國君宏觀：新經(jīng)濟(jì) 揭開中國經(jīng)濟(jì)新篇章

　　導(dǎo)讀

　　疫情沖擊之下，新經(jīng)濟(jì)在中國究竟會(huì)如何演化？本篇作為手冊(cè)的開篇，力圖解決三個(gè)問題：新經(jīng)濟(jì)是什么？新經(jīng)濟(jì)的宏觀作用如何？如何捕捉新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能？

　　摘 要

　　我們認(rèn)為廣義新經(jīng)濟(jì)核心包含新消費(fèi)、新制造與新基建三個(gè)領(lǐng)域，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)滲透在三個(gè)領(lǐng)域之中，這其中既包含產(chǎn)品的革新，也包含新業(yè)態(tài)的生成。體量上，廣義新經(jīng)濟(jì)當(dāng)前占國內(nèi)GDP20％-25％左右，而狹義新經(jīng)濟(jì)，即信息通信技術(shù)為主要支撐的經(jīng)濟(jì)成分占比約7％。

　　新經(jīng)濟(jì)不同成分的宏觀地位與作用如何？

　　新制造對(duì)當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用顯著，細(xì)分行業(yè)中計(jì)算機(jī)、通信設(shè)備、視聽設(shè)備名列前茅。但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求感應(yīng)上，新制造卻表現(xiàn)鈍化，資源與資本密集型行業(yè)仍然占據(jù)首位，體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的改善仍然有較大空間。特別是，近年來電子元器件需求感應(yīng)度在眾多行業(yè)中排名提升異常顯著，某種程度已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“瓶頸”行業(yè)。

　　對(duì)投資、出口、消費(fèi)三大需求的反應(yīng)來看，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)表現(xiàn)突出，三大需求的提升對(duì)新經(jīng)濟(jì)服務(wù)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用均較大，但新制造對(duì)出口需求的響應(yīng)最為顯著，因此需警惕后續(xù)外需沖擊對(duì)新制造的影響。

　　新制造對(duì)于生產(chǎn)端的貢獻(xiàn)大于投資端。參考近年情況，新制造每提升1％增速，大約可以提升工業(yè)生產(chǎn)1-2個(gè)點(diǎn)，提升固定資產(chǎn)投資0.5個(gè)點(diǎn)左右。保守估計(jì)，新經(jīng)濟(jì)成分對(duì)于GDP的拉動(dòng)在短期內(nèi)也可以達(dá)到0.6個(gè)點(diǎn)左右。

　　新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能如何捕捉？

　　我們嘗試采用兩個(gè)視角來補(bǔ)充官方統(tǒng)計(jì)信息，一是構(gòu)建的國泰君安新經(jīng)濟(jì)指數(shù)，二是產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)，前者對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)上市公司營收變化的觀察，后者對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化的傳導(dǎo)。我們發(fā)現(xiàn)疫情沖擊之中，新經(jīng)濟(jì)成分較工業(yè)生產(chǎn)回落幅度較小，韌性較高且中長(zhǎng)期上升趨勢(shì)不會(huì)改變。

　　后疫情時(shí)期，需要尋找的是內(nèi)需與新經(jīng)濟(jì)交叉領(lǐng)域，例如新制造中的國產(chǎn)替代環(huán)節(jié)，新消費(fèi)中的必選項(xiàng)，以及新基建在逆周期政策中的發(fā)力點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的反彈勢(shì)必會(huì)通過內(nèi)需修復(fù)帶動(dòng)上述領(lǐng)域的需求大幅提升。隨著要素市場(chǎng)化改革的推進(jìn)，后續(xù)對(duì)新經(jīng)濟(jì)的政策支撐力度仍會(huì)不斷加強(qiáng)，雖然體量角度，傳統(tǒng)成分仍然是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞的關(guān)鍵，托底作用顯著，但未來邊際改善將更多源于新經(jīng)濟(jì)。疫情沖擊帶來了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的中斷，但也提升了新經(jīng)濟(jì)邁向嶄新階段的動(dòng)力，我們相信，隨著疫情穩(wěn)定、政策發(fā)力、改革提速，新經(jīng)濟(jì)勢(shì)必會(huì)揭開中國經(jīng)濟(jì)的新篇章！

　　正 文

　　近年來“新經(jīng)濟(jì)”一詞穩(wěn)居熱門，反映出的是人們對(duì)于轉(zhuǎn)型期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新動(dòng)力的迫切訴求。“新經(jīng)濟(jì)”以及由此所衍生的“新消費(fèi)”、“新制造”、“新基建”已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新標(biāo)簽。實(shí)際上，關(guān)于高新技術(shù)發(fā)展與制造業(yè)升級(jí)的探討始終伴隨著中國的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。2010年后，中國潛在經(jīng)濟(jì)增速陷入下行趨勢(shì)之中，人口、外貿(mào)、城鎮(zhèn)化等一系列傳統(tǒng)的數(shù)量紅利趨弱，人們開始期待人才、制度改革、技術(shù)升級(jí)等質(zhì)量紅利的爆發(fā)，而新經(jīng)濟(jì)便是質(zhì)量紅利的有效載體。

