鋼鐵行業(yè)：人民幣升值對(duì)行業(yè)影響中性偏空

　　4月6日，NDF無本金交割遠(yuǎn)期美元兌人民幣報(bào)價(jià)6.6255，在最近兩周逐步走高之后，再次下降到6.63以下。隨著中美雙方關(guān)于匯率問題的爭(zhēng)論有所緩和，市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的預(yù)期再次強(qiáng)烈起來。

　　事件點(diǎn)評(píng)：

　　人民幣升值將改變我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、進(jìn)出口等多個(gè)方面的基本運(yùn)行情況，對(duì)鋼鐵行業(yè)而言，最主要的影響來自于對(duì)原材料成本的影響、對(duì)出口的影響和對(duì)下游需求的影響三個(gè)方面。

　　人民幣升值對(duì)原材料成本降低作用有限。

　　鋼鐵生產(chǎn)的主要原材料包括鐵礦石、焦炭和廢鋼。2009年我國(guó)鐵礦砂及其精礦、焦炭和廢鋼的進(jìn)口數(shù)量分別為6.28億噸、15.92萬噸和1369萬噸，進(jìn)口金額分別為501.40億美元、0.20億美元和50.95億美元。相對(duì)鐵礦石進(jìn)口金額，焦炭和廢鋼進(jìn)口數(shù)量較小，因此我們主要考慮匯率變化對(duì)鐵礦石成本變動(dòng)的影響。

　　由于10年長(zhǎng)協(xié)礦談判尚未結(jié)束，我們以此前淡水河谷與亞洲主要國(guó)家所達(dá)成的暫定協(xié)議為假設(shè)前提進(jìn)行估算。按照暫定協(xié)議，10年4-7月淡水河谷鐵礦石長(zhǎng)協(xié)合同價(jià)格約為105美元/噸，以09年平均匯率6.83計(jì)算，在人民幣升值3%和5%兩種情景下，每噸鐵礦石進(jìn)口價(jià)格將下降21.5元和35.9元。假設(shè)行業(yè)平均每噸粗鋼消耗1.6噸鐵礦石，則噸鋼生產(chǎn)成本可降低34.4元和57.4元。

　　09年我國(guó)進(jìn)口鐵礦石6.28億噸，國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)對(duì)進(jìn)口鐵礦石依存度約為65%，其中從澳大利亞進(jìn)口占總量的42%，從巴西進(jìn)口占總量的23%。在以下假設(shè)條件下：110年鋼鐵行業(yè)對(duì)進(jìn)口礦石依存度不變；2在進(jìn)口礦中，由澳洲及巴西進(jìn)口比例不變，合計(jì)占進(jìn)口礦石總量仍為65%；3在進(jìn)口澳礦和巴西礦中，70%為長(zhǎng)協(xié)礦；4巴西至中國(guó)海運(yùn)費(fèi)為目前水平27美元/噸；5現(xiàn)貨礦均價(jià)為目前水平150美元/噸?？傻玫饺缦陆Y(jié)論，當(dāng)人民幣升值3%時(shí)，行業(yè)平均噸鋼生產(chǎn)成本將下降52.8元；當(dāng)人民幣升值5%時(shí)，行業(yè)平均噸鋼生產(chǎn)成本將下降87.9元。綜合來看，對(duì)行業(yè)平均成本變化影響較小。

　　人民幣升值對(duì)海外資源并購(gòu)無明顯促進(jìn)。

　　2010年長(zhǎng)協(xié)礦談判的艱難使得加大對(duì)資源控制力度的緊迫性越發(fā)明顯，人民幣對(duì)美元匯率的持續(xù)升值使得國(guó)內(nèi)企業(yè)能夠以更少的本幣資金購(gòu)買海外資產(chǎn)，降低了企業(yè)收購(gòu)成本，長(zhǎng)期來看，有利于行業(yè)對(duì)外資源的擴(kuò)張和談判話語權(quán)。但我們應(yīng)該意識(shí)到，對(duì)資源品的收購(gòu)不同于對(duì)普通海外經(jīng)營(yíng)公司的收購(gòu)，金融資本、政治等市場(chǎng)因素之外的力量已經(jīng)在其中產(chǎn)生越來越重要的作用。

　　2009年6月5日中鋁注資力拓宣布失敗，這其中固然不排除公司戰(zhàn)略判斷的失誤，但國(guó)際政治問題也是其中重要的影響因素。此前澳大利亞外國(guó)投資審核委員會(huì)曾壓下4起中企對(duì)澳企的并購(gòu)案，中鋁對(duì)力拓的注資正是其中之一。鐵礦石資源由于它的壟斷性，以及在目前經(jīng)濟(jì)中越來越明顯的重要性，已經(jīng)提升到國(guó)家戰(zhàn)略性資源的高度，政治因素成為決定收購(gòu)成功與否的關(guān)鍵因素之一，這也是國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外資源收購(gòu)過程中所面臨的最大阻礙。此外，收購(gòu)目標(biāo)資源當(dāng)?shù)氐恼苇h(huán)境、經(jīng)濟(jì)背景、民俗習(xí)慣等會(huì)影響到國(guó)際鐵礦石資源并購(gòu)項(xiàng)目能否成功實(shí)施。

　　因此，人民幣升值對(duì)鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)原材料進(jìn)口和海外資源收購(gòu)影響并不明顯，僅從優(yōu)化成本方面并不能對(duì)行業(yè)盈利狀況產(chǎn)生明顯改善作用。

