今年內(nèi)我國(guó)貨幣政策還有多少寬松空間？

　　貨幣政策將運(yùn)用多種工具，引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行

　　自今年2月以來(lái)，中央政治局會(huì)議對(duì)統(tǒng)籌做好疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作進(jìn)行部署，為我國(guó)的財(cái)政政策和貨幣政策指明了方向。

　　一是從工作任務(wù)看，2月16日會(huì)議要求全面做好“六穩(wěn)”工作，到4月17日會(huì)議首次提出“六?！?，5月15日會(huì)議進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)“就業(yè)優(yōu)先政策要全面強(qiáng)化”。任務(wù)逐步清晰，并明確劃定了當(dāng)前我國(guó)疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作的底線和基本目標(biāo)。

　　二是從政策力度看，3月27日會(huì)議提出“加大宏觀政策對(duì)沖力度”，到4月17日會(huì)議提出“以更大的宏觀政策力度對(duì)沖疫情影響”，政策力度進(jìn)一步加碼。5月15日會(huì)議又要求“加大宏觀政策實(shí)施力度”。

　　三是從財(cái)政政策看，從2月16日會(huì)議要求“積極的財(cái)政政策要更加積極有為，發(fā)揮好政策性金融作用”，到3月27日會(huì)議提出“適當(dāng)提高財(cái)政赤字率，發(fā)行特別國(guó)債，增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)?！钡确绞?，再到4月17日會(huì)議進(jìn)一步明確“提高赤字率，發(fā)行抗疫特別國(guó)債”。對(duì)赤字率的表述去掉“適當(dāng)”，或意味著赤字率將大概率突破3%，可能升至3.5%?？傮w上，積極財(cái)政政策的“有為”程度提升，今年地方政府的專項(xiàng)債券和一般債券的發(fā)行規(guī)?？赡艽蠓鶖U(kuò)容。

　　四是從貨幣政策看，從2月16日會(huì)議的“穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，要加大對(duì)重點(diǎn)行業(yè)和中小企業(yè)幫扶力度”，到3月27日會(huì)議增加“引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行，保持流動(dòng)性合理充裕，充分發(fā)揮再貸款再貼現(xiàn)、貸款延期還本付息等金融政策的帶動(dòng)作用”，再到4月17日會(huì)議進(jìn)一步明確“運(yùn)用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段，保持流動(dòng)性合理充裕，引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行，把資金用到支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)上”。貨幣政策進(jìn)一步寬松的方向已經(jīng)明確，即引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行。政治局會(huì)議還明確提到了再貸款、再貼現(xiàn)、降準(zhǔn)、降息等多種工具。

　　綜上，由于疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，中央做出部署，央行貫徹落實(shí)，并為后續(xù)積極財(cái)政政策下大量政府債券、企業(yè)債券發(fā)行創(chuàng)造寬松的貨幣環(huán)境，因此，近期央行貨幣政策的寬松舉措頻頻出臺(tái)，以降低社會(huì)融資成本，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。

　　二三季度都將有降準(zhǔn)的機(jī)會(huì)

　　由于二季度全球多數(shù)國(guó)家都深處“戰(zhàn)疫”狀態(tài)，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家二季度或迎來(lái)二戰(zhàn)后最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。同時(shí)海外疫情已逐漸擴(kuò)散到印度和非洲等防疫條件有限、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱的發(fā)展中國(guó)家，外需整體走弱，將對(duì)我國(guó)出口造成沖擊。此外，我國(guó)疫情亦要謹(jǐn)防海外疫情二次輸入和本土無(wú)癥狀感染者的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響持續(xù)時(shí)間和范圍都較預(yù)期大。因此，今年需要以更大的宏觀政策力度對(duì)沖疫情影響。

　　4月17日會(huì)議罕見(jiàn)提及“運(yùn)用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段”。預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)將存在進(jìn)一步降準(zhǔn)和降息的空間。

　　筆者預(yù)計(jì)，第二和第三季度都將有全面降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)的機(jī)會(huì)。

