供應(yīng)回升 消費(fèi)走弱 鋅價(jià)或進(jìn)一步下探

　　先揚(yáng)后抑，4月開啟下行通道

　　上半年鋅價(jià)先揚(yáng)后抑，于4月初開始扭轉(zhuǎn)向下。年初國(guó)內(nèi)外鋅價(jià)分別于2萬元/噸、2350美元/噸附近，持續(xù)反彈至4月初的2.3萬元/噸、2950美元/噸左右，之后下行至6月下旬的1.93萬元/噸、2400美元/噸一線。可見，上半年內(nèi)外鋅價(jià)表現(xiàn)為倒“V”型走勢(shì)。

　　一季度鋅市場(chǎng)修復(fù)提升，一方面因?yàn)槭艿秸咄械字?；另一方面，春?jié)前國(guó)內(nèi)外鋅錠低庫(kù)存態(tài)勢(shì)十分凸顯，對(duì)鋅價(jià)也形成一定的提振。

　　4月初，鋅價(jià)開始扭轉(zhuǎn)向下，開啟了下行通道。主要原因是，3月份國(guó)內(nèi)部分鋅冶煉企業(yè)開始復(fù)產(chǎn)，在高冶煉利潤(rùn)下，供應(yīng)上升預(yù)期（正常常能加快釋放+減停產(chǎn)企業(yè)復(fù)產(chǎn)）升溫；疊加5、6月份消費(fèi)季節(jié)性走弱和同比收縮的態(tài)勢(shì)凸顯。

　　此外，1~4月份鋅價(jià)內(nèi)弱外強(qiáng)格局明顯，直至5、6月份，鋅價(jià)內(nèi)弱外強(qiáng)格局才有所放緩。

　　4月份以來，鋅價(jià)扭轉(zhuǎn)下行趨勢(shì)良好，預(yù)計(jì)下半年鋅價(jià)弱勢(shì)下行格局將延續(xù)。主要為以下幾方面的核心邏輯所主導(dǎo)。

　　第一，鋅礦寬松向鋅錠寬松的傳導(dǎo)已基本疏通，年中前國(guó)內(nèi)冶煉瓶頸已打破，下半年供應(yīng)延續(xù)高位的確定性較強(qiáng)。鋅礦寬松格局的延續(xù)，將推動(dòng)鋅礦加工費(fèi)維持高位，并支撐鋅冶煉利潤(rùn)也維持于相對(duì)高位，從而將進(jìn)一步刺激下半年鋅冶煉產(chǎn)出的釋放。加上國(guó)內(nèi)鋅冶煉瓶頸于年中前打破，下半年整體正常運(yùn)行產(chǎn)能較上半年已有明顯提升。

　　第二，內(nèi)外消費(fèi)預(yù)期偏弱，貿(mào)易前景仍存不確定性。全球經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然明顯，盡管國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策陸續(xù)出臺(tái)，如專項(xiàng)債可補(bǔ)充資本金，以對(duì)基建投資形成提振，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力形成部分對(duì)沖。但整體經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)。此外全球貿(mào)易前景仍存不確定性，貿(mào)易摩擦導(dǎo)致消費(fèi)雪上加霜。下半年鋅消費(fèi)前景仍略顯悲觀。

　　第三，國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存向上拐點(diǎn)已確認(rèn)，后期庫(kù)存壓力將逐漸顯現(xiàn)。6月份國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存開始扭轉(zhuǎn)向上，加上6月份上期所大量交倉(cāng)，印證了國(guó)內(nèi)鋅錠供應(yīng)已較為寬松的態(tài)勢(shì)。隨著后期供需格局的進(jìn)一步走弱，加上進(jìn)口鋅以及保稅區(qū)鋅錠庫(kù)存的階段性流入，預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存將逐漸顯現(xiàn)。此外，LME鋅進(jìn)一步交倉(cāng)的預(yù)期仍在，因此LME鋅庫(kù)存的支撐將進(jìn)一步減弱。