　　人民幣升值對(duì)直接出口影響中性。

　　2009年我國(guó)出口折粗鋼2621萬噸，相比08年減少3811萬噸，下降59.3%。出口數(shù)量大幅減少一方面源于國(guó)際市場(chǎng)需求的急劇下降，另一方面則來自于主要國(guó)家的貿(mào)易主義保護(hù)。鋼鐵行業(yè)是國(guó)家的支柱產(chǎn)業(yè)之一，歷來是各國(guó)貿(mào)易保護(hù)的重點(diǎn)，中國(guó)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量大、出口量大、涉及金額也較大，因此一直是貿(mào)易磨擦多發(fā)的行業(yè)。金融危機(jī)爆發(fā)后，國(guó)家鋼材4864,33.00,0.68%需求量大幅降低，“反傾銷”、“反補(bǔ)貼”等措施也隨之頻繁出臺(tái)，貿(mào)易保護(hù)主義不斷升級(jí)。人民幣的適度升級(jí)雖然會(huì)降低國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)產(chǎn)品出口的競(jìng)爭(zhēng)力，但卻可以在一定程度上緩解現(xiàn)階段的貿(mào)易摩擦。綜合兩方面因素判斷，人民幣升值對(duì)鋼鐵行業(yè)的直接出口影響中性。

　　人民幣升值對(duì)鋼材產(chǎn)品終端需求影響負(fù)面。

　　鋼鐵行業(yè)的主要產(chǎn)品為工業(yè)生產(chǎn)原材料，其下游行業(yè)涉及房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、汽車、機(jī)械、家電等多個(gè)行業(yè)。人民幣升值的壓力使得以機(jī)械為代表的主要用鋼產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力下降，出口數(shù)量的減少間接降低了國(guó)內(nèi)鋼材需求量。

　　09年我國(guó)粗鋼表觀消費(fèi)量5.68萬噸，根據(jù)各行業(yè)協(xié)會(huì)的測(cè)算，主要行業(yè)消費(fèi)鋼材情況如上表，涉及到的主要出口行業(yè)包括機(jī)械、汽車、家電、造船、集裝箱、五金制造，我們將以上六個(gè)行業(yè)作為鋼材產(chǎn)品出口的代表，估算間接出口對(duì)行業(yè)整體用鋼需求量的影響程度。

　　通過以上分析，可以看出主要涉及鋼材間接出口的行業(yè)，09年粗鋼間接出口量約占全國(guó)粗鋼總產(chǎn)量的5.7%，考慮到全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量增加等多方面因素，我們判斷10年這一比例不會(huì)超過6.5%。僅從絕對(duì)數(shù)量比上看，下游行業(yè)出口數(shù)量的小幅波動(dòng)并不會(huì)帶來鋼鐵行業(yè)需求量的明顯變化。

　　其次，影響汽車、機(jī)械等下游用鋼行業(yè)出口情況的因素很多，包括國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境、出口退稅政策、政府對(duì)外優(yōu)惠貸款、主要目標(biāo)國(guó)家貿(mào)易保護(hù)措施等，人民幣升值雖然會(huì)在一定程度上降低國(guó)內(nèi)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，但其直接影響力仍然有限。

　　第三，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，間接出口降低主要影響到的品種為中厚板和薄板，涉及這兩類產(chǎn)品的鋼鐵企業(yè)所受影響相對(duì)稍大，企業(yè)間影響并不均衡。

　　第四，下游主要用鋼行業(yè)出口數(shù)量的減少會(huì)在一定程度上加大產(chǎn)品國(guó)內(nèi)產(chǎn)品供給壓力，進(jìn)而抑制終端產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格，用鋼行業(yè)毛利空間的縮減會(huì)加大鋼鐵行業(yè)向下游轉(zhuǎn)嫁成本上漲的難度，增加行業(yè)整體的不確定性。

　　行業(yè)綜合判斷：

　　綜上所述，我們認(rèn)為人民幣升值對(duì)鋼鐵行業(yè)中性偏空，但整體影響有限。

　　從原材料成本角度看：1短期內(nèi)人民幣升值對(duì)我國(guó)鐵礦石進(jìn)口成本降低無實(shí)質(zhì)性影響；2長(zhǎng)期看難以對(duì)海外資源收購(gòu)的困難局面形成實(shí)質(zhì)性改變。

　　從出口角度看：人民幣升值雖暫時(shí)增加國(guó)內(nèi)鋼材產(chǎn)品直接出口難度，卻有助于現(xiàn)階段緊張的貿(mào)易形勢(shì)。

　　從用鋼需求角度看：由于影響汽車、機(jī)械等下游用鋼行業(yè)出口情況的因素很多，且鋼材消費(fèi)仍主要依靠國(guó)內(nèi)需求拉動(dòng)，因此人民幣升值雖對(duì)間接出口產(chǎn)生負(fù)面作用，但影響程度較小。

　　投資建議：

　　2010年鋼鐵行業(yè)最突出的特征表現(xiàn)在于不確定性，人民幣升值雖然從直接影響上難以對(duì)未來發(fā)展趨勢(shì)產(chǎn)生根本性改變，但卻會(huì)進(jìn)一步加大行業(yè)的不確定性。在這一行業(yè)背景下，我們認(rèn)為穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將是個(gè)股選擇的重要標(biāo)準(zhǔn)之一。在堅(jiān)持二季度波段性操作為主的基礎(chǔ)上，建議投資者繼續(xù)關(guān)注資源類、金屬制品加工類，及以建筑用鋼生產(chǎn)為主的上市公司。

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