樓市限購令，房地產(chǎn)泡沫猶如氣球般慢慢撒氣

當下房地產(chǎn)調(diào)控最實質(zhì)性的是直接限制需求方——限購。這是設(shè)立市場準入的條件，北京甚至推出戶籍和五年（含）以上納稅證明的高門檻。

限購最直接的作用肯定是縮量，一時間樓市交易陷入冰點?，F(xiàn)在手中有多套房子的人，即便掛出來，符合資格的買家也會寥寥；開發(fā)商暫時也不缺錢，在資金鏈拐點到來前，他們不會急于降價出售。

樓市交易轉(zhuǎn)淡一段時間后，開發(fā)商的資金鏈會逐步受到壓力，資金鏈若出問題，就會影響到上游行業(yè)，投資就會失速。之后政府會受到資產(chǎn)部門越來越大的壓力，政策就有可能松動，因為以前的調(diào)控政策每次出現(xiàn)收尾的跡象時，房價便報復(fù)性反彈。

行政調(diào)控的不確定性就在于此。正因為如此，大多數(shù)投資房屋持有者會認為這些行政的非市場的政策都只是暫時，憧憬著終有撤銷的那一天。所以硬挺著不出手的時間可能比想象的要強很多。

很多人質(zhì)疑中國當下的樓市是否存在泡沫。他們的理由是，單就房地產(chǎn)市場而言，中國似乎并沒有當今泡沫的典型癥狀——過度負債。美國和日本的房地產(chǎn)繁榮如此不堪一擊的一個原因就是，支持這些市場繁榮的是借來的資金。如果說杠桿率是令人擔(dān)憂的關(guān)鍵跡象之一，那么無論是在建筑商還是買房者的層面上，中國目前的杠桿率都不高。

但我告訴你，中國房地產(chǎn)市場的實質(zhì)是地方政府融資的一個制度安排，即便是賣地的收入，也是借來的，開發(fā)商從銀行融資買地。從這個角度看，中國樓市的杠桿主要不是加到家庭部門，而是地方政府，是地方政府向家庭部門借錢的一個手段。

中國的地方政府或早已不堪重負。據(jù)有關(guān)部門最新的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，至去年年底，中國最大的六家銀行（包括國開行）融資平臺貸款余額已經(jīng)高達9.15萬億，全部金融機構(gòu)平臺貸款余額高達12.5萬億。當賣地越來越成為地方政府最為重要的收入來源之后，地方政府的資產(chǎn)負債表會呈現(xiàn)越來越強的正反饋效應(yīng)，地價和樓價的上漲掩蓋了其財務(wù)的脆弱性，它們的負債率容易被低估，而信用能力容易被高估，一旦樓市下行風(fēng)險的出現(xiàn)，土地市場將落入谷底，地方政府平臺債務(wù)將演變成銀行的“幽靈”，而使得整體銀行信用被動陷入收縮，因為中國銀行信貸的90%是以人民幣資產(chǎn)作為抵押而發(fā)放的。經(jīng)濟有可能失速。

這既是中國樓價存在泡沫的評判證據(jù)，也是房地產(chǎn)市場的參與者認為宏觀管理者不敢一下子改變過去八年的“寬貨幣”常態(tài)的原因。

過去8年，中國的貨幣量從2002年底的18.5萬億漲到2010年72萬億，漲了3倍，中國的高速工業(yè)化驅(qū)動著名義經(jīng)濟總量漲了2倍，土地和房產(chǎn)等像海綿一樣吸食著溢出的貨幣量。

今天這多出增長一倍的貨幣存量被鎖在房地產(chǎn)里面，隨著時間的流淌，耗費著資金成本，就像一只大氣球，讓其慢慢撒氣。當然這取決于中央政府調(diào)控的韌勁要足夠強。

這或是中國房地產(chǎn)市場未來調(diào)整的軌跡，做頂?shù)臅r間會比較長。邏輯很簡單。經(jīng)濟中貨幣的整體水位不下降，從樓市中擠出的資金必將推高物價通脹壓力，整體負利率的加深反轉(zhuǎn)過來又將會成為資產(chǎn)價格的支撐。因為市場會迫使我們改變我們長期以來所習(xí)慣的市盈率（租金回報率，內(nèi)部隱含收益率等等），人們的風(fēng)險忍受能力被負利率所催升。

現(xiàn)在看來，只有外部條件到來，才能促使這一調(diào)整過程加速。

一是美國經(jīng)濟開始恢復(fù)其“重構(gòu)、創(chuàng)新和再投資”的體制活力，經(jīng)濟增長變成一種可持續(xù)的軌跡，而非政策刺激的脈沖運動。

二是新興市場的通脹通過成本上推和貨幣升值向美國傳遞（只是時間長短問題）。

因為美國物價構(gòu)成三分之二是勞動力成本因素，這部分受經(jīng)濟復(fù)蘇和就業(yè)恢復(fù)的帶動，還有三分之一受外部世界帶動。當美聯(lián)儲收緊流動性，并抬高市場加息預(yù)期，導(dǎo)致美元升值和資金從新興市場持續(xù)回流，將刺破泡沫，而終結(jié)新興國家資產(chǎn)大通脹的盛宴。

這個時點在什么時候呢？不知道，但中國的宏觀穩(wěn)定若懸系于外部貨幣條件的變化，這始終是個危險的事情。

　　
來源：21世紀網(wǎng) 作者：劉煜輝

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