　　第四，下半年滬鋅期貨強(qiáng)擠倉(cāng)可能性較小。滬鋅期貨1906合約于6月上旬一度出現(xiàn)擠倉(cāng)。主要為持倉(cāng)量占庫(kù)存比例較高所推動(dòng)，最后以上期所鋅大量交倉(cāng)結(jié)束此輪擠倉(cāng)行情。我們認(rèn)為，下半年在消費(fèi)難以好轉(zhuǎn)的背景下，加上鋅錠庫(kù)存有望逐步提升，下半年滬鋅期貨強(qiáng)擠倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)較低。

　　鋅礦供應(yīng)充裕已為常態(tài)化　鋅礦高加工費(fèi)將延續(xù)

　　2018年7月開始，鋅礦供應(yīng)從前期的緊缺狀態(tài)逐漸轉(zhuǎn)為趨松態(tài)勢(shì)，鋅礦加工費(fèi)逐步抬升。今年一季度，鋅礦加工費(fèi)進(jìn)一步上漲，并于二季度小幅提升至相對(duì)高位。整體來看，今年以來鋅礦供應(yīng)進(jìn)一步充裕，鋅礦供應(yīng)寬松已成為常態(tài)化。

　　自2017年以來，全球鋅礦新一輪新增產(chǎn)能開啟釋放周期。2018年全球鋅礦（主要為國(guó)外鋅礦）供應(yīng)增加了約30萬噸~40萬噸。2019年全球鋅礦供應(yīng)有望進(jìn)一步提升80萬噸~100萬噸；其中國(guó)外鋅礦供應(yīng)增長(zhǎng)量預(yù)計(jì)為70萬噸左右，國(guó)內(nèi)鋅礦供應(yīng)增量預(yù)期為15萬噸~25萬噸。同時(shí)，2019年鋅礦供應(yīng)增量將高于2019年冶煉供應(yīng)的預(yù)期增量45萬噸~55萬噸。2020年預(yù)計(jì)全球鋅礦供應(yīng)將進(jìn)一步增加50萬噸~60萬噸。

　　因此，今年下半年鋅礦供應(yīng)大概率將維持偏寬松的態(tài)勢(shì)，鋅礦加工費(fèi)有望延續(xù)在較高的水平。

　　國(guó)內(nèi)冶煉瓶頸已突破，高冶煉利潤(rùn)將支撐下半年鋅供應(yīng)持續(xù)釋放

　　上半年國(guó)內(nèi)冶煉瓶頸已突破，下半年產(chǎn)出有望延續(xù)高位

　　上半年隨著鋅礦加工費(fèi)不斷抬升至相對(duì)高位，鋅冶煉利潤(rùn)也逐漸提升至近10年高位。盡管二季度以來，鋅價(jià)格扭轉(zhuǎn)下行，導(dǎo)致鋅冶煉利潤(rùn)部分回吐，但至6月中旬，鋅冶煉利潤(rùn)尚維持在3000元/噸附近的可觀水平。

　　由于高冶煉利潤(rùn)的推動(dòng)，上半年尤其至二季度國(guó)內(nèi)鋅錠供應(yīng)量回升趨勢(shì)明顯。

　　第一方面，國(guó)內(nèi)中小型鋅冶煉企業(yè)于2018年四季度以來提前逐漸抬升開工率，主要為加工費(fèi)的抬升，對(duì)正常產(chǎn)能的釋放的推動(dòng)。第二方面，高冶煉利潤(rùn)刺激下，上半年部分冶煉廠檢修計(jì)劃后推，檢修時(shí)間縮短。如馳宏會(huì)澤、西部礦業(yè)等。第三方面，大型冶煉廠于今年二季度開工才逐漸回升。主要為去年下半年不可控因素導(dǎo)致了減停產(chǎn)情況。高冶煉利潤(rùn)下，今年以來冶煉企業(yè)的復(fù)產(chǎn)節(jié)奏提前，年中前國(guó)內(nèi)冶煉瓶頸已突破。目前來看，2018年減停產(chǎn)的國(guó)內(nèi)鋅冶煉企業(yè)中，僅漢中鋅業(yè)尚未完全復(fù)產(chǎn)（預(yù)計(jì)其渣處理項(xiàng)目將于今年四季度達(dá)產(chǎn)），其它冶煉企業(yè)已基本恢復(fù)生產(chǎn)。因此，1~2月份由于部分企業(yè)的減停產(chǎn)，鋅冶煉產(chǎn)出處于全年低點(diǎn)，且同比延續(xù)去年6月份以來的收縮態(tài)勢(shì)。3月份開始鋅冶煉產(chǎn)出釋放快速提升，二季度冶煉產(chǎn)出進(jìn)一步增加，5月份產(chǎn)出已提升至2017年10月、11月的高位，預(yù)計(jì)6月份國(guó)內(nèi)鋅冶煉產(chǎn)出仍將小幅提升。