　　存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代，又疊加疫情沖擊，新經(jīng)濟(jì)能否托起整個(gè)經(jīng)濟(jì)？未來發(fā)展趨勢(shì)是否受到影響？這些問題是投資者比較關(guān)心的。本篇報(bào)告作為《新經(jīng)濟(jì)手冊(cè)》第一篇，我們力圖解決三個(gè)核心問題：新經(jīng)濟(jì)是什么？新經(jīng)濟(jì)的宏觀地位與作用如何？如何觀察與捕捉新經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)？

　　一、新經(jīng)濟(jì)究竟是什么？

　　“新經(jīng)濟(jì)”（New Economy）一詞最早由美國《商業(yè)周刊》于1996年12月的一篇文章提出，用于描述美國90年代后經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)、失業(yè)率下降的黃金階段，“更快、更好、更便宜”構(gòu)成了代言新經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞，同期與“新經(jīng)濟(jì)”齊名的還有“互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)”、“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”等。從關(guān)聯(lián)詞上我們可以看出，最純粹的新經(jīng)濟(jì)是指依托于信息技術(shù)的經(jīng)濟(jì)成分。但是，我們認(rèn)為新經(jīng)濟(jì)既是一個(gè)動(dòng)態(tài)概念，也是一個(gè)相對(duì)概念。一方面，伴隨技術(shù)革新，“新”的成分在不斷演化，90年代的新技術(shù)可能已經(jīng)是成為前普遍應(yīng)用的常規(guī)技術(shù)。另一方面，新經(jīng)濟(jì)成分的判定，也需要依據(jù)各個(gè)國家自身發(fā)展階段做出相應(yīng)修正，新經(jīng)濟(jì)的內(nèi)涵對(duì)于不同發(fā)展階段的國家也存在著差異。

　　我們從需求角度出發(fā)，試圖對(duì)中國的新經(jīng)濟(jì)做一個(gè)全面界定。我們認(rèn)為廣義的新經(jīng)濟(jì)成分核心包含新消費(fèi)、新制造與新基建三個(gè)領(lǐng)域，這其中既包含產(chǎn)品的革新，也包含新業(yè)態(tài)的生成，同時(shí)新經(jīng)濟(jì)服務(wù)滲透在三個(gè)領(lǐng)域之中。

　　而狹義的新經(jīng)濟(jì)則對(duì)應(yīng)由信息通信技術(shù)主要支撐的經(jīng)濟(jì)成分，主要對(duì)應(yīng)第二產(chǎn)業(yè)中電子及通信設(shè)備制造、計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造，以及第三產(chǎn)業(yè)中信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)（圖1）。本篇報(bào)告所探討的對(duì)象，主要集中在廣義新經(jīng)濟(jì)范疇。

　　從需求端來看，三個(gè)劃分維度存在著一定的交叉，新基建、新消費(fèi)實(shí)質(zhì)上均與新制造存在著關(guān)聯(lián)：

　?。?）新制造在相關(guān)定義方面，國內(nèi)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的概念都有所涉及。其中國家統(tǒng)計(jì)局對(duì)高技術(shù)制造業(yè)（2017）、高技術(shù)服務(wù)業(yè)（2018）均有明確的細(xì)分行業(yè)名目更新，而對(duì)于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，2010年9月國常會(huì)審議并通過了《國務(wù)院關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》，依據(jù)中國國情和科技、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，在當(dāng)前階段選擇了節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車七大產(chǎn)業(yè)作為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。我們從工業(yè)增加值角度和固定資產(chǎn)完成額角度，加總了上述細(xì)分行業(yè)的增加值和投資額，我們發(fā)現(xiàn)新制造比重占整體工業(yè)增加值比例在20％左右，在固定資產(chǎn)投資中占比12％。

　　（2）新基建方面，目前中央相關(guān)文件中并沒有給出十分明確的定義，結(jié)合中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以及中央媒體的表態(tài)，廣義新基建包含七大子領(lǐng)域，我們從互聯(lián)網(wǎng)科技和交運(yùn)與能源基礎(chǔ)設(shè)施兩個(gè)角度進(jìn)行了劃分，其中互聯(lián)網(wǎng)科技與通訊技術(shù)領(lǐng)域涉及5G、人工智能、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心等，交通運(yùn)輸和能源基礎(chǔ)設(shè)施涉及城規(guī)交通、新能源汽車充電樁、特高壓等領(lǐng)域。近期，發(fā)改委對(duì)新基建的核心范圍進(jìn)行了再明確，主要包括三方面內(nèi)容，一是信息基礎(chǔ)設(shè)施。主要是指基于新一代信息技術(shù)演化生成的基礎(chǔ)設(shè)施，比如，以5G、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)為代表的通信網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施，以人工智能、云計(jì)算、區(qū)塊鏈等為代表的新技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施，以數(shù)據(jù)中心、智能計(jì)算中心為代表的算力基礎(chǔ)設(shè)施等。二是融合基礎(chǔ)設(shè)施。主要是指深度應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)，支撐傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)型升級(jí)，進(jìn)而形成的融合基礎(chǔ)設(shè)施。三是創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施。主要是指支撐科學(xué)研究、技術(shù)開發(fā)、產(chǎn)品研制的具有公益屬性的基礎(chǔ)設(shè)施，比如，重大科技基礎(chǔ)設(shè)施、科教基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施等。我們對(duì)相關(guān)領(lǐng)域近年來的政策也進(jìn)行了匯總（圖2）。通過對(duì)PPP項(xiàng)目的梳理，我們發(fā)現(xiàn)廣義新基建占整個(gè)PPP庫的15％左右（參見報(bào)告“新版‘4萬億’？新基建？29省市兩會(huì)的線索”，20200305）。

