發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化 謹(jǐn)防流動性風(fēng)險

　　目前，世界主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策日益分化，囿于國際貨幣體系的內(nèi)在缺陷，全球流動性出現(xiàn)收縮跡象。國內(nèi)金融市場高杠桿流動性脆弱，面臨去杠桿、抑泡沫局面。在此背景下，筆者認(rèn)為，銀行業(yè)需降低風(fēng)險偏好全覆蓋管控流動性風(fēng)險。

　　發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化 全球流動性面臨收縮

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的差異，導(dǎo)致美、歐、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化。得益于國際金融危機(jī)后實施大規(guī)模的財政、貨幣“雙寬松”政策，美國經(jīng)濟(jì)在全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中率先復(fù)蘇，就業(yè)增長強(qiáng)勁。2016年10月27日公布的美國10月22日當(dāng)周首次申請失業(yè)救濟(jì)人數(shù)連續(xù)86周低于30萬人，創(chuàng)1970年以來最長的低失業(yè)周期；2016年8月，美國房地產(chǎn)價格同比增長5.3%，全國房屋價格指數(shù)接近2006年7月創(chuàng)下的歷史高位；2016年三季度，美國經(jīng)濟(jì)增長2.9%創(chuàng)兩年新高。為避免復(fù)蘇過程中流動性過度泛濫、經(jīng)濟(jì)泡沫過快膨脹，美聯(lián)儲先后在2014年終止量化寬松QE，并于2015年12月啟動9年來首次加息。相反，日、歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍面臨通縮困境，經(jīng)濟(jì)持續(xù)在零通脹和通縮之間徘徊。為提振經(jīng)濟(jì)，日本央行實施負(fù)利率政策；2016年3月，歐洲央行宣布進(jìn)一步降息的同時，擴(kuò)大每月資產(chǎn)購買規(guī)模至800億歐元；2016年8月4日，在7年來首次降息的同時，英國央行還重啟債券購買計劃和銀行資助方案，以緩沖即將出現(xiàn)的由退歐引發(fā)的經(jīng)濟(jì)低迷。

　　伴隨美聯(lián)儲貨幣政策與其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體反向而行，資金開始加快從日本、歐洲流向美國。僅在2016年5月，日本和歐洲投資者購買的美國公司債規(guī)模就達(dá)到127億美元。這又迫使日、歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體采取更為寬松的貨幣政策補(bǔ)充流動性。

　　美、日、歐貨幣政策博弈過程中，新興市場可能因此面臨更大的風(fēng)險。國際貨幣儲備中美元占比達(dá)63%，美國的貨幣政策對國際資本流動有導(dǎo)向性作用。使美聯(lián)儲成為唯一一個能創(chuàng)造國際流動性的實體，這是當(dāng)前國際貨幣體系的主要缺陷。大多數(shù)新興市場國家，由于其貨幣不能在國際金融交易中使用，嚴(yán)重依賴于美元流動性，飽受美國貨幣政策外溢之?dāng)_。而且2013年10月，美聯(lián)儲建立了與加拿大、歐元區(qū)、日本、瑞士和英國央行的美元流動性互換常設(shè)安排，形成了一個與外界隔斷的美元流動性圈子。美聯(lián)儲的選擇性擔(dān)保擴(kuò)大了美元流動性日益呈偏態(tài)分布的風(fēng)險，更加劇了新興市場流動性波動的潛在可能。隨著美聯(lián)儲調(diào)整貨幣政策，退出QE，海外資金加速回流美國趨勢明顯。雖然2016年上半年以來，日本、歐洲、英國央行相繼寬松貨幣釋放的流動性在一定程度上緩解了新興市場資金外流壓力，但短暫的提振并不足以化解其困境。美元加息頻率緩慢，但仍處于加息通道，一旦美聯(lián)儲加快貨幣政策調(diào)整步伐，新興市場將面臨又一輪沖擊，“盧卡斯悖論”顯而易見。

　　金融市場高杠桿 流動性脆弱

　　國內(nèi)金融市場積累了較大規(guī)模的杠桿套息交易。形式上，銀行自營投資、銀行表外理財與股市和債市杠桿套息交易相互交叉重疊。截至2016年6月末，我國貨幣乘數(shù)為5.16，創(chuàng)出新高。貨幣乘數(shù)代表了貸款、表外理財、信托計劃、證券抵押融資等債務(wù)創(chuàng)造貨幣的程度，一定程度也表明了金融系統(tǒng)的杠桿水平。