　　對(duì)于下半年，一方面，年中前國(guó)內(nèi)冶煉瓶頸已經(jīng)提前突破，因此國(guó)內(nèi)整體正常產(chǎn)能較上半年已經(jīng)抬升；另一方面，高加工費(fèi)的延續(xù)，將支撐冶煉利潤(rùn)維持于相對(duì)高位，從而繼續(xù)刺激鋅冶煉產(chǎn)出的釋放。因此，我們認(rèn)為，2019年下半年國(guó)內(nèi)鋅錠產(chǎn)出從同比和環(huán)比來看，供應(yīng)回升的確定性較強(qiáng)。我們估計(jì)，2019年國(guó)內(nèi)鋅冶煉產(chǎn)出量較2018年將增加40萬噸以上，與此同時(shí)，相比2018年同期，今年3~12月國(guó)內(nèi)鋅錠月度產(chǎn)出同比增量將十分明顯。

　　國(guó)外鋅冶煉產(chǎn)出穩(wěn)中小幅回升

　　據(jù)ILZSG數(shù)據(jù)顯示，今年1~4月份全球精煉鋅產(chǎn)量為425.01萬噸，同比回落3.7%，即減少約16萬噸。據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年1~4月國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量176.46萬噸，同比減少13.7萬噸。結(jié)合兩者的數(shù)據(jù)來看，1~4月國(guó)外精煉鋅產(chǎn)出同比小幅回落2萬余噸。由于數(shù)據(jù)滯后，5~6月國(guó)外鋅冶煉產(chǎn)出量暫未公布。二季度至下半年國(guó)外整體鋅錠產(chǎn)出或呈現(xiàn)緩慢增加的趨勢(shì)。

　　一方面，鋅礦供應(yīng)的增加，對(duì)國(guó)外鋅冶煉產(chǎn)出也提供了充足的原料保障，較高的加工費(fèi)也對(duì)國(guó)外鋅冶煉產(chǎn)出形成提振。2018財(cái)務(wù)年，印度斯坦公司鋅因鋅礦轉(zhuǎn)為地下采礦方式，原料不足從而導(dǎo)致冶煉產(chǎn)出也受限。從最新財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，2019財(cái)務(wù)年以來其地下礦開采量已經(jīng)提升，鋅礦產(chǎn)出量達(dá)到93.6萬噸，較2018年財(cái)務(wù)年大幅提升29%。同時(shí)，2019財(cái)務(wù)年其鋅錠產(chǎn)量93.6萬噸，較2018年微幅下降1%。從印度斯坦公司鋅的生產(chǎn)計(jì)劃來看，至2020年二季度其鋅礦產(chǎn)能將進(jìn)一步擴(kuò)大至120萬噸/年，因此隨著原料礦的增加，預(yù)計(jì)2019年其冶煉產(chǎn)出也跟隨回升，估計(jì)將增產(chǎn)6萬~7萬噸左右。另一方面，墨西哥Penoles旗下的Torreon冶煉廠已在擴(kuò)大產(chǎn)能。

