兩大核電巨頭力推上市：開動起來都是印鈔機

　　中國超過90%的核電站處于兩大核電巨頭的掌控之中，他們不約而同決定在2014年推進一項業(yè)內史無前例的行動——將旗下核電資產打包推向資本市場。

　　5月4日晚間，中國證監(jiān)會網站上刊出了中核集團旗下的中國核能電力股份有限公司（下稱中核股份）招股說明書。這家公司由中核集團持股97%，主要資產為中核集團下屬所有核電項目、專業(yè)化的核電運營公司和一個能源公司。中核股份計劃今年實現(xiàn)A股IPO，募資金額最高162億元。

　　中廣核集團核電資產的上市平臺，即中國廣核核電股份有限公司（下稱廣核股份）也在今年3月24日成立，中廣核將旗下在運核電資產和專業(yè)化的運營公司打包注入該公司，力爭今年登陸港股。

　　如不出意外，中國內地和香港的資本市場將在今年分別迎來中國兩大核電巨頭，其中，中核股份或成為2010年8月光大銀行募集217億元以來最大的國內IPO。

　　核電資產上市，堪稱史無前例。在世界范圍內，雖然不少上市公司涉足核電，但從來沒有一家企業(yè)將核電資產剝離實現(xiàn)整體上市，資本市場迄今也無一家以核電為主業(yè)的上市公司，以至于各家投行在給兩大核電巨頭估值時，找不到合適的參照體系。

　　中核股份發(fā)布的招股說明書，亦可稱中國核電行業(yè)一次史無前例的信息披露。這份長達300頁的文件，從財務、人事、風險和項目進展等多個方面，詳細解讀了中核集團的核電資產，中國投資者和公眾首次對核電有了全方位認識。

　　從2014年開始，關于加快發(fā)展核電的討論在業(yè)界快速升溫。霧霾治理迫在眉睫，中國決策層已將核電視作實現(xiàn)能源轉型和環(huán)境改善的最優(yōu)解決方案之一，國家主要領導人均在多個場合表態(tài)要發(fā)展核電。

　　從潛力上看，中國將是未來世界最大的核電市場。目前，世界核能發(fā)電量平均占比為14%，中國僅有2.1%。為此，中國制定了一份核能復興方案，路透社稱之為“福島核事故之后全球最大的民用核能擴張計劃”。到2020年，中國將有5000萬千瓦的核電裝機，總量為現(xiàn)在的3倍！兩大核電巨頭，將在此間扮演最重要的角色。

　　巨大的裝機規(guī)劃，意味著核電企業(yè)對資金的極度渴求。而對接資本市場的代價，是“隱私權”的喪失。日本福島核事故之后，民眾對于核電安全的極度關注，已讓原本保守封閉的中國核電企業(yè)措手不及。進入資本市場之后，核電企業(yè)的曝光度和透明度將全面提升。他們必須盡快適應紛繁復雜的資本市場和現(xiàn)代企業(yè)制度——無疑，這也將是一次史無前例的挑戰(zhàn)。

　　中核去滬、廣核赴港

　　中核股份和廣核股份都計劃在今年內實現(xiàn)IPO。中核股份選擇登陸A股市場，廣核股份則將進軍香港聯(lián)交所。中核股份的招股書顯示，公司資產包括中核集團旗下所有核電項目，擬募資凈額最高不超過162億元。

　　今年3月24日，中廣核集團成立了廣核股份，將集團旗下已投運的核電資產和專業(yè)化的核電運營公司注入其中，作為上市的平臺。

　　一位五大發(fā)電集團的前高管對《財經》記者稱，按照資產規(guī)模分析，廣核股份的募資金額應不小于中核股份。

　　中核股份、廣核股份上市為何兵分兩路？業(yè)內人士分析，主要有兩方面原因。

　　其一是A股市場的承受力有限，恐無法支撐兩大核電巨頭共計超300億元的募集體量。接近國資委的知情人士透露，國資委曾暗示中廣核集團應先考慮港股。另外，阿里巴巴啟動赴美上市后，港股市場的資金供給相對充沛。

　　其二，中華電力控股公司與中廣核集團頗有淵源，這也為廣核股份登陸H股提供了便利條件。中華電力與中廣核集團合作多年，前者在廣東大亞灣核電項目上持有30%的股份，該電站所產70%的電量通過其售往香港。此前，大亞灣核電站的公開信息，一直由中華電力定期向香港投資者和市民披露。

　　截至2013年底，在A股排隊上市的企業(yè)已超過600家，其中主板超過200家。接近證監(jiān)會的人士告訴《財經》記者，證監(jiān)會的原則是嚴格按照交表的時間順序過會審核，中核股份具體上市時間現(xiàn)在沒人知曉。

　　不過，多位業(yè)內人士稱，中核股份年內IPO應不成問題，因為公司早在2012年就已交表。

　　另外，“對中核集團這種大型央企而言，排隊從來就不是問題”。而港股無需排隊，因此廣核股份也將目標定為年內登陸聯(lián)交所。

　　分赴不同資本市場，中核股份和廣核股份將面臨不同的市場環(huán)境和監(jiān)管。

　　中國證監(jiān)會要求，中核集團將所有的核電資產全部打包注入中核股份，其中包括一些國家還未核準開展前期工作的項目，譬如福建三明和河南南陽等內陸核電項目。核電前期工作和建設時間總計在十年左右，換言之，這些項目前期投入大量資金后，短期內不會有收益。

　　在上市范圍上，香港聯(lián)交所的規(guī)定相對寬松，中廣核集團可以選擇只將已投產或即將投產的核電項目注入廣核股份。這些項目已經進入回報期，核電的高盈利水平，將為廣核股份帶來更高的估值。