　　數(shù)據(jù)顯示，2016年上半年，上市銀行新增貸款中僅有0.5%投向民間投資集中的制造業(yè)，投向個人按揭貸款占比最高，為45%。全國個人住房貸款占儲蓄存款余額比重也從2014年的22.9%上升到2016年上半年的28.46%。銀行對房地產(chǎn)企業(yè)的服務(wù)也從表內(nèi)信貸向“信貸+非信貸、股權(quán)+債權(quán)、表內(nèi)+表外、境內(nèi)+境外”的綜合化金融服務(wù)模式發(fā)展。表內(nèi)為房企開發(fā)貸款和自營投資，表外為委托貸款和銀行理財。自營投資和銀行理財流入房地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域規(guī)模明顯增加，截至2016年上半年，余額達(dá)2.09萬億元。同時，金融業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模日漸龐大。截至2015年底，包括銀行理財、信托、保險、證券、公募基金、基金子公司、私募基金等在內(nèi)的泛資產(chǎn)管理市場管理資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)到93萬億元，相當(dāng)于2015年末全部本外幣存款余額的66%以上。M1、M2剪刀差處于歷史高位，大量資金活化淤積于房地產(chǎn)、債市等資產(chǎn)市場，并未投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。金融自我服務(wù)現(xiàn)象顯現(xiàn)，例如，企業(yè)發(fā)行債券或上市募資，購買銀行理財，銀行理財再做委外業(yè)務(wù)，委外機(jī)構(gòu)再去購買企業(yè)債券并通過加杠桿維持收益和負(fù)債匹配。2015年，僅上市公司購買理財余額就從3475億元大幅增加至5479億元。2016年上半年，15%由銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品被其他銀行持有，而2014年末僅為3%。

　　國際上一般將金融保險與房地產(chǎn)合并在一起稱作FIREfinance， insurance， real-estate產(chǎn)業(yè)，以示經(jīng)濟(jì)金融化的程度。歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗顯示，在西方，銀行將約70%的儲蓄投資于房地產(chǎn)市場，而金融市場基金、信托基金和養(yǎng)老金機(jī)構(gòu)也將其大部分儲蓄投入到股市、債市等證券市場。這種資金循環(huán)模式為投機(jī)者提供了廣闊的獲利空間，卻很少創(chuàng)造出新的有形資本。債務(wù)杠桿助長了股市、債市泡沫，按揭債務(wù)擴(kuò)大了房地產(chǎn)泡沫最終引發(fā)了2008年美國金融危機(jī)。

　　銀行屬于存款類金融機(jī)構(gòu)，具有貨幣創(chuàng)造功能，自覺維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定是其義不容辭的重大社會責(zé)任。存款是銀行立行之本，日漸喪失存款的銀行，也就難稱其為銀行了。雖然，目前國內(nèi)銀行資產(chǎn)負(fù)債來源多元化，存貸比由法定監(jiān)管指標(biāo)轉(zhuǎn)為流動性監(jiān)測指標(biāo)。但銀行貸款、自營投資還需要存款提供資金，如果貸款、自營投資日益依賴同業(yè)存款、同業(yè)拆借、回購等短期融資、理財、影子銀行等波動性更大的市場提供的資金來源，配置公司債券、信托受益人權(quán)益公司貸款、信托產(chǎn)品和理財產(chǎn)品，投向樓市、股市、債市、匯市等資產(chǎn)市場其面臨的風(fēng)險無法估量。

　　歐美銀行業(yè)的前車之鑒歷歷在目。例如，2007年9月發(fā)生流動性危機(jī)而最終被國有化的英國北巖銀行，僅有22.4%的資金來自于存款，而該比例在1997年為62.7%，負(fù)債中的零售存款占比十年下降了40個百分點(diǎn)，增長的大部分來自證券化、資產(chǎn)擔(dān)保債券和同業(yè)市場拆入。再例如，迫于金融危機(jī)后的監(jiān)管壓力和自身的反思，美國兩家頂級投行高盛和摩根士丹利被迫從投行向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型吸收存款以增強(qiáng)經(jīng)營的穩(wěn)定性。目前摩根士丹利的存款規(guī)模已位居美國第十大銀行，高盛也推出了在線儲蓄業(yè)務(wù)，開戶門檻僅為1美元，存款年率為1.05%，遠(yuǎn)高于美國其他大型銀行的存款利率。因此，從國際銀行的發(fā)展實踐中，鮮有證據(jù)支持銀行資金來源“去存款化”是必然的趨勢和潮流。