　　此外，韓國(guó)鋅業(yè)之前由于變壓器故障導(dǎo)致出現(xiàn)小型火災(zāi)，但之后確定不進(jìn)行全面檢修。

　　Nyrstar公司3月份出現(xiàn)債務(wù)償還擔(dān)憂，于二季度也順利轉(zhuǎn)為股權(quán)置換。因此，其債務(wù)問題對(duì)生產(chǎn)的影響于二季度開始解除。從一季度來看，由于流動(dòng)性緊張導(dǎo)致鋅礦原料供應(yīng)受限，從而對(duì)鋅冶煉產(chǎn)出形成一定的影響。一季度其鋅冶煉產(chǎn)出量為24萬噸，同比減少1.2萬噸。隨著二季度債務(wù)影響的解除，后期冶煉產(chǎn)出的影響或有所減弱，但2019年全年產(chǎn)出或較2018年小幅回落2萬噸~3萬噸，2018年其鋅冶煉總產(chǎn)出為106.4萬噸。

　　而美國(guó)馬頭公司4月份開始復(fù)產(chǎn)，但復(fù)產(chǎn)不久發(fā)生了火災(zāi)，因此今年投產(chǎn)將后推。

　　預(yù)計(jì)2019年國(guó)外鋅冶煉產(chǎn)出較2018年將增加10萬噸~15萬噸左右。

　　內(nèi)外消費(fèi)預(yù)期偏弱　貿(mào)易前景仍存不確定性

　　國(guó)內(nèi)消費(fèi)季節(jié)性及同比轉(zhuǎn)弱均顯現(xiàn)，下半年國(guó)內(nèi)消費(fèi)前景略悲觀

　　對(duì)于鋅的初端消費(fèi)，從季節(jié)性來看，春節(jié)后國(guó)內(nèi)消費(fèi)表現(xiàn)偏穩(wěn)，5、6月訂單開工明顯下滑，季節(jié)性轉(zhuǎn)弱的特征十分明顯。

　　分類別來看，對(duì)于鍍鋅，1~4月份其開工表現(xiàn)相對(duì)較好。主要受國(guó)內(nèi)政策階段性刺激所推動(dòng)。一方面，2018年四季度開始國(guó)內(nèi)鍍鋅出口退稅率上調(diào)，從而提振去年年底至今年4月份以來鍍鋅出口量明顯上升。另一方面，4月份國(guó)內(nèi)增值稅開始下調(diào)，對(duì)消費(fèi)也形成階段性刺激。但5月份以來，鍍鋅訂單開工開始乏力，需求轉(zhuǎn)弱態(tài)勢(shì)明顯。我們認(rèn)為，其一，由于鍍鋅出口退稅于二季度開始回歸之前水平；其二，政策刺激后，鍍鋅消費(fèi)已提前部分透支；其三，季節(jié)性來看，5月份消費(fèi)也開始轉(zhuǎn)弱。從今年來看，5、6月份消費(fèi)淡季表現(xiàn)有所提前，淡季凸淡的特征明顯。據(jù)我們調(diào)研了解，由于汽車行業(yè)景氣度下降，二季度以來國(guó)內(nèi)寶鋼、馬鋼、本鋼等國(guó)有鋼企的汽車板鍍鋅生產(chǎn)線或減停產(chǎn)，或部分轉(zhuǎn)為家電板或普板生產(chǎn)。

　　壓鑄鋅方面，今年壓鑄鋅開工延續(xù)去年下半年以來的偏弱態(tài)勢(shì)，主要受到海外訂單下降的影響，以及近年廣東部分產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至東南亞地區(qū)。從今年3月份以來的開工情況來看，一直處于近幾年的新低水平。

　　氧化鋅方面，今年其開工表現(xiàn)同樣不容樂觀。主要為汽車行業(yè)低迷，輪胎消費(fèi)疲弱所拖累。

　　2019年以來，盡管國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策導(dǎo)向明顯，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)性難以扭轉(zhuǎn)，加上全球貿(mào)易沖突的影響，因此今年以來國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯。