　　（3）新消費(fèi)方面，我們主要強(qiáng)調(diào)新業(yè)態(tài)與新產(chǎn)品的結(jié)合，其中餐飲、交通、教育、消費(fèi)電子、休閑娛樂等子行業(yè)均涉及新消費(fèi)內(nèi)容。若我們簡(jiǎn)單以線上實(shí)物和非實(shí)物的零售額占社零比例來看，新消費(fèi)大約占比25％，若考慮線下以及政府和機(jī)關(guān)團(tuán)體消費(fèi)，則新消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)中的占比將更大。

　　因此，從需求法角度大致估算廣義新經(jīng)濟(jì)占比，我們考慮了投資和消費(fèi)兩個(gè)維度，

　?。ㄗ?：出口端由于拆分高技術(shù)產(chǎn)品的新經(jīng)濟(jì)附加值難度較高，我們僅從消費(fèi)與投資角度考慮。若包含出口因素，新經(jīng)濟(jì)比重將進(jìn)一步上升。公式中投資端的轉(zhuǎn)化系數(shù)依據(jù)資本形成率進(jìn)行轉(zhuǎn)化，轉(zhuǎn)化蘊(yùn)含的強(qiáng)假設(shè)是新經(jīng)濟(jì)行業(yè)投資的資本轉(zhuǎn)化率與其他行業(yè)一致。此外新基建我們僅依靠PPP項(xiàng)目庫的大致比重進(jìn)行假設(shè)，存在一定的不確定性。消費(fèi)部分的轉(zhuǎn)化系數(shù)由社零占最終消費(fèi)支出比例，以及最終消費(fèi)支出占GDP比例構(gòu)成。）

　　對(duì)于狹義新經(jīng)濟(jì)的比重，我們從生產(chǎn)法角度進(jìn)行了更為準(zhǔn)確的評(píng)估：

　　綜合內(nèi)需端的消費(fèi)、投資，我們認(rèn)為廣義新經(jīng)濟(jì)的比例大約占GDP 20％-25％左右，狹義新經(jīng)濟(jì)大約占比在7％左右。由于新基建規(guī)模我們做了較強(qiáng)的假設(shè)，因此廣義新經(jīng)濟(jì)的占比可能存在著一定的不確定性。根據(jù)中國信通院發(fā)布的《中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展與就業(yè)白皮書（2018年）》顯示，從總量上來看，近年來中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模保持快速增長(zhǎng)，占GDP比重持續(xù)上升，2017年我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)總量達(dá)到27.2萬億元，占GDP比重達(dá)到32.7％左右，只是比我們測(cè)算的規(guī)模略大些。

　　二、從投入產(chǎn)出表看宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷中的新經(jīng)濟(jì)

　　在廣義新經(jīng)濟(jì)定義下，新經(jīng)濟(jì)對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中扮演了什么角色？經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷目前情況如何？我們?cè)噲D從投入產(chǎn)出表的角度對(duì)廣義新經(jīng)濟(jì)進(jìn)行一個(gè)觀察。

　　在分析具體問題之前，為了解決長(zhǎng)期以來，困擾宏觀研究與行業(yè)研究的問題——宏觀統(tǒng)計(jì)分類與行業(yè)分類的銜接，我們根據(jù)統(tǒng)計(jì)局投入產(chǎn)出表部門分類解釋、國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類以及申萬行業(yè)分類，將投入產(chǎn)出表行業(yè)與國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)、上市公司行業(yè)分類進(jìn)行了一一對(duì)應(yīng)（見附錄1），最終將三者的行業(yè)劃分進(jìn)行了銜接，為分析建立了基礎(chǔ)。

　　2.1 投入產(chǎn)出表中的幾個(gè)基本概念

　　基于投入產(chǎn)出表的分析，我們主要使用到了3個(gè)基本概念來觀察經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化：

　?。?）直接消耗系數(shù)與完全消耗系數(shù)：直接消耗系數(shù)表示經(jīng)濟(jì)中A部門單位產(chǎn)值對(duì)B部門產(chǎn)品作為中間投入的消耗量。完全消耗系數(shù)表示經(jīng)濟(jì)中A部門單位最終產(chǎn)出對(duì)B部門產(chǎn)品作為中間投入的完全消耗量，包括直接消耗和間接消耗。我們以汽車生產(chǎn)電力消耗為例，進(jìn)行簡(jiǎn)要說明（圖3）。汽車生產(chǎn)對(duì)于橡膠、鋼鐵、電子產(chǎn)品以及電力需要直接投入，但生產(chǎn)橡膠、鋼鐵、電子產(chǎn)品等也同樣需要對(duì)電力的消耗，這就構(gòu)成了一次間接消耗，在生產(chǎn)鋼鐵前鐵礦石的采選同樣也需要電力，這又構(gòu)成了電力的二次間接消耗，因此汽車生產(chǎn)對(duì)電力的完全消耗，除了包含生產(chǎn)的直接消耗，也包含多次的間接消耗?？梢钥闯鐾度氘a(chǎn)出表中的消耗包含對(duì)自身的需求，例如電力生產(chǎn)也需要消耗電力（例如煤炭開采）。