　　今年以來(lái)，1月6日全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)釋放長(zhǎng)期資金約8000多億元，3月16日普惠金融定向降準(zhǔn)釋放5500億元資金，4月對(duì)中小銀行定向降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)釋放4000億元資金。一次全面降準(zhǔn)和兩次定向降準(zhǔn)，總計(jì)釋放了逾1.75萬(wàn)億元資金。目前大型銀行的存款準(zhǔn)備金率降至12.5%，中小銀行的準(zhǔn)備金率降至9.5%。由于定向降準(zhǔn)的實(shí)施，各銀行的實(shí)際存準(zhǔn)率明顯低于名義準(zhǔn)備金率。央行官員表示，今年4月定向降準(zhǔn)過(guò)后，超過(guò)4000家中小存款類金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率已降至6%，為我國(guó)歷史上較低水平。因此，降準(zhǔn)的空間已明顯縮小。

　　考慮到積極財(cái)政政策需要更加積極有為，赤字率將提高，增加國(guó)債和地方政府一般債券的發(fā)行規(guī)模，加之發(fā)行特別國(guó)債，以及地方政府專項(xiàng)債規(guī)模增加，預(yù)計(jì)全年政府債券的規(guī)模將較去年大幅增長(zhǎng)。以財(cái)政赤字率為3.5%測(cè)算，預(yù)計(jì)今年財(cái)政赤字將為3.75萬(wàn)億元，其中中央赤字為2.5萬(wàn)億元，地方赤字為1.25萬(wàn)億元。同時(shí)，新增地方政府專項(xiàng)債券可能較上年增長(zhǎng)30%至2.80萬(wàn)億元。綜合考慮到期量，預(yù)計(jì)今年我國(guó)國(guó)債和地方政府債券的發(fā)行規(guī)模將分別為5.2萬(wàn)億元和6.1萬(wàn)億元，分別較上年增加9960億元和1.76萬(wàn)億元。由于政府債券的大量發(fā)行將主要集中在第二和第三季度，因此，需要央行實(shí)施全面或定向降準(zhǔn)，向市場(chǎng)提供大量流動(dòng)性，降低政府債券的發(fā)行成本。

　　預(yù)計(jì)央行仍將基于“三檔兩優(yōu)”存款準(zhǔn)備金框架，延續(xù)此前全面降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)相搭配的操作，以起到既穩(wěn)總量又優(yōu)結(jié)構(gòu)的作用。由于實(shí)際降準(zhǔn)的空間較為有限，因此全面降準(zhǔn)一般只會(huì)調(diào)降0.5個(gè)百分點(diǎn)，才可做到精準(zhǔn)調(diào)控，以免流動(dòng)性的短期泛濫。

　　第二和第三季度可能都有一次全面降準(zhǔn)的機(jī)會(huì)，在資金需求較大的季末月6月、9月實(shí)施的概率相對(duì)較高。而定向降準(zhǔn)將主要面向?qū)χ行∥⑵髽I(yè)貸款支持力度較大的銀行，按照每季度至少一次的節(jié)奏把握，但資金釋放可能分月實(shí)施，以免瞬時(shí)流動(dòng)性過(guò)度寬松。

　　年內(nèi)1年期LPR還有50基點(diǎn)的降息空間

　　央行通過(guò)全面和定向降準(zhǔn)，保障流動(dòng)性充裕，降低銀行的長(zhǎng)期資金成本，進(jìn)而引導(dǎo)銀行貸款利率的下行。相關(guān)利率將呈趨勢(shì)性下行的態(tài)勢(shì)，我們可從三類利率評(píng)估降息空間。

　　其一，政策利率和1年期LPR年內(nèi)或還有50基點(diǎn)的下行空間。

　　今年以來(lái)，我國(guó)7天期逆回購(gòu)和MLF操作利率已下調(diào)了30基點(diǎn)分別至2.20%和2.95%，1年期LPR下行30基點(diǎn)至3.85%，5年期以上下行15基點(diǎn)至4.65%。央行的利率調(diào)控方式也呈現(xiàn)出明顯的規(guī)律：首先下調(diào)7天期逆回購(gòu)利率，然后等額下調(diào)MLF操作利率，再傳導(dǎo)到LPR報(bào)價(jià)。1年期LPR的下行幅度完全跟隨政策利率等額下調(diào)，5年期以上品種的利率下行幅度則減半。