　　從鋅終端消費(fèi)表現(xiàn)來看，盡管2018年下半年來，政府加杠桿基建，且今年基建投資節(jié)奏提前，但至5月份數(shù)據(jù)顯示，今年以來基建投資僅呈現(xiàn)低位增長(zhǎng)，發(fā)力有限。6月10日，《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》提出，專項(xiàng)地方債可以補(bǔ)充項(xiàng)目資本金。從通知具體要求來看，只有項(xiàng)目有盈利性，且盈利不能僅限于政府的盈利，還包括社會(huì)的盈利，才符合“專項(xiàng)債+社會(huì)融資”模式的特征，才有可能將專項(xiàng)債資金用于補(bǔ)充項(xiàng)目資本金。一般重大基建項(xiàng)目，以軌道交通為主和環(huán)保項(xiàng)目才可能符合其要求。因此，該政策對(duì)基建有望形成一定拉動(dòng)，但實(shí)際效果不宜過于夸大，預(yù)計(jì)可額外拉動(dòng)基建1.5%~2.5%的增長(zhǎng)。總的來看，專項(xiàng)債可作資本金，將提振基建投資，或小部分對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)。

　　從房地產(chǎn)行業(yè)來看，上半年房地產(chǎn)投資小幅改善，主要受房屋新開工面積和施工面積維持于相對(duì)高位所支撐。但房地產(chǎn)竣工持續(xù)不見起色，已經(jīng)將近兩年處于負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)中。土地成交面積的下滑，商品房銷售面積的小幅回落，顯示了房地產(chǎn)行業(yè)資金鏈表現(xiàn)不太樂觀。我們預(yù)計(jì)今年四五月為全年房地產(chǎn)投資增速的高點(diǎn)，下半年房地產(chǎn)投資韌性或不足，或面臨增速不斷回落的壓力。

　　汽車行業(yè)方面，其產(chǎn)銷同比已持續(xù)近一年收縮。今年以來已出臺(tái)汽車消費(fèi)刺激政策，但其效果始終不明朗。在整體經(jīng)濟(jì)下行背景下，今年后期汽車行業(yè)低迷態(tài)勢(shì)或難以改變。

　　家電方面，今年前5個(gè)月空調(diào)產(chǎn)出同比增長(zhǎng)明顯，部分受到企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)以提前占據(jù)市場(chǎng)所影響。但二季度以來，全國(guó)雨水較往年偏多，炎熱天氣后推，空調(diào)銷售不及預(yù)期。4月份以來，國(guó)內(nèi)空調(diào)庫(kù)存量已處于高位，限制了后期的排產(chǎn)空間。預(yù)計(jì)7月份以后空調(diào)生產(chǎn)季節(jié)性轉(zhuǎn)弱的情況將十分顯著。而電冰箱和洗衣機(jī)產(chǎn)出以穩(wěn)為主，增量空間有限。

　　總的來看，下半年基建投資增長(zhǎng)有望對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形成一定的穩(wěn)增長(zhǎng)支撐，但房地產(chǎn)、汽車、空調(diào)行業(yè)前景較為悲觀，預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)下行趨勢(shì)不改，國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)也面臨走弱的風(fēng)險(xiǎn)。

　　中美貿(mào)易仍存不確定性，對(duì)鋅消費(fèi)或形成間接影響

　　今年以來，中美貿(mào)易摩擦仍不斷，中美之間的部分貿(mào)易產(chǎn)品關(guān)稅出現(xiàn)了上調(diào)。

　　從美國(guó)對(duì)中國(guó)關(guān)稅升級(jí)類項(xiàng)中，涉及機(jī)械產(chǎn)品、鍍鋅板、橡膠等，對(duì)鋅初級(jí)消費(fèi)端直接影響小。2015年以前，中國(guó)出口至美國(guó)的鍍鋅量較多，2014年和2015年分別達(dá)到73.8萬噸和52.2萬噸。之后由于歐美對(duì)中國(guó)鍍鋅產(chǎn)品出臺(tái)多項(xiàng)反傾銷政策，導(dǎo)致2016年以來出口量急劇下降，2017年和2018年中國(guó)出口至美國(guó)的鍍鋅量均僅為4000余噸。由于出口量已經(jīng)下降至低位，因此貿(mào)易稅的上調(diào)，對(duì)其進(jìn)一步影響也較小。但終端上將間接波及，中長(zhǎng)期上對(duì)鋅消費(fèi)將形成一定抑制。

