利率市場化大潮襲來 投資格局生變

　　從1993年開始，中國的利率市場化改革已經(jīng)經(jīng)歷了20年。在這一過程中，央行一直維持著穩(wěn)健謹慎的步伐。從取消銀行同業(yè)拆借利率上限，到2013年10月放開貸款利率上限，當前只有存款利率尚未放開。而這一關鍵的“臨門一腳”將很快在近1-2年內踢響。

　　3月11日上午，央行行長周小川在就“金融改革與發(fā)展”答記者問中對存款利率放開做了確實的時間預計?！按婵罾首詈笠砰_，這應該也是利率市場化中最后一步，因為其他的很多利率都已經(jīng)放開了，存款利率放開肯定是在計劃之中。我個人認為，是很可能在最近一兩年就能夠實現(xiàn)?！?/p>

　　然而，利率市場化改革的進程影響到整個金融體制的方方面面，這一過程充滿風險。由于利率市場化，銀行系統(tǒng)將面臨著更加嚴重的不確定性。存款利率管制的控制之手松開之后，銀行是否能夠承受市場化帶來的風險沖擊？利率雙軌制下產(chǎn)生的影子銀行問題是否將最終得到解決？對于新出生的民營銀行來說，一個徹底放開管制的利率市場又意味著什么？對普通投資人來說，擺著我們面前的又將是怎樣的新市場和新機會呢？本期投資周刊，我們一起來為利率市場化做前瞻。

　　【格局變動】

　　中小金融機構面臨更大風險

　　一直以來，由于長期的利率壓制，銀行業(yè)處在利率管制的環(huán)境中生存，利率市場化后的利率水平將迎來一段時間的上行期，銀行之間吸收存款的競爭也將加劇。從他國利率市場化的歷史經(jīng)驗來看，不少國家的利率市場化改革加速時幾乎都伴隨著或大或小的銀行危機。世界銀行研究發(fā)現(xiàn)，在調查的44個實行利率市場化的國家中，有近一半的國家在利率市場化進程中發(fā)生了金融危機。

　　那么，隨著近年來我國利率市場化進程推進，利率風險也將大為提升，商業(yè)銀行能不能適應市場化利率環(huán)境所產(chǎn)生的金融風險？

　　國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松表示，從國際經(jīng)驗看，利率市場化的推進，會促進銀行業(yè)的差異化定位，也會促進銀行業(yè)的洗牌，銀行體系的并購重組有望活躍，經(jīng)營穩(wěn)健、管理能力強的商業(yè)銀行有望脫穎而出。

　　經(jīng)濟學家李稻葵此前在接受南方日報采訪時表示，利率市場化了改革后，大的銀行由于事先做好各類預案，同時具備相當?shù)奈{存款以及風險控制的能力，不太可能出現(xiàn)問題。他認為，更可能是局部銀行會出問題并出現(xiàn)大銀行和小銀行合并的趨勢。

　　李稻葵認為，利率市場化的推進已經(jīng)到了要建立存款保險制度的地步，讓市場逐步化解風險。不過，他也認為，利率市場化總體上有助于提高金融資源的配置效率，各個商業(yè)銀行之間的差異將更加明顯。

　　不過，對于與大銀行實力相差懸殊的中小金融機構，在存貸款利率管制都放開之后，或將面臨更大風險。

　　“我個人認為，我們國家的市場競爭的環(huán)境并不是特別好，中小金融機構在利率完全市場化之后，他們面臨的競爭是更加慘烈的，所以我們希望在這個過程當中能夠讓中小金融機構提高自身的競爭能力，給它一定的保護?！比珖舜筘斀?jīng)委副主任委員、央行原副行長吳曉靈表示。

　　全國政協(xié)常委、前世界銀行高級副行長兼首席經(jīng)濟學家林毅夫也在日前提醒，利率市場化改革是深化金融改革的重要步驟，不過要警惕金融的系統(tǒng)性風險。

　　“放開存款利率和貸款利率，需要了解金融業(yè)容易造成系統(tǒng)風險的特性，要對一些金融行業(yè)、實體經(jīng)濟或者某些經(jīng)濟主體保持警惕?！绷忠惴蚍Q，在利率市場化過程中，應該對那些帶有投機性行業(yè)貸款的流向高度關注和約束，才能避免系統(tǒng)性風險或金融危機。

　　“影子銀行”規(guī)模將受到控制

　　此前，在利率管制的大環(huán)境下，中國的信托市場和銀行市場形成了“利率雙軌制”，造成過去幾年影子銀行、信托市場更發(fā)達，“影子銀行”游離于商業(yè)銀行體系之外，未受到相應的金融監(jiān)管，但又從事融資貸款業(yè)務的金融中介?！坝白鱼y行”將資金投向許多房地產(chǎn)項目以及實體經(jīng)濟之外的許多領域，增加了整個金融系統(tǒng)的風險隱患。