　　（2）影響力系數(shù)與感應(yīng)度系數(shù)：行業(yè)影響力代表該行業(yè)單位產(chǎn)出對(duì)其他行業(yè)的需求波及程度，也可以理解為生產(chǎn)拉動(dòng)的大小。影響力越大表示該行業(yè)對(duì)各行業(yè)生產(chǎn)的需求拉動(dòng)作用越明顯，影響力系數(shù)大于1表明該行業(yè)影響力超過了國民經(jīng)濟(jì)各行業(yè)部門的平均影響力。感應(yīng)度代表各行業(yè)都增加一單位最終產(chǎn)出時(shí)，該行業(yè)受到的需求感應(yīng)程度，即行業(yè)需要提供的生產(chǎn)輔助，敏感度越大表示該行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的供給推動(dòng)作用越強(qiáng)，敏感度系數(shù)越大代表行業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的瓶頸作用越大。

　?。?）生產(chǎn)誘發(fā)額與生產(chǎn)誘發(fā)系數(shù)：生產(chǎn)誘發(fā)額代表最終需求（消費(fèi)、投資、出口）對(duì)各行業(yè)的產(chǎn)出誘發(fā)，即為了滿足某項(xiàng)最終需求而通過直接與間接消耗對(duì)各行業(yè)所需的總產(chǎn)出，生產(chǎn)誘發(fā)系數(shù)是相應(yīng)的誘發(fā)額與最終需求額的比值，系數(shù)越大，表示該類最終需求對(duì)該行業(yè)生產(chǎn)影響越顯著。

　　2.2 新經(jīng)濟(jì)在投入產(chǎn)出表中的表現(xiàn)

　　我們根據(jù)2019年公布的投入產(chǎn)出表延長(zhǎng)表，對(duì)149個(gè)細(xì)分行業(yè)進(jìn)行再分類，最終形成農(nóng)林牧漁、采選業(yè)、食品飲料與煙草、傳統(tǒng)制造（紡服、輕工等）、資源與資本密集制造（煤炭、鋼鐵、原油、化工等）、裝備制造、公用事業(yè)、建筑業(yè)、傳統(tǒng)服務(wù)（批發(fā)零售）、交通運(yùn)輸、金融業(yè)、房地產(chǎn)、環(huán)保、公共服務(wù)、新經(jīng)濟(jì)制造、新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)十六個(gè)大類行業(yè)。

　　從產(chǎn)值角度來看，2017年較2012年，第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)的多數(shù)行業(yè)比重都出現(xiàn)了下降，第三產(chǎn)業(yè)上升明顯，特別是新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)。整體趨勢(shì)來看，2017年較2012年產(chǎn)值比重上升最快的大類行業(yè)是新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)、建筑業(yè)、公共服務(wù)行業(yè)。新經(jīng)濟(jì)制造與新經(jīng)濟(jì)服務(wù)總產(chǎn)值的占比達(dá)到14％，由于分類中我們將通用、專用、交運(yùn)設(shè)備等統(tǒng)一分類為裝備制造，因此若考慮裝備制造業(yè)中分項(xiàng)，產(chǎn)值比例將更大。

　　從影響力系數(shù)和感應(yīng)度系數(shù)來看，大類行業(yè)中新經(jīng)濟(jì)制造行業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)影響力最高，此外裝備制造、傳統(tǒng)制造與建筑業(yè)也相對(duì)靠前，體現(xiàn)出新制造整體對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用已經(jīng)處于重要位置。感應(yīng)度角度，對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“約束”行業(yè)主要集中在資源與資本密集制造，從側(cè)面說明，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的改善仍然有較大的空間。

　　從細(xì)分行業(yè)角度來看，影響力方面，計(jì)算機(jī)、通信設(shè)備、視聽設(shè)備名列前茅，對(duì)于經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用遠(yuǎn)超全行業(yè)平均水平。感應(yīng)度方面，我們看到除了傳統(tǒng)的原材料、公用事業(yè)以及部分批發(fā)零售服務(wù)外，電子元器件排名相對(duì)靠前，體現(xiàn)出電子元器件行業(yè)在某種意義上已經(jīng)成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“瓶頸”行業(yè)。

　　2.3 在支柱產(chǎn)業(yè)中新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)上升快于制造業(yè)

