股市周期性板塊如有色、采掘、鋼鐵等板塊強勢反彈，而農產品中雖然豆粕等期貨也在春節(jié)期間大幅上漲，但主要是基于供應干擾和通脹預期，而非出現(xiàn)趨勢性上漲，因此農業(yè)板塊尚未起色。
不過，美股在2月中旬大跌宣告了估值抬升的泡沫已出現(xiàn)拐點，全球利率上升的考驗才剛剛開始。由于目前包括歐美和中國在內經(jīng)歷了2011年-2015年去杠桿，觸發(fā)系統(tǒng)性連鎖反應的風險不會那么快爆發(fā)，或者估值調整和利率上升需要觸發(fā)一個較高的臨界點才會出現(xiàn)?？紤]到上一季度季節(jié)性旺季已開始，預計包括股市和商品的大調整會有所延后，但不會缺席，后市依舊需要警惕全球流動性收緊情況下的周期性股票和商品雙雙調整的風險。
節(jié)后“發(fā)紅包”效應明顯
中國證券報：從歷史經(jīng)驗來看，哪些商品以及股票板塊通常會在春節(jié)后獲得不錯的表現(xiàn)？
尹丹：回顧過去十年春節(jié)前后各類資產價格的漲跌幅后發(fā)現(xiàn)，春節(jié)前后我國大類資產的表現(xiàn)往往都比較積極，這種明顯的規(guī)律將其稱為“發(fā)紅包”效應。當然，在節(jié)后首個交易日，市場似乎顯示出一定程度的避險情緒，試探的意味很濃，但若將時間拉長到5個交易日，絕大部分板塊仍能錄得正的收益率，“發(fā)紅包”效應還是非常明顯的。不過，和許多事件驅動型的市場波動類似，可以認為春節(jié)效應的持續(xù)時間往往在一周到兩周之間，此后大類資產仍將回歸各自的常態(tài)，基本面因素再次占據(jù)主導權。
程小勇：從歷史情況來看，由于1月份往往是信貸突擊的高峰期，1月新增人民幣貸款跳升至2.9萬億元，基建在旺季開工和工業(yè)制造業(yè)季節(jié)性消費旺季可能驅動包括建材、鋼鐵和有色板塊出現(xiàn)季節(jié)性消費強勢回升的勢頭，一季度周期性板塊保持較好的勢頭。
然而，2018年金融去杠桿力度還會加強，強化防范系統(tǒng)性風險，再加上截至2月底，各地出臺的基建規(guī)劃大多數(shù)投向扶貧攻堅和生態(tài)環(huán)保等領域。傳統(tǒng)的包括地鐵和公共基礎設施和產業(yè)投資力度會有所減弱，再加上美股調整和美元上升對全球流動性的緊縮效應，國際貿易的降溫都可能帶來2018年春節(jié)后歷史上季節(jié)性規(guī)律弱化的可能。
從品種上看，3月15日采暖季結束，包括鋼鐵、有色中的鋁等產業(yè)產能復產會帶來上游煤炭、鐵礦和氧化鋁的需求的增加，如果先進產能釋放如果弱于預期，煤炭等上游原材料價格可能強于鋼鐵、電解鋁等品種。
踏準“抗通脹”投資節(jié)奏
中國證券報：近期，重要央行博弈鷹派言論似占上風，對大宗商品及股票投資將產生哪些影響？
尹丹：2018年對于全球央行來說是重要的轉折年，一方面，美國堅定地行進在加息的軌道上，另一方面，越來越多的非美央行也加入政策轉向的大潮中。因此，從整體上來看，全球的流動性都有趨緊之勢。從歷史經(jīng)驗來看，當貨幣政策收緊到一定程度時，實際利率上升，對經(jīng)濟體中的各個部門的加杠桿意愿產生壓制效應，勢必會對實體經(jīng)濟產生潑冷水的效果。實體經(jīng)濟遇冷以及錢荒則會對股市產生下行壓力。當然，上述效應的傳導需要一定的時間，但一旦基本面和資金面的雙重打擊來臨，股市將首當其沖，美聯(lián)儲是加息周期的急先鋒，美股受挫的概率是相對較大的，春節(jié)前美股遇到的波折就是一場預演。未來若缺乏類似財稅改革、基建計劃這樣的因素進行有效支撐，美股將面臨更大的下行風險。
央行的鷹派言論對于未來通脹是很有效的確認。以美聯(lián)儲為例，美聯(lián)儲加息主要是為了應對通脹上升，但往往會看到在美聯(lián)儲加息開始之后，通脹仍然不斷上升，這主要是由于貨幣政策往往不會即時生效。與此同時，加息往往會被市場解讀為央行對經(jīng)濟表現(xiàn)有信心，因此無論是公共部門、私營部門還是金融部門都希望搶在實際利率上升之前加杠桿，借貸意愿的釋放進一步助推通脹的上升。
在通脹周期內，抗通脹策略往往會受到追捧，而抗通脹策略往往對大宗商品青睞有加。對美國1965年至今的大類資產的年化收益率進行比較可以發(fā)現(xiàn)，商品對通脹的敏感度非常高，且不同板塊對通脹的敏感度有所不同：在通脹上升的早期，工業(yè)金屬的上漲行情往往最先啟動；原油及農產品對超預期通脹的反應更敏感，在中高通脹時期，這兩個板塊往往能獲得更好的收益；貴金屬兼具商品屬性和金融屬性，在通脹早期其商品屬性更明顯，而在中高通脹時期其金融屬性更突顯，因此貴金屬往往在整個通脹周期內都存在階段性的投資機會。
程小勇：鑒于近期美國國內外經(jīng)濟活動數(shù)據(jù)強勁、金融環(huán)境持續(xù)寬松、近來美國稅改的影響，多位美聯(lián)儲官員暗示，已經(jīng)上調去年12月會議上他們做出的近期經(jīng)濟增長預期。這意味著美聯(lián)儲加息可能從原來的兩次增加到三次，疊加美國特朗普政府的稅改和基建計劃，通脹壓力增加會促使美聯(lián)儲加息力度加大。而回顧以往美聯(lián)儲加息，如果加息步伐緩和，那么美國經(jīng)濟和全球經(jīng)濟會逐步適應利率上升帶來的債務負擔的壓力，但一旦加息過快，最終會導致資本支出和金融市場動蕩。因此，對于商品和股票而言，需要警惕股票市場泡沫破滅帶來的滯后性沖擊，因全球一些趨勢性的問題沒有解決，如杠桿過高、人口老齡化和生產率下降，這意味著經(jīng)濟潛在增長率處于低位，過度刺激經(jīng)濟會帶來惡性通脹和經(jīng)濟失衡。
投資方面，在全球流動性收緊、中國三大部門（居民、企業(yè)和政府）去杠桿的背景下，往年一季度季節(jié)性規(guī)律，如基建投資和工業(yè)部門季節(jié)性消費旺季帶來的工業(yè)品漲勢可能大打折扣，尤其是大宗工業(yè)原材料有色、鋼鐵、煤炭和建材等存在旺季不旺的可能，且需防范系統(tǒng)性風險。而部分品種可能受益于新能源汽車如鎳鈷而存在一枝獨秀的可能，從股票板塊來看，雖然A股周期性股票暫時看不到大幅下跌的風險，但漲勢會趨緩或者反復，且需注意流動性收緊情況下的風格切換，如龍頭周期股漲勢轉向二三線周期性股票補漲轉換，或者周期性股票漲勢向新興產業(yè)或者防御性板塊轉變。（記者 馬爽）
轉自：中國證券報
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