政策發(fā)力穩(wěn)增長 一季度流動性寬松可期

　　2022年1月銀行間市場流動性總體平穩(wěn)，資金價格波動不大，僅在月末小幅上揚；1月新增信貸及社融料如預(yù)期般明顯放量。綜合考慮各因素，預(yù)計2月銀行間市場流動性缺口不大。預(yù)計2月新增信貸及社融較1月回落，但同比增勢依然較強。3月流動性缺口將有所擴大，但在政策呵護下有望保持平穩(wěn)；信貸及社融大概率大幅增加，整體流動性環(huán)境較為寬松，但應(yīng)密切關(guān)注實體經(jīng)濟融資需求。

　　貨幣政策將主動作為

　　從內(nèi)部經(jīng)濟形勢來看，一季度我國經(jīng)濟面臨下行壓力，貨幣政策需要靠前發(fā)力穩(wěn)增長。2021年四季度我國GDP增速為4%，2021年12月全國固定資產(chǎn)投資累計增速回落至4.9%，社會消費品零售總額單月同比增長1.7%，投資與消費景氣度都不高。2022年1月PMI指數(shù)有所回落，新訂單、在手訂單、新出口訂單等三大訂單指數(shù)在榮枯線之下。

　　從外部環(huán)境來看，美聯(lián)儲加息時點提前，我國央行可能在一季度進行政策調(diào)整。2022年1月美聯(lián)儲議息會議宣布，將于3月初結(jié)束資產(chǎn)購買計劃，并提前開啟加息周期。最近的加息時點很可能落在3月份，且后續(xù)加息空間較大。在此情況下，我國政策寬松的窗口期在收縮，可能需要在一季度及時開展政策調(diào)整。

　　一季度將是政策調(diào)整的較好窗口期，預(yù)計國內(nèi)貨幣調(diào)控會繼續(xù)向松調(diào)節(jié)。1月央行調(diào)降了MLF和逆回購利率，引導(dǎo)LPR、DR007等市場利率也隨之下行。預(yù)計一季度利率還有進一步調(diào)降空間，以促進降低融資成本，提振融資需求。MLF、LPR仍有小幅下調(diào)5至10個基點的可能，其中5年期LPR也可能再次下行。同時也不排除央行靈活運用降準等操作加強逆周期調(diào)節(jié)的可能性。

　　資金價格波動料不大

　　2月流動性缺口不大，現(xiàn)金回流是主要支撐。從影響銀行間市場流動性的主要因素(財政存款、外匯占款、流通中現(xiàn)金、新增存款繳準、公開市場到期資金)來看，預(yù)計2月新增流動性缺口在3300億元左右，若財政存款能加快下放，缺口還會縮小。

　　財政存款不確定性較大，大概率對流動性是正貢獻。財政存款一般在1月因企業(yè)稅收繳款而大幅增加，在3月因季末加大財政資金投放而顯著減少，但在2月沒有明顯規(guī)律。從歷史經(jīng)驗來看，在經(jīng)濟有下行壓力時期，財政存款增加不多甚至?xí)蠓陆?。當前正是積極財政政策實施時期，預(yù)計財政資金將加快下放，從而對當月流動性形成正貢獻。

　　受節(jié)前企業(yè)結(jié)匯需求擴大的影響，預(yù)計今年1月新增外匯占款會在200億元以上。但出口訂單指數(shù)持續(xù)回落預(yù)示未來出口可能承壓，2月份工作日也減少，因此預(yù)計2月外匯占款新增額會有所下降，預(yù)計在100億元左右。

　　預(yù)計節(jié)后現(xiàn)金回流補充流動性1萬億元，對流動性形成較強支撐?，F(xiàn)金一般在節(jié)前大幅投放，節(jié)后大幅回流銀行體系。但受春節(jié)在不同時段的影響，其對各月流動性影響的差異較大。當春節(jié)在1月或2月初時，往往是現(xiàn)金在1月大幅增加、2月大幅回流，如2019年和2020年的2月新增現(xiàn)金分別為-2.2萬億元、-2.1萬億元。今年春節(jié)時段為1月31日至2月6日，因此節(jié)后現(xiàn)金回流規(guī)模不小。但考慮到疫情影響、就地過年，這種效應(yīng)會減弱。預(yù)計今年2月現(xiàn)金回流規(guī)模在1萬億元左右，這一規(guī)模雖然較往年下降，但仍對當月流動性構(gòu)成較好支撐。