　　中國支柱產(chǎn)業(yè)有何變化？我們認(rèn)為支柱產(chǎn)業(yè)對(duì)于一國經(jīng)濟(jì)主要體現(xiàn)在國民經(jīng)濟(jì)占比高，構(gòu)成國民收入主要來源，并且對(duì)一國稅收收入占據(jù)重要地位的行業(yè)。我們基于投入產(chǎn)出表中總產(chǎn)出、增加值中的勞動(dòng)者報(bào)酬和生產(chǎn)稅凈額的行業(yè)排名，將三個(gè)指標(biāo)排名簡(jiǎn)單平均得到支柱產(chǎn)業(yè)。大類行業(yè)上，當(dāng)前構(gòu)成中國支柱產(chǎn)業(yè)的五個(gè)行業(yè)分別是資源與資本密集制造、傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)、裝備制造業(yè)、建筑業(yè)、新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)（圖7）。從名次變化來看，2017年與2012年相比，上升最為顯著的是新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)，同時(shí)金融業(yè)也表現(xiàn)突出，傳統(tǒng)制造業(yè)與采選業(yè)回落較多。從細(xì)分行業(yè)上，我們看到電子元器件與汽車零部件細(xì)分行業(yè)自2002年以來，首次躋身前列（見附錄3）。

　　2.4 從產(chǎn)業(yè)鏈視角看新經(jīng)濟(jì)地位的提升以及產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)升級(jí)

　　對(duì)于幾大產(chǎn)業(yè)鏈條的投入關(guān)系，我們以部分行業(yè)為例發(fā)現(xiàn)：

　?。?）對(duì)于新經(jīng)濟(jì)成分需求提升較多的產(chǎn)業(yè)集中在裝備制造鏈條和汽車鏈條，建筑業(yè)對(duì)于新經(jīng)濟(jì)服務(wù)中的專業(yè)技術(shù)服務(wù)需求也明顯增多。制造業(yè)部分行業(yè)開始體現(xiàn)出服務(wù)化的傾向，上游服務(wù)業(yè)的投入在增多。

　?。?）作為上游行業(yè)，電子元器件是新經(jīng)濟(jì)成分滲透到裝備制造、汽車等制造業(yè)中較快的子行業(yè)。

　　具體來看：

　　建筑鏈條：我們選取了地產(chǎn)和基建相關(guān)的房屋建筑與土木工程建筑兩個(gè)子鏈條。房屋建筑方面，上游行業(yè)基本穩(wěn)定，可以看出除金屬制品外，其他類別的上游投入都出現(xiàn)了不同程度的小幅下降，背后是貨幣金融以及專業(yè)技術(shù)服務(wù)的貢獻(xiàn)出現(xiàn)提升。土木工程建筑體現(xiàn)的更為顯著，除了上游行業(yè)出現(xiàn)顯著變化外（2012年上游中磚瓦石材、水泥石灰和石膏占據(jù)重要位置，2017年已經(jīng)位于前五之外），專業(yè)技術(shù)服務(wù)在基建工程中的投入出現(xiàn)了大幅度的提升。我們認(rèn)為建筑鏈條的產(chǎn)出投入變化反映出測(cè)繪、地質(zhì)勘探、工程技術(shù)等技術(shù)在基建領(lǐng)域投入的顯著提升，以及貨幣金融資源重要性提高，與此同時(shí)，鋼壓延產(chǎn)品等投入占比出現(xiàn)下降。

　　汽車鏈條：我們發(fā)現(xiàn)汽車零部件鏈條變化并不顯著，上游投入變化主要集中在汽車整車，其中2017年電池成為上游投入行業(yè)，2012年上游的橡膠制品與金屬制品已經(jīng)排名靠后。此外，我們發(fā)現(xiàn)，汽車鏈條對(duì)電子元器件以及金屬制品的依賴性也在不斷增強(qiáng)。需要注意的是，我們?cè)谏嫌涡袠I(yè)中忽略了批發(fā)零售、商務(wù)服務(wù)的投入，上述服務(wù)業(yè)的投入在2017年的汽車鏈條中地位也出現(xiàn)了顯著的上升。

　　傳統(tǒng)制造鏈條：我們選取紡織服裝服飾和家具兩個(gè)子鏈條進(jìn)行觀察。傳統(tǒng)制造鏈條在上游投入上表現(xiàn)出了非常強(qiáng)的穩(wěn)定性，無論是上游行業(yè)還是投入比例，2017年與2012年相比的變化均基本可以忽略。但我們發(fā)現(xiàn)批發(fā)零售服務(wù)的投入，在紡織服裝領(lǐng)域出現(xiàn)了下降，而在家具鏈條中卻出現(xiàn)了提升，表明傳統(tǒng)制造業(yè)中服務(wù)業(yè)的投入比例出現(xiàn)了顯著分化。

　　裝備制造鏈條：我們選取鐵路運(yùn)輸和城市軌道交通設(shè)備以及電機(jī)兩個(gè)子鏈條進(jìn)行觀察。我們發(fā)現(xiàn)裝備制造中電機(jī)和軌道交通設(shè)備相關(guān)子行業(yè)上游投入比較穩(wěn)定，但2017年鐵路運(yùn)輸與軌道交通設(shè)備的上游行業(yè)對(duì)鋼壓延產(chǎn)品需求減少，同時(shí)增加了電子元器件行業(yè)投入，這一點(diǎn)與汽車零部件子鏈條有相似之處。同時(shí)，電機(jī)方面電子元器件的需求也出現(xiàn)了進(jìn)一步提升。