　　從中方反制措施中，對(duì)鋅市場(chǎng)的直接沖擊也較有限。僅含鋅量<99.99%的未鍛軋鋅進(jìn)口占比超過1%，其它進(jìn)口量均較小。但涉及終端產(chǎn)品增加。

　　因此，中美貿(mào)易爭(zhēng)端，貿(mào)易稅率的上調(diào)對(duì)鋅的供應(yīng)端和初端消費(fèi)的直接影響或不明顯。但對(duì)國(guó)內(nèi)鋅終端出口預(yù)計(jì)將產(chǎn)生一定程度的限制，加上全球貿(mào)易爭(zhēng)端仍存不確定性，或?qū)е氯蚪?jīng)濟(jì)整體放緩，間接性對(duì)鋅消費(fèi)形成沖擊。

　　全球經(jīng)濟(jì)下行壓力顯現(xiàn)，國(guó)外鋅消費(fèi)也偏弱

　　全球經(jīng)濟(jì)下行壓力凸顯。自去年四季度以來，美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)開始高位回落，至5月已下降至52.1，創(chuàng)下自2016年9月以來的新低。與此同時(shí)，歐元區(qū)制造業(yè)PMI于今年2月以來已持續(xù)處于榮枯線下方。

　　從具體消費(fèi)端來看，美國(guó)房地產(chǎn)景氣度持續(xù)下行，1~4月份美國(guó)成屋銷售量同比維持收縮態(tài)勢(shì)。歐洲營(yíng)建產(chǎn)出相對(duì)樂觀，持穩(wěn)于相對(duì)高位。汽車方面，全球汽車行業(yè)表現(xiàn)均較為低迷。1~5月美國(guó)汽車銷量累計(jì)同比小幅下滑1.1%。歐洲汽車銷售自去年9月份以來跌跌不休，1~5月累計(jì)同比繼續(xù)下降3.8%左右。

　　整體來看，上半年國(guó)外鋅消費(fèi)態(tài)勢(shì)偏弱，下半年全球經(jīng)濟(jì)前景仍然不明朗，尤其是全球貿(mào)易摩擦的影響仍存不確定性，因此預(yù)計(jì)國(guó)外鋅消費(fèi)或呈現(xiàn)小幅下降的趨勢(shì)。

　　內(nèi)外庫(kù)存將累積　國(guó)內(nèi)鋅錠高庫(kù)存壓力或顯現(xiàn)

　　6月國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存向上拐點(diǎn)已確認(rèn)，下半年大概率將成為壓力因素

　　今年年初，國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存基點(diǎn)較低，處于歷年來同期的低點(diǎn)，主要為2018年下半年國(guó)內(nèi)鋅錠供應(yīng)偏低，導(dǎo)致庫(kù)存深度去化。

　　春節(jié)前后國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存呈現(xiàn)季節(jié)性累庫(kù)，累庫(kù)量達(dá)到15萬噸~16萬噸，累庫(kù)周期和累庫(kù)量均超出市場(chǎng)預(yù)期。3月中下旬國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存開始再度去化，去庫(kù)開啟時(shí)間晚于往年，之后去庫(kù)節(jié)奏相對(duì)緩慢。進(jìn)入6月份，國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存開始反復(fù)小幅波動(dòng)。至6月14日當(dāng)周，庫(kù)存向上拐點(diǎn)已基本確認(rèn)。據(jù)我的有色網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至6月21日，國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存已抬升至16.78萬噸。

　　基于下半年國(guó)內(nèi)鋅錠供應(yīng)將維持于高位，消費(fèi)增速或繼續(xù)放緩的判斷，我們預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存將逐漸累積。

