李波：礦價吞噬利潤 鋼鐵板塊估值雖低股價難漲

　　上周國內(nèi)鋼價結(jié)束了連續(xù)五周的上漲，出現(xiàn)回落。由于鋼價前期上漲的驅(qū)動力已經(jīng)無法持續(xù)，因此本次鋼價回落符合預(yù)期。目前鋼鐵板塊的估值處于歷史低位，相對安全，但是需求仍然低迷，因此股價難有持續(xù)上漲動力。未來保障房、區(qū)域建設(shè)和淘汰落后產(chǎn)能的落實(shí)情況，以及汽車在四季度的旺季能否復(fù)蘇，將成為影響行業(yè)走勢的關(guān)鍵。

　　國內(nèi)鋼價如期回落

　　上周國內(nèi)鋼價結(jié)束了連續(xù)五周的上漲，出現(xiàn)向下拐點(diǎn)。鋼價前期的上漲緣于供給減少和需求回升的推動，而兩大“引擎”在前兩周已經(jīng)出現(xiàn)“熄火”跡象，因此鋼價的回落也在市場預(yù)期之中。

　　7月中旬以來，國內(nèi)鋼材價格已經(jīng)連續(xù)五周上漲，鋼企限產(chǎn)減產(chǎn)和下游行業(yè)回補(bǔ)原材料庫存是兩大推動力。不過，供給減少只是“曇花一現(xiàn)”，需求的回升也難以持續(xù)。

　　在二季度國內(nèi)鋼價持續(xù)低位運(yùn)行的壓力下，7月份鋼企加大了限產(chǎn)和減產(chǎn)的力度，國內(nèi)粗鋼和鋼材產(chǎn)量雙雙顯著回落。并且，與以往“由小到大”分批次減產(chǎn)不同，7月份大型鋼企和小型鋼企實(shí)現(xiàn)同時減產(chǎn)，更加有效地減少了鋼材供給。

　　但是，伴隨鋼價的持續(xù)反彈，鋼廠迅速開始復(fù)產(chǎn)。對于尚處于淡季、需求端沒有顯著改善的鋼鐵行業(yè)來說，價格將重新面臨著上漲壓力。中鋼協(xié)最新的旬報數(shù)據(jù)顯示，8月上旬全國粗鋼日產(chǎn)量為171.9萬噸，環(huán)比7月下旬增加7.7萬噸，在連續(xù)下跌3個月后再次出現(xiàn)抬升態(tài)勢。

　　需求方面，根據(jù)易貿(mào)鋼鐵網(wǎng)的數(shù)據(jù)，7月份汽車、建筑、家電、機(jī)械等鋼鐵下游行業(yè)開始逐步啟動了原料補(bǔ)庫存行為，并且新訂單數(shù)量也開始回升。下游行業(yè)的被動補(bǔ)庫存以及訂單觸底反彈成為鋼價反彈的又一動力。

　　當(dāng)然，只有鋼鐵下游行業(yè)的運(yùn)營持續(xù)好轉(zhuǎn)，才能有效拉動鋼鐵需求、對沖鋼鐵產(chǎn)量回升，從而支撐鋼價繼續(xù)上漲。不過，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體趨勢偏弱的背景下，鋼鐵需求亮點(diǎn)不明。

　　由于下游需求的復(fù)蘇難以超預(yù)期，加上產(chǎn)量已現(xiàn)恢復(fù)跡象，7月中旬以來的鋼價反彈已經(jīng)缺乏持續(xù)上漲的動力。實(shí)際上，三大鋼廠9月份提價幅度低于預(yù)期，恰恰反映了其對后市的謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　礦價吞噬鋼企利潤

　　在國內(nèi)鋼價連續(xù)上漲的五周期間，鋼價漲幅達(dá)到8.5%；統(tǒng)計期內(nèi)礦石價格漲幅更大，為23.34%。然而上周鋼價的下跌迅速傳導(dǎo)至上游原材料：以長協(xié)礦計算的成本上升0.21%，以現(xiàn)貨礦為主的鋼廠成本下降0.10%，鋼價整體下跌1.6%。

　　由于原材料價格變動彈性較大，因此礦價的漲幅和跌幅均超越鋼價，這就擠壓了鋼鐵行業(yè)的利潤，導(dǎo)致各鋼材品種毛利出現(xiàn)下降。根據(jù)廣發(fā)證券的測算，若以純現(xiàn)貨礦計算，高線、冷軋板仍有毛利，而螺紋、熱軋、中板、鍍鋅明顯虧損；若以純長協(xié)礦計算，所有產(chǎn)品均無毛利。

　　前期礦價的大幅上漲曾令鐵礦石需求強(qiáng)勁回升，從而推高了以運(yùn)輸鐵礦石為主的好望角型船運(yùn)費(fèi)指數(shù)（BCI）。7月15日-8月20日期間，BCI累計漲幅高達(dá)118%；然而上周鋼價的回落拖累礦石價格下跌，進(jìn)口礦的跌幅甚至達(dá)到4.7%，BCI應(yīng)聲回落3.61%。伴隨前期礦價大漲，礦石運(yùn)輸?shù)耐稒C(jī)性因素再次顯現(xiàn)。在行業(yè)基本面缺乏支撐的背景下，這種投機(jī)行為更加劇了礦價的波動，對行業(yè)帶來不利影響。

　　目前大部分鋼鐵產(chǎn)品已經(jīng)陷入虧損，并且前期鐵礦石的快速上漲可能令國內(nèi)鋼企面臨高企的四季度協(xié)議礦價，從而造成全年虧損的局面。因此，從基本面來看，鋼鐵板塊總體機(jī)會不大，擁有鐵礦石資源的鋼鐵股相對具有優(yōu)勢。

　　從估值來看，鋼鐵板塊當(dāng)前處于歷史低位，具備足夠的安全邊際。按照最新的財務(wù)數(shù)據(jù)，鋼鐵板塊的市凈率為1.38倍，低于2001年以來的歷史均值1.95倍，接近理論下限1.20倍。與此同時，鋼鐵板塊相對全部A股市凈率的估值溢價為50.74%，低于61.04%的歷史均值和53.05%的理論下限。

　　總體來看，短期估值修復(fù)可能會成為鋼鐵板塊反彈的推動力，但是需求的低迷令股價反彈缺乏持續(xù)性。如果未來保障性住房、區(qū)域建設(shè)和淘汰落后產(chǎn)能得以落實(shí)，汽車行業(yè)在四季度如期復(fù)蘇，那么行業(yè)基本面有望大幅好轉(zhuǎn)，從而帶來投資機(jī)會。

來源：中國證券報

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