理性看待首批公募REITs投資價值

　　4月下旬以來，首批公募REITs試點項目已陸續(xù)公示，投資者有望在上半年迎來第一批產(chǎn)品的正式上市交易。考慮到資本市場對于REITs產(chǎn)品及其投資邏輯尚不熟悉，不排除首批產(chǎn)品上市后二級市場價格出現(xiàn)一定波動。從境外市場看，部分REITs產(chǎn)品上市后類似股票會呈現(xiàn)出大幅上漲或下挫的現(xiàn)象，建議投資者理性看待首批上市REITs投資價值，避免追漲殺跌，減少雙向波動。

　　偏被動式“特殊目的”產(chǎn)品

　　中國公募REITs可以認為是一種帶有“特殊目的”的公募基金，屬于權(quán)益類產(chǎn)品。中國公募REITs在效果上實現(xiàn)了基礎(chǔ)設(shè)施實體資產(chǎn)在二級市場的公開上市發(fā)行，允許投資者在二級市場上參與實體資產(chǎn)的收益分配，這對于投資者而言是一個全新的選項。

　　中國REITs最終作為公募基金產(chǎn)品呈現(xiàn)，與一般公募基金主要是從基金職能上來區(qū)分。一般公募基金以股、債等傳統(tǒng)金融資產(chǎn)為投資標的，管理人對于底層金融資產(chǎn)的配置和擇時更趨靈活主動，而公募REITs基金幾乎須完全投資于特定的實體資產(chǎn)組合，更強調(diào)穩(wěn)定性。簡單來說，公募REITs基金在“買方”職能上體現(xiàn)的相對較弱，更多可以理解為是一種偏被動式的“特殊目的”產(chǎn)品。

　　具備獨特投資收益結(jié)構(gòu)

　　依據(jù)底層資產(chǎn)權(quán)屬特征不同，中國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs可大致分為產(chǎn)權(quán)類(永續(xù)類)和經(jīng)營權(quán)類(非永續(xù)類)，這兩類REITs產(chǎn)品的預(yù)期投資收益構(gòu)成存在明顯差異，并且和股、債也很不同。一般來說REITs的收益可拆解為股息收益和增值收益兩部分，分別體現(xiàn)來自資產(chǎn)的現(xiàn)金分派和價值變動。

　　首先，對于倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等產(chǎn)權(quán)類REITs，其初始股息收益率可能不超過5%，但未來租金增長大概率將帶來底層資產(chǎn)價值的上升從而驅(qū)動增值收益；而類似高速公路的經(jīng)營權(quán)類REITs則以股息收益為主，其經(jīng)營權(quán)價值將逐年遞減直至終值歸零，因而增值收益的體現(xiàn)可能不明顯。簡單來說經(jīng)營權(quán)類REITs從本質(zhì)上更接近債，而產(chǎn)權(quán)類REITs的股性特征相對更強，其收益特性料介于傳統(tǒng)股債之間，與國際市場上的REITs產(chǎn)品也更為接近。

　　其次，鑒于兩類產(chǎn)品在增值收益預(yù)期上的差異，經(jīng)營權(quán)類產(chǎn)品在股息收益上較產(chǎn)權(quán)類產(chǎn)品要求更高，從已經(jīng)公示的試點產(chǎn)品來看，兩者初始收益率可能分別在8%至12%和4%至5%左右。但若綜合考慮股息收益和增值收益，產(chǎn)權(quán)類和經(jīng)營權(quán)類產(chǎn)品全周期投資的內(nèi)部收益率(IRR)應(yīng)該都將至少達到6%至7%，較其在股息收益率上的差別要小很多。

　　最后，考慮初始股息收益率將由發(fā)行價格決定，那么影響中國REITs未來投資回報率的主要變量將是股息分派的持續(xù)增長能力。經(jīng)營權(quán)類REITs基于穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)設(shè)施，波動風險相對較小，但或許也相對缺乏增長彈性。產(chǎn)權(quán)類REITs因涉及不動產(chǎn)租約的動態(tài)調(diào)整可能面臨一定程度的現(xiàn)金流波動風險，但不排除在主動管理下最終兌現(xiàn)出更高的長期增速。該增長可能全部體現(xiàn)到增值收益或股息收益，也可能分別體現(xiàn)在兩部分當中。這在本質(zhì)上反映了兩類底層資產(chǎn)的不同特性。綜合而言，產(chǎn)權(quán)類和經(jīng)營權(quán)類產(chǎn)品各有特色，可對應(yīng)不同的投資策略。

　　首批產(chǎn)品發(fā)行表現(xiàn)或良好

　　中國REITs對以銀行理財子公司、保險、信托為主要代表的機構(gòu)投資者具有較強的吸引力。這些機構(gòu)可能成為首批REITs項目上市的重要參與者，并在上市后較長一段時間內(nèi)穩(wěn)定持有產(chǎn)品份額。

　　當然，不排除公募REITs上市后交易表現(xiàn)因各方的認知差異呈現(xiàn)一定波動。觀察海外REITs發(fā)行上市后一年維度的價格表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)并不存在方向或幅度上的普適規(guī)律，而更多取決于單體REITs自身基本面優(yōu)劣以及投資者在當時對于不同資產(chǎn)板塊的配置偏好。

　　尚難判斷上市后REITs基金價格會否因何種外部因素呈現(xiàn)整體性大幅上升或下挫，但資金對首批各產(chǎn)品追捧力度分布不均可能引起產(chǎn)品間價格相對波動。

　　轉(zhuǎn)自：中國證券報

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