　　從國內(nèi)情況看，2013年“錢荒”去之不遠(yuǎn)，2015年以來國內(nèi)股、匯、樓、期、債等多市資產(chǎn)輪動震蕩，銀行自營、理財資金居間流轉(zhuǎn)猶如火中取栗。2016年初以來，銀行間市場逐月發(fā)生資金趨緊事件，商業(yè)銀行頻于依賴央行緊急注入流動性援助。這類杠桿交易主要由風(fēng)險偏好上升驅(qū)動，金融機(jī)構(gòu)加杠桿加大同業(yè)拆借、回購等短期融資，配置公司債券、信托受益人權(quán)益公司貸款、信托產(chǎn)品和理財產(chǎn)品等長期限風(fēng)險資產(chǎn)，減持國債等優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)，導(dǎo)致風(fēng)險資產(chǎn)價格上漲，信用利差縮窄，市場交易量增加烘托下，表面上市場流動性充裕。但這類債務(wù)杠桿交易衍生的流動性具有脆弱屬性，資金流動對境內(nèi)外息差、匯差極敏感。當(dāng)前發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化，跨境資本流向變化快速。2016年9月，我國銀行結(jié)售匯逆差1897億元，較8月逆差規(guī)模擴(kuò)大3倍，為連續(xù)15個月出現(xiàn)逆差，資金流出壓力增大。一旦出現(xiàn)市場壓力撤資，這些流動性就可能迅速消失，并引發(fā)樓市、股市、債市、匯市資產(chǎn)的重新配置，銀行信用風(fēng)險暴露，連鎖引發(fā)流動性沖擊。那些期限錯配、高杠桿套息的金融機(jī)構(gòu)，飽受流動性沖擊遭遇擠兌也就在所難免。

　　因此，抑制資產(chǎn)泡沫成為當(dāng)前監(jiān)管政策重點(diǎn)。2016年初以來，“一行三會”對銀行、證券、保險、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)采取了一系列金融監(jiān)管措施，整肅規(guī)范資本市場并購重組、資管計劃、銀行理財、代銷等業(yè)務(wù)，同時央行啟用28天期逆回購等工具抬高金融杠桿交易成本，來引導(dǎo)金融去杠桿抑制資產(chǎn)泡沫。預(yù)示未來流動性走向的利率互換交易行情顯示，2016年10月31日，以7天回購定盤利率FR007為基準(zhǔn)的1年期利率互換上漲5.5bp至2.76%，創(chuàng)2015年4月下旬以來收盤新高。銀行理財杠桿套息賺的是資產(chǎn)收益和回購利率之間的息差。若回購利率持續(xù)上行超出票息造成虧損撤資，屆時市場流動性凍結(jié)，表外風(fēng)險敞口回歸銀行資產(chǎn)負(fù)債表顯而易見。

　　表內(nèi)外全覆蓋管控銀行流動性風(fēng)險 迫在眉睫

　　當(dāng)前，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化全球流動性面臨收縮之際，面對經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，信用風(fēng)險仍將釋放，人民幣承壓，金融去杠桿、化解流動性風(fēng)險迫在眉睫，國內(nèi)商業(yè)銀行堅持“安全性、流動性、效益性”三性原則防范信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險相互疊加，表外風(fēng)險向表內(nèi)轉(zhuǎn)化，避免自身成為震蕩之源刻不容緩。對此，筆者對國內(nèi)銀行業(yè)提出十條建議：

　　一是加強(qiáng)合格優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)管理。堅持“三性”原則，平衡好安全性、流動性、盈利性三者關(guān)系，穩(wěn)健經(jīng)營。杜絕假以輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型發(fā)展之名利用自營投資、理財?shù)缺韮?nèi)外業(yè)務(wù)大行信用擴(kuò)張之道，盲目彎道超車。降低風(fēng)險偏好主動提高國債等一級優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)占比，適當(dāng)壓縮風(fēng)險資產(chǎn)占比以及縮短風(fēng)險資產(chǎn)久期，降低表內(nèi)外杠桿套息需求。

　　二是加強(qiáng)應(yīng)急資產(chǎn)儲備管理。拓展資產(chǎn)項目，逐步采取事業(yè)部制體制將資金同業(yè)等業(yè)務(wù)專營化、條線化，建立分行建制的專業(yè)業(yè)務(wù)單元，使各業(yè)務(wù)線、產(chǎn)品線成為獨(dú)立的資產(chǎn)單元，形成資產(chǎn)定價基礎(chǔ)，將業(yè)務(wù)單元和區(qū)域機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)隨時根據(jù)盈虧和資產(chǎn)負(fù)債管理需要，采用剝離、出售、資產(chǎn)置換的方式，進(jìn)行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化配置調(diào)整。