　　此外，國(guó)內(nèi)保稅區(qū)鋅錠庫(kù)存不斷累積，至5月份以來已提升至10萬噸以上的水平。若下半年進(jìn)口鋅虧損階段性收窄，或進(jìn)口鋅轉(zhuǎn)為盈利，將直接推動(dòng)保稅區(qū)鋅錠庫(kù)存加快轉(zhuǎn)移流入國(guó)內(nèi)，從而進(jìn)一步增加國(guó)內(nèi)的供應(yīng)壓力。6月下半月，進(jìn)口鋅貨源已部分轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)。

　　從今年以來鋅錠社會(huì)庫(kù)存的表現(xiàn)來看，年初對(duì)鋅價(jià)形成較強(qiáng)的支撐，春節(jié)前后開始轉(zhuǎn)為中性因素，預(yù)計(jì)隨著下半年鋅錠社會(huì)庫(kù)存不斷抬升，大概率對(duì)鋅價(jià)將成為壓力因素。

　　LME鋅進(jìn)一步交倉(cāng)預(yù)期仍在，國(guó)外鋅庫(kù)存支撐將繼續(xù)減弱

　　LME鋅庫(kù)存從4月初的5萬噸附近的低位，至5月中旬已迅速反彈至10萬噸以上的水平。之后持續(xù)至6月份，LME鋅庫(kù)存基本維穩(wěn)于10萬噸左右的水平。

　　從LME鋅升貼水（0~3）的表現(xiàn)來看，5月份升水進(jìn)一步反彈至161美元/噸的高點(diǎn)，之后反復(fù)波動(dòng)，開始高位回落，至6月29日為70美元/噸。短期LME鋅尚處于升水態(tài)勢(shì)，有望進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)外鋅庫(kù)存從隱性化逐漸轉(zhuǎn)為顯性化，后期LME鋅進(jìn)一步交倉(cāng)預(yù)期仍在。此外，2018年國(guó)外庫(kù)存深度去化后，由于今年國(guó)外鋅消費(fèi)表現(xiàn)也偏弱，供應(yīng)穩(wěn)中回升，因此2019年國(guó)外整體庫(kù)存預(yù)計(jì)也將緩慢累積提升?？偟膩砜矗掳肽陣?guó)外鋅庫(kù)存的支撐大概率上將繼續(xù)減弱。

　　下半年國(guó)內(nèi)擠倉(cāng)重蹈可能性低

　　6月份滬鋅1906合約臨近交割前，國(guó)內(nèi)一度出現(xiàn)擠倉(cāng)情況。主要為部分華南、華東的貨源，以及進(jìn)口鋅貨源轉(zhuǎn)移至未統(tǒng)計(jì)的倉(cāng)庫(kù)中，使得一般統(tǒng)計(jì)的庫(kù)存量表現(xiàn)略為偏低。加上4月份以來滬鋅持倉(cāng)量提高至相對(duì)高位，并主要集中于近月合約。因此可統(tǒng)計(jì)庫(kù)存占持倉(cāng)量的水平偏低，從而推升了5月底至6月上旬滬鋅期貨近遠(yuǎn)月價(jià)差階段性地不斷擴(kuò)大。

　　對(duì)于滬鋅期貨07合約，截至6月17日，其持倉(cāng)量仍相對(duì)偏高，統(tǒng)計(jì)的庫(kù)存占持倉(cāng)量尚處于相對(duì)偏低位置，因此尚不能完全排除滬鋅07合約出現(xiàn)擠倉(cāng)可能。但由于鋅供需轉(zhuǎn)弱預(yù)期延續(xù)，加上6月份國(guó)內(nèi)鋅錠開始轉(zhuǎn)為累庫(kù)態(tài)勢(shì)，以及國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨貼水不斷擴(kuò)大，我們預(yù)計(jì)07合約擠倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)低于06合約。隨著國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存的進(jìn)一步累積，預(yù)計(jì)今年后期滬鋅期貨擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)不大。（作者：中信期貨 鄭瓊香）

　　轉(zhuǎn)自：中國(guó)有色金屬報(bào)

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