　　2019年末，我國(guó)新發(fā)放貸款中運(yùn)用LPR的占比已達(dá)到90%。自今年3月起，央行推進(jìn)存量貸款的定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換為L(zhǎng)PR，因此LPR的下行將引導(dǎo)更大范圍的貸款利率下行。

　　至此，央行已初步構(gòu)建“OMO-MLF-LPR-銀行貸款利率”的傳導(dǎo)鏈條，通過(guò)政策利率和貸款利率的聯(lián)動(dòng)降息，疏通貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，降低實(shí)體企業(yè)的融資成本。預(yù)計(jì)年內(nèi)逆回購(gòu)、MLF利率和1年期LPR還有50基點(diǎn)的降息空間，5年期以上LPR有25基點(diǎn)的降息空間，多集中在第二和第三季度。

　　其二，超儲(chǔ)利率已大幅下調(diào)37基點(diǎn)，短期內(nèi)不可能再下降，將成為本輪貨幣寬松的資金利率下限。

　　人民銀行對(duì)法定準(zhǔn)備金支付1.62%的利息，對(duì)超額準(zhǔn)備金也支付利息，2008年人民銀行將超儲(chǔ)利率(IOER)從0.99%下調(diào)至0.72%后，直至今年4月7日才將IOER由0.72%下調(diào)至0.35%。此舉旨在鼓勵(lì)銀行減少在央行的超額備付，提高資金使用效率，促進(jìn)銀行更多為實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)提供貸款。

　　實(shí)際上，長(zhǎng)期以來(lái)，IOER一直被視為央行調(diào)控利率走廊的下限。隨著IOER的大幅下調(diào)，利率走廊的下限被打開(kāi)，因此貨幣市場(chǎng)資金利率跌至歷史新低，存款類機(jī)構(gòu)的隔夜回購(gòu)利率最低在4月29日降至0.66%，距IOER還有31基點(diǎn)左右的空間。

　　但央行一次性大幅下調(diào)超儲(chǔ)利率37基點(diǎn)，意味著短期內(nèi)不可能再下降，因此，IOER將成為本輪貨幣寬松央行劃定的資金利率下限。

　　其三，下調(diào)存款基準(zhǔn)利率需滿足多方面條件，最好“引而不發(fā)”。

　　4月3日，央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)在國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制發(fā)布會(huì)上表示，存款基準(zhǔn)利率是利率體系的壓艙石，使用起來(lái)要綜合考慮經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)情況、內(nèi)外平衡和老百姓感受等因素，需充分評(píng)估。4月10日，央行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰在2020年第一季度金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上表示，存款基準(zhǔn)利率對(duì)于維護(hù)存款市場(chǎng)正常秩序、防止非理性競(jìng)爭(zhēng)發(fā)揮了重要作用，因此要長(zhǎng)期保留；盡管目前沒(méi)有調(diào)整存款基準(zhǔn)利率，但隨著LPR改革深入推進(jìn)，銀行發(fā)放貸款收益率隨著市場(chǎng)利率而降低，為了保持和資產(chǎn)收益相匹配，銀行也會(huì)適當(dāng)降低其負(fù)債成本，從而引導(dǎo)銀行實(shí)際存款利率下行。

　　存款基準(zhǔn)利率自2015年10月以來(lái)沒(méi)有調(diào)整，1年期存款基準(zhǔn)利率長(zhǎng)期穩(wěn)定在1.5%。如果未來(lái)要下調(diào)存款利率，需要滿足四個(gè)條件：