　　中國社會科學院金融法律與金融監(jiān)管研究基地上年度發(fā)布的《中國金融監(jiān)管報告2013》（下稱《報告》）中稱，2012年年底，中國影子銀行規(guī)?；蜻_到20.5萬億元。

　　而利率市場化實現(xiàn)后，對利率信貸資源的管制放松，商業(yè)銀行定價模式也將發(fā)生重大變化，業(yè)內人士預期，這將會削弱影子銀行在部分信貸領域作為融資中介的比較優(yōu)勢。

　　復旦大學經(jīng)濟學院院長袁志剛認為，利率市場化可以解決影子銀行的問題。他認為，利率市場化可以抑制“影子銀行”的規(guī)模，傳導風險。因為影子銀行利用利率差套利是無法避免系統(tǒng)性風險的。

　　他表示，在市場化利率的情況下，理財產(chǎn)品可以用來做實體經(jīng)濟，用高利率的回報來對應實體經(jīng)濟的利潤。

　　民營銀行成長壓力巨大

　　同樣在3月11日，在十二屆全國人大二次會議新聞中心舉行的記者會上，中國銀監(jiān)會主席尚福林表示：“第一批5家民營銀行將分別在天津、上海、浙江、廣東開展試點。”據(jù)了解，首批試點的民營銀行與商業(yè)銀行都是依法設立的商業(yè)銀行，適用同等的國民待遇，接受相同的監(jiān)管。

　　盡管首批試點只有五家，但民營銀行的設立承載了太多關注。許多觀點認為，民營銀行試點是銀行業(yè)市場化的標志性事件，期待利率市場化條件下，民營銀行將成為攪活市場的那條“鯰魚”。

　　而隨著民營銀行的建立，存款利率市場化改革同時宣布加速，這對民營銀行來說更多的是機遇，還是挑戰(zhàn)？

　　英大證券首席經(jīng)濟學家李大霄表示，中國現(xiàn)在對民營銀行的市場準入設置仍然非常嚴格。

　　參照銀監(jiān)會制定的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，商業(yè)銀行資本充足率的標準為：核心一級資本、一級資本和總資本充足率分別達到7.5%、8.5%和10.5%的要求，系統(tǒng)重要性銀行分別達到8.5%、9.5%和11.5%的要求。同時，銀監(jiān)會也將操作風險納入了風險加權資產(chǎn)的計量，同時把資產(chǎn)證券化及場外交易納入資本監(jiān)管。與國際標準相比，這一準入條件更為嚴格。

　　李大霄表示，由于市場準入高、試點數(shù)量少，民營銀行加入競爭并不會對現(xiàn)有的銀行體制產(chǎn)生大的沖擊。另一方面，在利率市場化管制放開后所帶來的利率上行期，這些銀行將面臨更大的生存壓力，在成立初期，民營銀行的經(jīng)營定會存在一定時期的艱難、甚至虧損狀態(tài)，如果能夠挺過艱難時期，后期利率下行，其經(jīng)營境況或將改善。

　　【市場影響】

　　利率水平或短期抬升

　　近年來，隨著居民理財意識的提高，越來越多的人不愿將資金放在銀行存款中。去年以來，余額寶等高收益超靈活的互聯(lián)網(wǎng)理財迅速走紅，進一步提升加速了活期存款搬家的速度，也提高了整體的利率水平。有業(yè)內人士分析稱，“寶寶”們受到熱捧，一定程度上體現(xiàn)了儲戶對提高存款收益率的強烈訴求，也側面折射出了市場對存款利率市場化的需求。

　　隨著存款利率市場化進程推進，人們最關心的首先是利率水平的走向。最近香港金融研究中心研究員完成的一份研究分析表示，市場化后中國的實際“均衡”利率可能在4%—4.5%之間。這意味著，相比當前約為2%的實際評價利率，市場化的過程中平均實際利率將上升200-250個基點。

　　不過，瑞銀集團經(jīng)濟學家汪濤分析指出，這一估算并沒考慮在金融自由化以后，高儲蓄率可能怎么影響“自然利率”。他分析指出，東亞經(jīng)濟體過去的經(jīng)歷顯示，在80年代早期至晚期，日本、韓國和臺灣的實際利率的確因為利率市場化和金融自由化而走高，但接著就出現(xiàn)下跌并穩(wěn)定下來了。

　　值得注意的是，在日本和韓國的發(fā)展中，增長和利率的差值分別在90年代初期和近幾年開始收窄并轉向正值。汪濤稱，這完全符合“黃金法則”，也就是一個國家的名義利率應該等于或高于其名義GDP增速。