　　三是加強(qiáng)債券承銷業(yè)務(wù)服務(wù)。銀行可利用債券市場大發(fā)展契機(jī)，積極進(jìn)行企業(yè)債券承銷服務(wù)，通過債券直接融資方式置換企業(yè)中長期貸款，提高資產(chǎn)的流動性。

　　四是加強(qiáng)開展資本市場支付結(jié)算服務(wù)。珍視存款立行等久經(jīng)錘煉的傳統(tǒng)智慧與創(chuàng)新并重，加快傳統(tǒng)存款業(yè)務(wù)創(chuàng)新。形成穩(wěn)定的一般性存款與同業(yè)存款互換的雙向回流機(jī)制，以有效對沖資本市場波動對銀行流動性產(chǎn)生的不利影響。

　　五是通過表內(nèi)結(jié)構(gòu)性對沖有效地調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表。將同業(yè)存款證券化，發(fā)行大額可轉(zhuǎn)讓定期同業(yè)存單，提高資金穩(wěn)定性；并同次級債、金融債券等長期主動負(fù)債工具發(fā)行結(jié)合，形成期限長短搭配的主動負(fù)債工具箱，對應(yīng)資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)和利率結(jié)構(gòu)，化解資產(chǎn)負(fù)債期限錯配問題，防范流動性風(fēng)險。

　　六是建立完善流動性集中度限額管理制度。針對表內(nèi)外資產(chǎn)負(fù)債的品種、幣種和期限等進(jìn)行集中度限額管理，防止由于資產(chǎn)負(fù)債過度集中引發(fā)流動性風(fēng)險。特別是針對同業(yè)負(fù)債依存度情況，可考慮設(shè)置同業(yè)負(fù)債依存度限額，控制和逐步降低同業(yè)市場融資風(fēng)險，改善負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高負(fù)債穩(wěn)定性。

　　七是從嚴(yán)控制基層機(jī)構(gòu)線下拆借，限制銀行基層機(jī)構(gòu)貨幣市場以及同業(yè)融資?？煽紤]原則不再賦予基層機(jī)構(gòu)同城線下資金拆借授權(quán)，以統(tǒng)一全行資金交易行為。

　　八是加強(qiáng)自營同業(yè)投資業(yè)務(wù)交易對手、交易環(huán)節(jié)管理。審核同業(yè)業(yè)務(wù)的交易對手、結(jié)構(gòu)設(shè)計、風(fēng)控措施。對金融同業(yè)合作機(jī)構(gòu)進(jìn)行審核，包括對機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入性審批，并在合作期間按期作出復(fù)核、嚴(yán)格按照退出機(jī)制淘汰機(jī)構(gòu)?？筛鶕?jù)審慎管理原則，對應(yīng)收款項類投資等資產(chǎn)計提撥備。對已開展的同業(yè)投資業(yè)務(wù)進(jìn)行分類逐筆排查和風(fēng)險點(diǎn)重新評估。

　　九是重視敏感期資金交割管理控制交易風(fēng)險。增強(qiáng)市場風(fēng)險意識，加強(qiáng)流動性管理，進(jìn)行期限錯配交易時，可密切關(guān)注和避開企業(yè)納稅入庫，所得稅匯算清繳；發(fā)行央票或國債后的資金繳款；央行在公開市場上賣出外匯，回籠人民幣；補(bǔ)交存款準(zhǔn)備金、存款準(zhǔn)備金率變動；IPO募集或發(fā)行金融債等敏感期限區(qū)間的交割日。

　　十是加強(qiáng)理財業(yè)務(wù)等表外業(yè)務(wù)風(fēng)險管理。理財業(yè)務(wù)實質(zhì)上屬于信托業(yè)務(wù)。銀行應(yīng)根據(jù)信托關(guān)系的實際客觀要求設(shè)立風(fēng)險隔離機(jī)制，切實維護(hù)銀行、消費(fèi)者的權(quán)益。從運(yùn)行體制上隔絕理財業(yè)務(wù)與銀行自營業(yè)務(wù)間的風(fēng)險傳遞。設(shè)立獨(dú)立的銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)單元落實資產(chǎn)管理職能，單獨(dú)核算，集中經(jīng)營管理信托理財業(yè)務(wù)。將理財業(yè)務(wù)納入信用風(fēng)險管理，審核理財產(chǎn)品的交易對手、結(jié)構(gòu)設(shè)計、風(fēng)控措施；根據(jù)審慎管理“穿透”原則對理財產(chǎn)品計提撥備，防止銀行表內(nèi)外風(fēng)險疊加引致流動性風(fēng)險。

來源：中國證券報

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