　　資源與資本密集制造鏈條：我們選取鋼壓延產(chǎn)品和基礎(chǔ)化學(xué)原料兩個(gè)子鏈條進(jìn)行觀察。鋼壓延產(chǎn)品的上游近些年出現(xiàn)了一些變化，廢棄資源和廢舊材料回收加工品取代了鋼、鐵及其鑄件等行業(yè)成為上游。同時(shí)鋼壓延產(chǎn)品對(duì)煤炭，以及電力、熱力的需求也出現(xiàn)進(jìn)一步提升?；A(chǔ)化學(xué)材料方面，上游行業(yè)以及投入比例均保持比較穩(wěn)定的狀態(tài)，其中電力、熱力生產(chǎn)的投入占據(jù)重要地位。

　　三、新經(jīng)濟(jì)的宏觀地位與需求響應(yīng)

　　3.1新經(jīng)濟(jì)的宏觀地位以及對(duì)生產(chǎn)、投資的拉動(dòng)作用

　　在宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷之中，新經(jīng)濟(jì)的宏觀地位與拉動(dòng)作用如何？

　　我們依據(jù)行業(yè)增速與權(quán)重測(cè)算了新經(jīng)濟(jì)在投資和生產(chǎn)中的占比與貢獻(xiàn)情況。我們發(fā)現(xiàn)，新經(jīng)濟(jì)在生產(chǎn)端的貢獻(xiàn)度要高于投資端，增速的貢獻(xiàn)度達(dá)到20％左右。投資端增速的貢獻(xiàn)度大約在5％-16％波動(dòng)，若以中樞10％來評(píng)估投資端貢獻(xiàn)，則新經(jīng)濟(jì)制造每提升1％拉動(dòng)固定資產(chǎn)投資0.1個(gè)點(diǎn)左右。生產(chǎn)端，對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)成分每提升1％拉動(dòng)生產(chǎn)提升0.2個(gè)點(diǎn)左右。

　　此外，新經(jīng)濟(jì)成分在生產(chǎn)端的彈性也更大。高技術(shù)制造業(yè)增加值增速季度內(nèi)變動(dòng)可以達(dá)到5個(gè)點(diǎn)以上，信息行業(yè)GDP增速年內(nèi)變動(dòng)可以達(dá)到10個(gè)點(diǎn)以上，遠(yuǎn)高于一般行業(yè)波動(dòng)。因此若參考近年情況，新經(jīng)濟(jì)制造大約可以提升工業(yè)增加值1-2個(gè)點(diǎn)，轉(zhuǎn)化到GDP大約0.3-0.6個(gè)點(diǎn)。投資端，新經(jīng)濟(jì)制造與服務(wù)的投資增速季度內(nèi)變動(dòng)最大幅度基本在5個(gè)點(diǎn)左右，提升投資0.5個(gè)點(diǎn)，轉(zhuǎn)化到GDP大約是0.25個(gè)點(diǎn)，因此總體而言，保守估計(jì)，新經(jīng)濟(jì)成分對(duì)于GDP的提升在短期內(nèi)也可以達(dá)到0.6-0.9個(gè)點(diǎn)。

　　3.2 新經(jīng)濟(jì)如何響應(yīng)三大需求的變動(dòng)

　　我們基于生產(chǎn)誘發(fā)額，再度從消費(fèi)、投資、出口三大需求角度來觀察新經(jīng)濟(jì)成分的地位。生產(chǎn)誘發(fā)額代表了最終需求對(duì)一個(gè)行業(yè)生產(chǎn)的誘發(fā)額，我們區(qū)分了居民消費(fèi)，固定資產(chǎn)投資，出口三個(gè)角度：

　?。?）從2017年和2012年變化來看，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)行業(yè)對(duì)三大需求的反應(yīng)都是比較敏感的，即三大需求對(duì)新經(jīng)濟(jì)服務(wù)的生產(chǎn)誘發(fā)比較突出。從絕對(duì)額的排名來看，2017年，三大需求對(duì)資源與資本密集制造的生產(chǎn)誘發(fā)額都名列前茅。

　?。?）新制造對(duì)于出口的反應(yīng)最為敏感，即出口端生產(chǎn)誘發(fā)額最大，出口增加1％意味著新經(jīng)濟(jì)制造的生產(chǎn)提升0.52％。居民消費(fèi)、投資增加1％分別對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)制造0.3％和0.14％的提升。因此后續(xù)外需沖擊對(duì)于新制造的影響需要重視。

　?。?）固定資產(chǎn)投資角度，誘發(fā)系數(shù)最高的大類行業(yè)是建筑業(yè)和資源與資本密集制造，居民消費(fèi)誘發(fā)系數(shù)最高的大類行業(yè)是食品飲料、煙草與農(nóng)林牧漁。因此，投資端對(duì)于新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的需求拉動(dòng)有限。但我們認(rèn)為，新基建在年內(nèi)的發(fā)力將有效彌補(bǔ)這一需求響應(yīng)的缺失。