　　“我們認為，從上述研究可以總結出，中國的平均實際利率將在未來兩年上漲不到200個基點。因為，高儲蓄率和提供給信貸擴張的充足資金有助于降低平衡利率?！贝送?，汪濤提到，在未來2-3年全球利率低水平和不斷上升的金融一體化程度將限制國內利率的上升。并且，隨著資本管制將逐步放松，較大的利率差異和穩(wěn)定的人民幣匯率將吸引更多的外匯流入，包括以國內企業(yè)海外借貸的形式，都將對國內利率上升起到一定的對沖作用。

　　匯豐中國首席經(jīng)濟學家屈宏斌也分析表示，利率放開目的是為了讓市場尋找利率的均衡點，在多數(shù)情況下會上升，但至于上升的幅度和持續(xù)時間則需要依據(jù)國情和經(jīng)濟需求狀況而異?！皩嶋H上取決于當時的資金供求關系，如果經(jīng)濟過熱，市場利率一般走高?！鼻瓯蠓治霰硎荆诟邇π盥实闹袊?，資金供給還是比較充足。加上中國目前的經(jīng)濟增長速度放緩，預計利率放開后較長時間維持在較高水平的概率不大。

　　瑞銀預計，7天回購利率這個貨幣市場最優(yōu)代表性的利率，今年全年的平均水平將在4%—4.5%，并預期10年期國債收益率穩(wěn)定在略微低于5%的水平。同時，企業(yè)債券和影子銀行利率可能進一步走高。

　　創(chuàng)新理財增長空間仍大

　　事實上，收益率在4%-5%的理財市場是變相利率市場化的演練，去年互聯(lián)網(wǎng)理財也加快了利率市場化的步伐。目前理財產(chǎn)品僅為合并存款（存款加理財產(chǎn)品）規(guī)模的十分之一，但理財資產(chǎn)管理規(guī)模的同比增長高達65%，而傳統(tǒng)存款同比增長僅為15%。

　　毫無疑問，理財產(chǎn)品是新興的中產(chǎn)階層與利率市場化的邂逅。不過，中央財經(jīng)大學中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇向媒體分析表示，未來的存款收益會更高，而理財產(chǎn)品是階段性的產(chǎn)物，隨著利率市場化推進，可能保本型的產(chǎn)品會逐漸退出。同時，銀行業(yè)的競爭會更激烈，小銀行的理財產(chǎn)品風險也將加大。

　　據(jù)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（以下簡稱銀監(jiān)會）的數(shù)據(jù)，截至2013年9月中國銀行業(yè)理財產(chǎn)品余額達到9.9萬億元。四大行理財產(chǎn)品的規(guī)模所占比重最大，按四大國有銀行去年上半年報表為3.6萬億元，股份制銀行的規(guī)模為3.3萬億元。股份制銀行的合并存款，即存款加理財產(chǎn)品中，15%來自理財產(chǎn)品,比率大于四大行的7%。

　　渣打銀行大中華區(qū)研究部主管王志浩接受南方日報記者采訪時表示，這些數(shù)據(jù)表明，在利率市場化仍未完全放開之前，隨著銀行業(yè)傳統(tǒng)存款競爭更趨白熱化，短時間內理財產(chǎn)品業(yè)務仍有巨大的增長空間。

　　但理財產(chǎn)品收益率隨著同業(yè)利率而變動的趨勢將更加明顯，因為理財產(chǎn)品資金體現(xiàn)出銀行資金的邊際成本。當前理財產(chǎn)品的收益率遠高于3個月存款利率。理財產(chǎn)品收益率也隨著同業(yè)市場3個月期回購利率而上下波動。較高的收益率不僅對個人投資者有吸引力，也越來越多地吸引企業(yè)，渣打銀行分析表示，目前越來越多企業(yè)的財務總監(jiān)日益青睞理財產(chǎn)品。

　　中投證券研究員何欣指出，央行的總量政策已經(jīng)從此前的周期性調整，轉變?yōu)榻Y構調整，并很可能會在2014年內維持較高的貨幣市場利率水平。預計2014年將逐漸通過提升貸款利率而向實體經(jīng)濟傳導。在貨幣市場資金偏緊的背景下，2014年銀行穩(wěn)健理財產(chǎn)品的預期收益率水平預計也不會讓人失望。

　　長期而言，普通投資者也將面臨更多的投資選擇。周小川在“兩會”中指出，利率市場化的過程中，由于管理方式、宏觀調控方式的改變，市場上肯定會出現(xiàn)一些新的機會，這些機會可能會在短期內帶來稍高一些回報，市場會追求這些機會，導致利率在一定期間內有上行的可能性?！?/p>

