央行貨幣政策新常態(tài)效果不顯著

　　今年以來央行貨幣政策所形成的新常態(tài)，非常值得認真研究與分析。

　　貨幣政策新常態(tài)，就是今年以來在保持穩(wěn)中從緊的基調(diào)不變的情況下，央行的貨幣政策采取定向降準、存貸比計算口徑的調(diào)整、向商業(yè)銀行定向注入流動性等政策工具，有針對性地適度放松貨幣政策，以保證金融市場適度的流動性，鼓勵銀行信貸流向中小企業(yè)弱勢企業(yè)和農(nóng)業(yè)，流向?qū)嶓w經(jīng)濟。只是這些政策的實際效果如何，市場上質(zhì)疑之聲不少。央行貨幣政策的意圖是十分明確的，有人曾很形象地將定向降準評價為從“全面漫灌”到“精準滴灌”的進步。但實施定向降準以來，中小企業(yè)“一貸難求”的現(xiàn)象依然如故。同樣，調(diào)整存貸比計算口徑，市場質(zhì)疑之聲也不少。何也？

　　今年央行貨幣政策的核心就是面對影子銀行、地方政府融資平臺及房地產(chǎn)泡沫風險保持穩(wěn)中從緊的政策，但又得針對一些微小企業(yè)及弱勢產(chǎn)業(yè)給予一定的融資支持，即以定向的數(shù)量工具而不是價格工具來調(diào)節(jié)市場流動性，這與早幾年的貨幣政策取向沒有多少差別，只是更有針對性及細化了。但從當前國內(nèi)金融市場形勢來看，不僅銀行信貸總額可能要達到2009年以來的歷史最高水平，而且社會融資總額也創(chuàng)歷史紀錄。也就是說，央行意愿上是希望今年的貨幣政策能穩(wěn)中從緊，以減弱市場融資的過度擴張，但數(shù)量型工具所能起的作用十分有限。因為這種貨幣政策不僅總量上無法達到效果，在結(jié)構(gòu)調(diào)整上也面臨著不少困難，即中小企業(yè)及弱勢產(chǎn)業(yè)融資同樣困難。

　　實際上，利率或價格工具，是貨幣政策調(diào)控的核心。深化利率市場化改革更強調(diào)的是價格工具，即使發(fā)達國家金融危機以來推行量化寬松貨幣政策，通過債券的買賣來壓低利率，其前瞻性利率指引也是以某一個時期的低利率水平承諾來引導(dǎo)市場預(yù)期的。而貨幣政策的新常態(tài)所強調(diào)的數(shù)量管制，仍還沒有跳出傳統(tǒng)的政策慣性，這并不利于利率市場化改革的深化及有效的價格機制形成，效果當然就十分有限了。

　　在政府管制信貸數(shù)量及價格的條件下，我國銀行體系的競爭只剩下信貸規(guī)模的數(shù)量競爭，即哪家銀行信貸規(guī)模大，市場占有率高，該行的競爭力就強，利潤水平就高。但隨著互聯(lián)網(wǎng)金融爆炸式增長及影子銀行的盛行，利率市場化的機制已從非正規(guī)市場向正規(guī)市場滲透，銀行信貸的規(guī)模競爭正在轉(zhuǎn)化為價格競爭，再加上商業(yè)銀行的風險意識增強，房地產(chǎn)市場進入周期性調(diào)整，銀行及企業(yè)的行為方式已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。比如，日前審計署審計8家銀行2013年貸款投放情況時發(fā)現(xiàn)，有3749.88億元貸款通過同業(yè)合作、基金理財?shù)阮愋刨J業(yè)務(wù)投向國家限制的地方政府融資平臺公司及房地產(chǎn)企業(yè)。也就是說，商業(yè)銀行會根據(jù)其風險定價及利潤情況，把資金流向風險低收益高的地方，而不會按照政府的引導(dǎo)流向微小企業(yè)及弱勢產(chǎn)業(yè)。又比如，溫州、寧波是國內(nèi)中小企業(yè)及民營經(jīng)濟最為活躍的地方，可目前這些地方已成了商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的“重災(zāi)區(qū)”。即便“定向降準”，商業(yè)銀行的可貸資金再多，也不會愿意把資金投放到這些地方。

　　還有，對中小企業(yè)來說，如果能獲得低成本資金，而偏偏本行業(yè)贏利前景不好，他們獲得資金后同樣會繞道到能產(chǎn)生暴利的地方。據(jù)我所知，早幾年不少中小企業(yè)就是千方百計從銀行獲得資金后去炒房。當時，這些企業(yè)只要炒幾套房，就能獲得比一年本業(yè)經(jīng)營利潤還高的收益。你看，不僅銀行資金不易流入中小、小微企業(yè)，即使流入這些企業(yè)也不會用之認真用于發(fā)展實業(yè)。

　　足見，銀行信貸不愿流入實體經(jīng)濟，中小企業(yè)特別是小微企業(yè)無法獲得銀行的資金，地方政府融資平臺盛行及影子銀行泛濫，既有這些小微企業(yè)的素質(zhì)的原因，即中小企業(yè)融資本身就是一個世界性難題，也有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)嚴重不合理的原因。如果中國經(jīng)濟“房地產(chǎn)化”的結(jié)構(gòu)不調(diào)整，房地產(chǎn)暴利不消退，各種資源特別是金融資源涌入房地產(chǎn)市場就是必然。而在這種情況下，央行的貨幣政策目標效果就很難不被弱化。而要改變房地產(chǎn)市場的現(xiàn)狀，就得讓住房市場徹底轉(zhuǎn)型為以消費為主導(dǎo)的市場，不得再把房地產(chǎn)作為宏觀調(diào)控的工具及投資賺錢的工具。

　　在發(fā)達市場經(jīng)濟國家的貨幣政策工具中，早就不太使用存款準備金率了。即使這幾年發(fā)達國家都在競爭性推出量化寬松貨幣政策，也很少運用存款準備金率作為調(diào)控工具。定向降準成了我國央行頻繁使用的工具，正是基于存款準備金率處于非常態(tài)的前提。如果不是我國金融市場發(fā)展嚴重滯后導(dǎo)致存款準備金率的非常態(tài)，定向降準哪里還會有這么重要？試想，如果存款準備金率回歸正常，定向降準還有意義嗎？因此，歸根到底，存款準備金率回歸常態(tài)，不僅有利于整個銀行業(yè)的風險定價，有利于實質(zhì)性降低企業(yè)的借貸成本，更有利推進我國整個金融市場利率市場化的進程。

　　可見，在特定歷史條件下的貨幣政策新常態(tài)效果不顯著，并不出人意料。畢竟，金融改革的根本方向是真正減少政府對市場的干預(yù)與管制，并讓市場價格機制在金融資源中起決定性作用。因此，深化利率市場化改革才是問題的核心所在。（易憲容 作者系中國社會科學(xué)院金融研究所研究員）

來源：上海證券報

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