資產(chǎn)證券化推動(dòng)金融改革進(jìn)程

　　日前，《資產(chǎn)證券化：變革中國(guó)金融模式》一書(shū)作者鄧海清，在接受經(jīng)濟(jì)參考報(bào)記者專(zhuān)訪時(shí)表示，當(dāng)前中國(guó)現(xiàn)行金融體系面臨著一系列挑戰(zhàn)，尤其是金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)顯著卻缺乏適合的監(jiān)管體系。新一屆政府提出“逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤(pán)活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整”。以此為契機(jī)，資產(chǎn)證券化將在推動(dòng)中國(guó)金融改革，建設(shè)中國(guó)金融體系現(xiàn)代化的進(jìn)程中發(fā)揮顯著作用。

　　經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：新書(shū)對(duì)資產(chǎn)證券化做了專(zhuān)業(yè)的評(píng)述，你們是基于何種考慮提出資產(chǎn)證券化會(huì)變革中國(guó)金融模式這一論斷的？

　　鄧海清：資產(chǎn)證券化是一種成熟的結(jié)構(gòu)化融資工具，在歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家利率市場(chǎng)化進(jìn)程開(kāi)端至金融危機(jī)之前發(fā)展迅速。在這個(gè)過(guò)程中，新的基礎(chǔ)資產(chǎn)、新的交易結(jié)構(gòu)、新的贏利模式層出不窮，與債券市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)、貨幣政策之間的聯(lián)動(dòng)越來(lái)越頻繁，逐漸形成直接融資、間接融資之外一股不可忽視的金融力量。然而，無(wú)論是國(guó)外還是國(guó)內(nèi)對(duì)這個(gè)市場(chǎng)的了解和理解都顯不足。在國(guó)外，由于認(rèn)識(shí)上的缺陷導(dǎo)致次貸危機(jī)爆發(fā)。在國(guó)內(nèi)，則致使證券化市場(chǎng)長(zhǎng)期裹足不前。

　　中國(guó)經(jīng)歷了幾十年高速發(fā)展，正進(jìn)入經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型期。新一屆政府提出“逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤(pán)活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整”，透露資產(chǎn)證券化頂層設(shè)計(jì)信息，預(yù)計(jì)后續(xù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)參與者、中介機(jī)構(gòu)將圍繞證券化市場(chǎng)建設(shè)和培育展開(kāi)實(shí)質(zhì)性推動(dòng)，中國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)迎來(lái)最佳發(fā)展時(shí)點(diǎn)。

　　虛擬經(jīng)濟(jì)層面，利率市場(chǎng)化、人民幣國(guó)際化以及監(jiān)管放松，即將帶領(lǐng)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)共同演繹出屬于中國(guó)的資本市場(chǎng)跨越式發(fā)展史。資產(chǎn)證券化將不僅是一種融資工具，更是一個(gè)融資體系。在這個(gè)體系下，所有金融機(jī)構(gòu)將加強(qiáng)協(xié)作、直面競(jìng)爭(zhēng)，最終實(shí)現(xiàn)中國(guó)金融體系的現(xiàn)代化建設(shè)。

　　經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：書(shū)中對(duì)資產(chǎn)證券化有細(xì)致解讀，那么中國(guó)金融領(lǐng)域資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀怎樣？

　　鄧海清：中國(guó)自20世紀(jì)90年代初就開(kāi)始了對(duì)資產(chǎn)證券化的探索。2004年，《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》提出“積極探索并開(kāi)發(fā)資產(chǎn)證券化品種”，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由此拉開(kāi)序幕。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)迄今已涵蓋個(gè)人住房抵押貸款、個(gè)人汽車(chē)抵押貸款、個(gè)人信用卡貸款、一般企業(yè)貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款。企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)覆蓋市政工程、租賃資產(chǎn)、水電氣資產(chǎn)、路橋收費(fèi)和公共基礎(chǔ)設(shè)施等。

　　我們認(rèn)為，中國(guó)資產(chǎn)證券化已經(jīng)進(jìn)入跨越式發(fā)展階段，但仍面臨諸多現(xiàn)實(shí)障礙和法律、會(huì)計(jì)、稅收等制度方面的不確定性。大致有五個(gè)方面：