　　郭田勇也分析指出，存款利率上浮空間逐漸放寬，商業(yè)銀行會八仙過海各顯其能，涌出很多新的金融產(chǎn)品，存款人的利率也能得到更大回報。銀行為尋找更好的優(yōu)質客戶，業(yè)務上也會有進一步的創(chuàng)新，在風險管理上預期也會有更多的產(chǎn)品和方法出現(xiàn)。

　　衍生品市場將逐步完善

　　王志浩對南方日報記者表示，從世界范圍看，利率管制放開以后，金融業(yè)可能、并且通常會出現(xiàn)一些問題。最好的情況下也將至少有少數(shù)銀行破產(chǎn)，最糟糕的情況是出現(xiàn)小范圍金融危機。突然間銀行將不得不面臨激烈的存款競爭，因此它們將尋求高收益同時也伴隨高風險的貸款。由于銀行通常不能為這貸款產(chǎn)品正確定價，導致貸款損失率增高只是時間問題。

　　與此同時，由于銀行突然需要競爭存款，存款利率將被炒高，這將鼓勵銀行追逐更高風險借款人。更高的融資成本和高貸款不良率最終可能導致銀行出現(xiàn)破產(chǎn)，同時如果問題傳播和擴散，可能出現(xiàn)銀行業(yè)危機。

　　業(yè)內人士分析指出，在推進利率市場化的同時，利率期貨等衍生品建設也急需同步推進，以滿足利率市場各主體的風險管理需求。雖然去年9月我國成功上市了5年期國債期貨，但持有大量現(xiàn)券的銀行、保險等機構還未參與進來，國債期貨市場交易并不是太活躍。全國政協(xié)委員、財政部財政科學研究所所長賈康在“兩會”時建議表示，應加快籌備并推出1年期、2年期、10年期等國債期貨品種。

　　專家分析指出，目前，市場化由于沒有對應的風險管理工具，銀行不得不自己承受風險，。進一步豐富國債各期限期貨品種，形成長期、中期和短期的品種體系，不僅可以帶動更多的市場主體參與進來，更有助于形成完善的國債收益率曲線。

　　【政策前瞻】

　　市場化完成仍需時間

　　盡管央行將放開存款利率的時間表設置在一兩年之內，但最終利率市場的徹底放開仍是一個循序漸進的過程。

　　“利率市場化的徹底完成對我國的金融體系將產(chǎn)生革命性的影響?！崩畲笙稣f，“在利率市場化的初段，利率水平將處于上行期，在利率市場化改革的后期，整個利率水平最終會下降，市場也逐漸會變得更有效率，但這是個漸進的過程?！?/p>

　　李大霄認為，在今后可以預見的一兩年之內，雖然央行將放開利率管制，但不會出現(xiàn)銀行大面積虧損情形。

　　“現(xiàn)在近萬億的銀行利潤在國家手中，這個數(shù)額是巨大的，不會因為利率管制的放開而明顯削減。此外，銀行還有很多的獲利渠道，存貸差只是一個方面，現(xiàn)在銀行的獲利的空間和領域還在不斷拓寬?！彼硎?，競爭的狀態(tài)和放開管制是兩個概念，要達到靠競爭決定利率水平需要相當長的時間。

　　【熱點聚焦】

　　貨幣基金會否重蹈美國覆轍？

　　去年，由于市場資金緊張，銀行間市場拆借利率幾度飆高，從而推高了各類貨幣投資產(chǎn)品價格。貨幣基金收益率也一再水漲船高，市場協(xié)議的存款利率有充足的上浮空間。加上與互聯(lián)網(wǎng)金融的“邂逅”，成就了余額寶普惠金融吸金神話。

　　可是，市場人士擔心，隨著存款利率市場化放開，銀行存款產(chǎn)品由于風險更低將重獲吸引力。加上一旦市場利率波動加大，一旦大幅掉頭向下，難保余額寶不會重蹈美國貨幣市場基金的覆轍，當年火爆一時的Paypal基金最終被清盤。

　　對此，有媒體引述支付寶相關人士的話表示，任何貨幣基金都可能存在一定的風險，未來前景不可預測。“但余額寶和Paypal的不同在于，Paypal基金最終清盤是基于美國發(fā)生金融危機的大背景，而我國，目前還處于利率市場化的前期，市場利率有波動，但是整體上還是處于高位，比較適合貨幣基金的發(fā)展?！?/p>

　　對此，天弘基金也曾表示，由于每個國家發(fā)展階段不一樣，利率市場化的進程跟速度也會不一樣，天弘會根據(jù)不同的市場情況和發(fā)展階段，來逐步調整資產(chǎn)配置和投資策略，力爭給投資者比較穩(wěn)定的回報。

　　業(yè)內人士分析指出，現(xiàn)在屬于利率市場化的前期，整體投資機會還是很好的，但是未來隨著市場利率的逐步變化，貨幣基金的收益會向正常水平回歸。

來源： 南方日報

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