　　銀行每月新增存款需要上繳準備金，這會帶來新增流動性需求。歷史經(jīng)驗表明，1月“開門紅”過后，2月新增貸款及社融規(guī)模一般較小，這導(dǎo)致當月新增存款偏小。在2015年至2021年的歷年2月，新增需要繳準的存款規(guī)模平均值為5200億元左右，遠低于1月約1.8萬億元和3月約2萬億元的均值。綜上分析，預(yù)計今年2月新增需繳準的存款規(guī)模和往年類似，在5000億元左右，按照目前的法定準備金率測算，需要回籠流動性450億元左右，壓力不大。

　　2月公開市場到期資金規(guī)模1.3萬億元。主要是逆回購到期較多，規(guī)模達1萬多億元，另有MLF和央行票據(jù)2500億元。

　　公開市場精準操作將有效化解流動性時點壓力。鑒于2月流動性壓力主要來自公開市場到期資金，預(yù)計央行會根據(jù)各時點的流動性狀況，特別是現(xiàn)金回流情況進行精準操作，有效化解可能出現(xiàn)的流動性壓力，DR007仍將維持在逆回購利率上下小幅波動。3月流動性缺口可能擴大，政策護航下預(yù)計市場總體平穩(wěn)。

　　綜上分析，3月新增流動性缺口較2月有所擴大，但仍屬正常范圍。預(yù)計公開市場投放力度加大，中長期工具使用頻率上升。在政策呵護下，流動性有望維持寬松局面，資金價格可能在部分壓力較大時點小幅上漲，但不會出現(xiàn)劇烈波動，且存在DR007中樞隨政策利率下調(diào)進一步回落的可能。

　　關(guān)注實體經(jīng)濟融資需求

　　2月新增信貸及社融環(huán)比回落，同比有望多增。1月“開門紅”過后，2月新增信貸及社融將有所回落。但在宏觀政策的積極引導(dǎo)下，預(yù)計2月新增信貸及社融規(guī)模有望同比多增，或至少保持上年同期規(guī)模，M2增速有望顯著提升，實體經(jīng)濟流動性環(huán)境較為寬松。

　　新增信貸有望延續(xù)良好態(tài)勢。一季度本是金融機構(gòu)信貸集中投放最顯著的時期，加上貨幣政策“充足、精準、靠前”發(fā)力的引導(dǎo)，預(yù)計信貸增長延續(xù)較強勢頭。在“促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”要求下，銀行開發(fā)貸和按揭貸都可能出現(xiàn)適當放松，以防止房地產(chǎn)領(lǐng)域信用風險集聚，滿足企業(yè)開發(fā)和居民購房的合理需求。隨著相關(guān)再貸款等支持工具陸續(xù)落地，普惠和綠色貸款投放量有望繼續(xù)保持增長。綜合來看，預(yù)計2月金融機構(gòu)新增人民幣貸款投放同比多增，約1.4萬億元至1.5萬億元。

　　地方債前置發(fā)力是社融的另一重要支撐。今年政府債券發(fā)行進度將呈現(xiàn)出顯著的前置特征，提前批專項債券額度將可能盡快下達。同時1月IPO募資金額創(chuàng)單月歷史新高，公司債發(fā)行規(guī)模則保持數(shù)月平穩(wěn)，預(yù)計一季度股權(quán)融資和公司債發(fā)行還可以對社融有較好支撐。綜合來看，預(yù)計2月新增社會融資規(guī)?？赡茌^去年同期更高。

　　M2同比增速或顯著回升。在來自新增貸款投放加快和政府債券融資前置的雙重支持下，預(yù)計2月末M2同比增速可能進一步提升到9.7%左右。

　　3月信貸及社融季節(jié)性大增，融資需求走勢需關(guān)注。季末一般是信貸及社融大幅放量期，加上宏觀政策的持續(xù)引導(dǎo)，預(yù)計3月新增信貸及社融總投放量依然不低。但年初信貸及社融快增主要是政策靠前發(fā)力、銀行提前儲備項目的共同作用，實體經(jīng)濟融資需求能否有效提振是影響未來信貸及社融增長的關(guān)鍵因素，應(yīng)予以密切關(guān)注。

　　轉(zhuǎn)自：中國證券報

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