　　信貸資產(chǎn)支持證券、專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃收益憑證、資產(chǎn)支持票據(jù)在國(guó)內(nèi)均被視為資產(chǎn)支持證券。但實(shí)際，基于分業(yè)監(jiān)管出現(xiàn)的這三種資產(chǎn)支持證券在交易結(jié)構(gòu)、信息披露、投資者適當(dāng)性、二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性等方面都有明顯不同，后續(xù)若不統(tǒng)一發(fā)行交易規(guī)則，任其發(fā)展，一定會(huì)形成監(jiān)管套利；

　　資產(chǎn)證券化本質(zhì)是資產(chǎn)信用代替主體信用，因此需要有特殊目的載體SPV 承接資產(chǎn)并發(fā)行資產(chǎn)支持證券A BS。中國(guó)現(xiàn)行信托法對(duì)特殊目的載體沒(méi)有明確規(guī)定，導(dǎo)致在實(shí)踐中SPV只是一個(gè)法律意義上的概念；

　　破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化區(qū)別于傳統(tǒng)主體信用融資的核心要求。從迄今A B S的實(shí)踐看，中國(guó)的破產(chǎn)隔離仍有嚴(yán)重的制度漏洞；

　　現(xiàn)行制度設(shè)計(jì)下，通過(guò)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行投融資對(duì)資金供需雙方并沒(méi)有太大吸引力。資產(chǎn)證券化要發(fā)展必須在降低交易成本方面下大工夫；

　　資產(chǎn)證券化在中國(guó)尚屬新鮮事物，大多數(shù)市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)從未做過(guò)業(yè)務(wù)，缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)和實(shí)踐能力。

　　經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：從著書(shū)者角度看，資產(chǎn)證券化將如何推動(dòng)中國(guó)的金融改革？

　　鄧海清：中國(guó)現(xiàn)行金融體系仍然面臨一系列挑戰(zhàn)。2008年國(guó)際金融危機(jī)的一大教訓(xùn)就是，混業(yè)經(jīng)營(yíng)與分業(yè)監(jiān)管之間的背離不可忽視。后危機(jī)時(shí)代的金融監(jiān)管徹底摒棄危機(jī)之前的分業(yè)和微觀審慎監(jiān)管思路，崇尚宏觀審慎監(jiān)管和監(jiān)管協(xié)調(diào)。雖然中國(guó)金融體系逐步完善，金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)越來(lái)越顯著，但適合混業(yè)經(jīng)營(yíng)的監(jiān)管體系尚未形成，金融監(jiān)管仍需改革。

　　新一屆政府履職伊始即試圖以金融改革促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，資產(chǎn)證券化將推動(dòng)中國(guó)的漸進(jìn)式金融改革進(jìn)程。首先，三中全會(huì)明確要建立多層次資本市場(chǎng)體系，完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，豐富資本市場(chǎng)產(chǎn)品。多層次資本市場(chǎng)建立的前提是金融機(jī)構(gòu)的多層次性。資產(chǎn)證券化因特有的復(fù)雜性，參與機(jī)構(gòu)眾多，如信托公司、證券公司、評(píng)級(jí)公司等。這些機(jī)構(gòu)的參與程度也遠(yuǎn)超其他融資方式。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，各家金融機(jī)構(gòu)各司其職，發(fā)揮各自的作用，提供相應(yīng)的金融服務(wù)，正是完善的資本市場(chǎng)具備的重要特征。

　　其次，作為結(jié)構(gòu)融資主力軍，資產(chǎn)證券化為解決中小企業(yè)融資難提供了一條可行之路。資產(chǎn)支持證券進(jìn)行本息償付時(shí)，直接以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為保證，與中小企業(yè)本身的資信水平無(wú)關(guān)，能夠較好地回避絕大多數(shù)中小企業(yè)因信用評(píng)級(jí)低融資難的困境。此外，對(duì)特殊目的機(jī)構(gòu)SPV而言，并不是簡(jiǎn)單地以某一個(gè)企業(yè)的應(yīng)收賬款、運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目等的收益權(quán)為支持發(fā)行證券，而是將眾多企業(yè)的資產(chǎn)集合，分門(mén)別類(lèi)地構(gòu)造資產(chǎn)池，目的是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖，然后對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行信用增級(jí)，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行結(jié)構(gòu)化的重組，發(fā)行不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征的證券。通過(guò)這一系列處理，中小企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)可以得到有效的降低，資產(chǎn)支持證券也有了較高投資價(jià)值，拓寬了中小企業(yè)的融資渠道。

　　再次，填補(bǔ)金融產(chǎn)品空白，豐富金融產(chǎn)品線。最后，預(yù)言混業(yè)經(jīng)營(yíng)，促進(jìn)監(jiān)管協(xié)調(diào)。

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