　　綜合宏觀經(jīng)濟(jì)地位和生產(chǎn)誘發(fā)系數(shù)的計(jì)算，我們可以得到3個(gè)結(jié)論：

　?。?）除了后疫情時(shí)期逆周期政策帶來新基建的提升外，短期宏觀環(huán)境將更加利好新經(jīng)濟(jì)服務(wù)。無論是消費(fèi)反彈，還是投資提升，二者對(duì)于新經(jīng)濟(jì)服務(wù)的生產(chǎn)拉動(dòng)都較高；

　　（2）雖然在后疫情時(shí)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步恢復(fù)正常，但出口端的下行壓力對(duì)于新制造領(lǐng)域仍然帶來較強(qiáng)的不確定性。內(nèi)需的修復(fù)雖然可以對(duì)負(fù)面影響進(jìn)行部分對(duì)沖，但總體拖累大概率仍然存在。

　　（3）新經(jīng)濟(jì)對(duì)于“拔高”中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用至關(guān)重要。雖然體量上來看，傳統(tǒng)成分仍然是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定的“壓艙石”，托底作用也很顯著，但是從生產(chǎn)和投資變動(dòng)中，我們看到近年來傳統(tǒng)成分日漸式微。因此，在傳統(tǒng)行業(yè)乏力，或力圖再度改善邊際表現(xiàn)的過程中新經(jīng)濟(jì)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用無可替代。

　　四、如何觀察新經(jīng)濟(jì)及其內(nèi)部的傳導(dǎo)

　　官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中已經(jīng)存在一些對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)描述的信息，但由于覆蓋領(lǐng)域少，代表性有限，因此如何捕捉新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能就成為了一個(gè)問題，我們?cè)噲D從兩個(gè)角度給出補(bǔ)充：一是我們前期編制的新經(jīng)濟(jì)指數(shù)，二是產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)邏輯，前者對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)上市公司營收變化觀察，后者對(duì)應(yīng)新經(jīng)濟(jì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化觀察。

　　官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)方面，我們從幾個(gè)粗略的指標(biāo)大致能體會(huì)到新經(jīng)濟(jì)當(dāng)前在中國經(jīng)濟(jì)中的動(dòng)能表現(xiàn)。生產(chǎn)方面，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增速始終保持著快速增長(zhǎng)，2019年增速基本高于工業(yè)增加值增速3個(gè)點(diǎn)以上，在GDP（不變價(jià)）增速對(duì)比方面，信息技術(shù)GDP增速近年波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于整體GDP增速，且增速差在2018年左右達(dá)到最大，接近23％。中國信息通信研究院對(duì)中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模的統(tǒng)計(jì)指出，2017年中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)27.2萬億元，體量居世界第二，年均復(fù)合增速達(dá)到38％，遠(yuǎn)超同期GDP增速，數(shù)字經(jīng)濟(jì)占全國GDP總量的比重達(dá)33％，已接近或超過一些西方發(fā)達(dá)國家。

　　固定資產(chǎn)投資方面，無論是高技術(shù)制造還是高技術(shù)服務(wù)增速都遠(yuǎn)高于整體固定資產(chǎn)投資增速，規(guī)模以上高技術(shù)服務(wù)業(yè)企業(yè)營收也表現(xiàn)出了相同的特點(diǎn)，即增速始終高于整體服務(wù)業(yè)企業(yè)營收水平。粗略觀察下，新經(jīng)濟(jì)成分中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的投資呈現(xiàn)出高波動(dòng)性與高增長(zhǎng)性兩個(gè)特征。

　　對(duì)于新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能捕捉的補(bǔ)充，在前期報(bào)告中我們從量、價(jià)兩個(gè)角度，結(jié)合高技術(shù)行業(yè)相關(guān)的產(chǎn)量、投資、進(jìn)口和PPI數(shù)據(jù)構(gòu)建了國泰君安新經(jīng)濟(jì)指數(shù)（具體構(gòu)建方法參見報(bào)告“構(gòu)建國泰君安經(jīng)濟(jì)指數(shù)：領(lǐng)先和同步指數(shù)”，20191025），指標(biāo)選取視角基于上市公司營收的關(guān)聯(lián)度，反應(yīng)的是新經(jīng)濟(jì)上市公司的經(jīng)營狀況。我們通過指數(shù)看到，新經(jīng)濟(jì)在疫情中的回落幅度弱于工業(yè)增加值波動(dòng)，從側(cè)面表現(xiàn)了疫情階段新經(jīng)濟(jì)成分的韌性較強(qiáng)。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度的產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)方面，我們基于投入產(chǎn)出表分別考察新經(jīng)濟(jì)制造、新經(jīng)濟(jì)服務(wù)細(xì)分行業(yè)的“上游”鏈條。其中新制造核心上游集中在電子元器件和有色金屬及其合金和鑄件等行業(yè)，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)上游行業(yè)集中在計(jì)算機(jī)、商務(wù)服務(wù)、通信設(shè)備等行業(yè)。在新經(jīng)濟(jì)制造內(nèi)部，電子元器件構(gòu)成了核心上游，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)業(yè)則是計(jì)算機(jī)行業(yè)。