　　一是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)低迷。近日公布的我國(guó)4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較3月出現(xiàn)進(jìn)一步改善的跡象，工業(yè)增加值同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，增長(zhǎng)3.9%，明顯超出預(yù)期。但我國(guó)后續(xù)的經(jīng)濟(jì)反彈空間還受制于其他國(guó)家受疫情的影響程度。如果全球疫情持續(xù)的時(shí)間和范圍超出預(yù)期，延續(xù)到三、四季度，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的改善幅度將相對(duì)有限。若出現(xiàn)這樣的情況，就有可能需要降低存款基準(zhǔn)利率。

　　二是通脹回落至較低水平。如果通脹呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，央行不宜下調(diào)存款基準(zhǔn)利率，因當(dāng)前存款基準(zhǔn)利率大幅低于通脹3%以上的水平，如果此時(shí)下調(diào)，或刺激民眾存款搬家到銀行理財(cái)產(chǎn)品，進(jìn)而使銀行的負(fù)債成本上升。目前通脹有下行趨勢(shì)，據(jù)筆者預(yù)測(cè)，CPI或在10月降至1.5%附近，從而進(jìn)入央行調(diào)降存款基準(zhǔn)利率的時(shí)間窗口期。

　　三是人民幣匯率的升值壓力較大。當(dāng)前，各國(guó)都在頻頻降息和降準(zhǔn)，通過(guò)極度寬松的貨幣政策，來(lái)對(duì)沖疫情導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)下行壓力。而我國(guó)貨幣政策的寬松力度較他國(guó)相對(duì)謹(jǐn)慎，如果由此導(dǎo)致人民幣匯率相對(duì)其他貨幣有較大的升值壓力，進(jìn)而對(duì)出口企業(yè)造成不利影響，央行將可能通過(guò)下調(diào)存款基準(zhǔn)利率，釋放寬松信號(hào)，以緩解人民幣升值壓力。

　　四是前述的降準(zhǔn)和降息仍難以使銀行的長(zhǎng)期負(fù)債成本明顯下降。今年以來(lái)，5年期LPR的下行幅度總是為1年期LPR的一半，一方面體現(xiàn)了“房住不炒”的總基調(diào)，另一方面也反映了銀行的長(zhǎng)期負(fù)債成本下降幅度小于短期負(fù)債的客觀制約。自去年8月LPR改革以來(lái)，1年期MLF利率下調(diào)了35基點(diǎn)，但1年期LPR已下調(diào)了40基點(diǎn)，這意味著銀行通過(guò)壓縮自己的息差讓利于企業(yè)。同期5年期LPR僅下行了20基點(diǎn)，充分反映了銀行對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債成本下行緩慢、貸款風(fēng)險(xiǎn)上升的擔(dān)憂。如果央行通過(guò)前述的降準(zhǔn)和降息，仍難以有效降低銀行的長(zhǎng)期負(fù)債成本，或考慮降低存款基準(zhǔn)利率來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　總之，如果存款基準(zhǔn)利率被下調(diào)，將向市場(chǎng)釋放最強(qiáng)烈的寬松信號(hào)，或有助于大范圍降低銀行負(fù)債端的利率，但也可能適得其反，刺激居民存款搬家，從而使銀行負(fù)債成本的實(shí)際降幅低于預(yù)期，甚至有可能反彈。此舉還可能被市場(chǎng)解讀為從利率并軌倒退重回基準(zhǔn)利率之嫌，加之1年期存款基準(zhǔn)利率年內(nèi)多數(shù)時(shí)間將明顯低于通脹水平，因此，存款基準(zhǔn)利率的下調(diào)最好是“引而不發(fā)”，給市場(chǎng)留有想象空間，更能發(fā)揮其積極的作用。

　　轉(zhuǎn)自：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

　　【版權(quán)及免責(zé)聲明】凡本網(wǎng)所屬版權(quán)作品，轉(zhuǎn)載時(shí)須獲得授權(quán)并注明來(lái)源“中國(guó)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)”，違者本網(wǎng)將保留追究其相關(guān)法律責(zé)任的權(quán)力。凡轉(zhuǎn)載文章及企業(yè)宣傳資訊，僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本網(wǎng)觀點(diǎn)和立場(chǎng)。版權(quán)事宜請(qǐng)聯(lián)系：010-65363056。

延伸閱讀