　　從信息披露和監(jiān)管的角度說，香港聯(lián)交所更加嚴格。中核股份的招股說明書顯示，公司處于成長期或成熟時期但有重大資金支出時，現(xiàn)金分紅比例可分別低至40%至20%。但是在港股上市的廣核股份絕無可能“享受”這樣的分紅比例。

　　在關聯(lián)交易方面，港股亦有嚴格要求，通常情況下，聯(lián)交所會要求上市公司的管理層制定方案，對關聯(lián)交易的金額做出預判，實際發(fā)生額如果和預期差異過大，將受到監(jiān)管方嚴格質詢。

　　為何是2014年上市

　　一般而言，企業(yè)尋求上市，首要的需求是融資，降低資金使用成本，優(yōu)化資本結構。中核股份的招股說明書顯示，截至2013年底，公司賬面貨幣資金41.8億元，雖然較2012年的53億元和2011年的65億元略有下降，但貌似現(xiàn)金流并不緊張。

　　一位核電業(yè)內人士告訴《財經》記者，最關鍵的指標是資產負債率。按照國資委的規(guī)定，央企的資產負債率如果超過75%，必須對其投資行為進行嚴格監(jiān)控，“要公布名單，所有大型投資項目都必須交由國資委規(guī)劃局審查通過后才能執(zhí)行”。

　　通常情況下，核電項目需要10年甚至15年才能全面建成和投產，前期投入巨大，其中20%資金是股東資本金，80%依靠銀行貸款。理論上講，單個項目的資產負債率就已達到80%上下。財務報表顯示，中核股份2013年的資產負債率為78.1%。

　　國內兩大核電集團的資產負債率都已接近75%，若不上市融資，明后年肯定超過國資委紅線。中核股份和廣核股份的上市，可使得資產負債率都降至75%以下。合并報表后，兩大集團公司的資產負債率至少下降2個至3個百分點。

　　“從根上說，核電企業(yè)上市融資，就是希望降低資產負債率?！鄙鲜鰳I(yè)內人士表示，上市的直接融資，企業(yè)可用于長、短期現(xiàn)金需要，而每年的分紅只占凈利潤的30%左右，整體而言很劃算，對企業(yè)“誘惑比較大”。

　　在福島核事故之前，核電企業(yè)從各大銀行貸款非常便利，但事故之后情況大變。譬如政府全面暫停核電審批，使得銀行感到了不可預見性的風險。

　　一位核電業(yè)主項目公司的財務人員稱，“前些年是銀行拿著錢來找我們，現(xiàn)在是我們上門去求銀行?！?010年前后，大型核電央企基本上可獲得4%至5%的低利率貸款，但目前他們在銀行借款時，都開始按基準利率執(zhí)行。

　　報表顯示，中核股份2013年的長期借款高達1118億元，一年內到期負債為108億元，還款壓力較大，的確有補充流動資金的需要。在中核股份的募集資金用途中，顯示有70億元直接用于補充流動資金。

　　一般而言，核電項目在投運之后，業(yè)主才開始還貸。上述財務人員推測，中核股份如此高的到期負債數(shù)據(jù)，表明該公司因資金緊張，或使用了“短貸長投”。

　　在中國亟須改善能源結構和治理霧霾的大背景下，決策層已對不排放二氧化碳和氮氧化物的核電寄予厚望。此輪上市融資，將幫助核電企業(yè)應對即將到來的建設高峰，開啟更多的投資項目。

　　根據(jù)《核電中長期發(fā)展規(guī)劃》，中國在2020年在運核電機組將達到5800萬千瓦，在建核電機組將達到3000萬千瓦。

　　按照存量數(shù)據(jù)測算，如需完成上述規(guī)劃，未來五年內，中國需再開工建設40臺核電機組，至少需投入6000億元。

　　中核、中廣核兩大集團無疑將成為這份核電復興計劃的主角，其市場占有率總計超過90%。今年上市后，它們可從資本市場融資合計超過300億元。核電站建設過程中，業(yè)主需投入20%資本金，其余使用銀行貸款。300多億元的股權融資，可以撬動超過1500億元的投資。

　　對于兩大核電集團而言，2014年都將是“關鍵節(jié)點”。2007年以來，中國有37臺核電機組開工建設，但只有11臺機組投入運營，產生了經營現(xiàn)金流。今明兩年，將是中核、廣核資金壓力最大的時刻，成功的上市融資，可幫它們渡過難關。

　　業(yè)內人士預計，IPO的融資到位后，后續(xù)的投資項目可立即展開。2015年之后，中國將進入核電站投運的高峰期，剩余的28臺機組將在三年內全部投產，核電企業(yè)的現(xiàn)金流狀況將顯著提升，中國核電建設將進入良性循環(huán)。

　　核電資產溢價幾何

　　中國核電資產到底價值幾何，在中核股份招股說明書披露之前，除了兩大集團的高管，外人很難說得清楚。但坊間一直盛傳，核電和水電一樣盈利能力驚人，“開動起來都是印鈔機”。

　　根據(jù)招股說明書披露的資產財務細節(jié)，《財經》記者發(fā)現(xiàn)，核電的投資金額大、回報周期長，更適合追求中長期回報的戰(zhàn)略投資者。

　　核電站的前期準備和建設期長達十年及以上，期間需大量投資。目前國內已投產的“二代+”技術百萬千瓦級機組，造價為1.2萬元至1.4萬元/千瓦，是火電的3倍-5倍。而正在建設中的三代技術核電機組，目前造價超過2萬元/千瓦。

　　以此計算，加上前期工作投入的費用，一座配備兩臺百萬千瓦發(fā)電機組的核電站，建設資金高達250億至400億元。

來源：財經網

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