　　產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)與傳導(dǎo)方面，我們將生產(chǎn)和投資兩個(gè)維度的細(xì)分行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性分析，一方面用以提前捕捉新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能信號(hào)，另一方面用于驗(yàn)證新經(jīng)濟(jì)指數(shù)運(yùn)行。綜合全部行業(yè)2012年以來前后12期以上的相關(guān)系數(shù)，我們選取了相關(guān)系數(shù)最大的一些行業(yè)作為輪動(dòng)判斷。生產(chǎn)方面，我們發(fā)現(xiàn)多數(shù)新經(jīng)濟(jì)制造行業(yè)與傳統(tǒng)制造行業(yè)存在同步性，即生產(chǎn)角度的領(lǐng)先滯后關(guān)系并不突出。但是投資角度，新經(jīng)濟(jì)制造領(lǐng)域存在一些行業(yè)傳導(dǎo)上的領(lǐng)先滯后關(guān)系，我們對(duì)其中三個(gè)鏈條進(jìn)行了匯總。

　　我們從簡(jiǎn)要的傳導(dǎo)鏈條上發(fā)現(xiàn)兩個(gè)有意思的結(jié)論：一是金融業(yè)對(duì)于儀器儀表制造業(yè)，進(jìn)而對(duì)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備存在一定的推動(dòng)作用；二是計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備領(lǐng)先部分輕工制造行業(yè)，我們認(rèn)為這主要由于出口端的聯(lián)動(dòng)造成，因此后續(xù)出口端沖擊后的修復(fù)，行業(yè)順序大概率也將遵循這一規(guī)律。

　　此外，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)行業(yè)中，我們發(fā)現(xiàn)信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)滯后印刷業(yè)15期左右，滯后文教、工美、體育和娛樂用品制造業(yè)13期左右，科學(xué)研究、技術(shù)服務(wù)和勘查業(yè)滯后醫(yī)藥制造業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)11期左右。

　　基于對(duì)新經(jīng)濟(jì)全面的認(rèn)知，我們認(rèn)為短期內(nèi)新經(jīng)濟(jì)對(duì)于“拔高”中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在積極作用，但新經(jīng)濟(jì)對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)更大的意義在于改善全要素生產(chǎn)率，提升長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能。新經(jīng)濟(jì)對(duì)于降成本、降能耗、創(chuàng)造新財(cái)富（數(shù)字資產(chǎn)）等方面具有長(zhǎng)遠(yuǎn)的意義。雖然新經(jīng)濟(jì)帶來部分傳統(tǒng)行業(yè)短期就業(yè)的流失，但也帶來了就業(yè)崗位的持續(xù)增加，特別是在服務(wù)業(yè)領(lǐng)域結(jié)合新業(yè)態(tài)所做出的貢獻(xiàn)。

　　當(dāng)前國內(nèi)已進(jìn)入后疫情時(shí)代，內(nèi)需修復(fù)正當(dāng)時(shí)，海外疫情整體仍處于高平臺(tái)期，第三波海外疫情沖擊也將到來，外需沖擊仍需警惕，基于這樣一個(gè)大背景，我們認(rèn)為：

　　一是要尋找內(nèi)需與新經(jīng)濟(jì)交叉領(lǐng)域，例如新制造中的國產(chǎn)替代環(huán)節(jié)，新消費(fèi)中的必選消費(fèi)以及新基建逆周期政策發(fā)力點(diǎn)。后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的修復(fù)勢(shì)必會(huì)通過內(nèi)需修復(fù)帶動(dòng)上述領(lǐng)域的需求。

　　二是疫情所催生的新業(yè)態(tài)、新模式在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)中的適用，將加快居民生活數(shù)字化信息化步伐，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)所覆蓋的傳統(tǒng)制造企業(yè)也同步面臨生產(chǎn)經(jīng)營的改進(jìn)。因此，新經(jīng)濟(jì)服務(wù)領(lǐng)域利好相對(duì)集中，增長(zhǎng)趨勢(shì)已經(jīng)被疫情影響所夯實(shí)；

　　三是后續(xù)對(duì)于新經(jīng)濟(jì)成分的政策支撐力度會(huì)持續(xù)加強(qiáng)，在要素市場(chǎng)化改革中，新經(jīng)濟(jì)份額提升的趨勢(shì)不會(huì)停歇。穩(wěn)就業(yè)、促消費(fèi)、保民生將對(duì)新經(jīng)濟(jì)服務(wù)提出更高的訴求。

　　疫情的沖擊雖然帶來了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的中斷，但也將觸碰了新經(jīng)濟(jì)步入嶄新發(fā)展階段的按鈕，我們認(rèn)為，新經(jīng)濟(jì)在中國宏觀經(jīng)濟(jì)中的重要性將進(jìn)入一個(gè)快速提升的通道之中！

　　附錄

　　附錄1：行業(yè)分類對(duì)應(yīng)表

　　附錄2：細(xì)分行業(yè)影響力與感應(yīng)度

　　附錄3 ：細(xì)分行業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)排名電子元器件在2017年上升顯著

　　附錄4：各類生產(chǎn)誘發(fā)系數(shù)

　　作者：花長(zhǎng)春 董琦

　　轉(zhuǎn)自：金融界網(wǎng)站

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