造紙印刷：產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng) 估值安全邊際高

　　上半年紙及紙板產(chǎn)量同比增長(zhǎng)15.7%。6月，行業(yè)完成機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量896.8萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6.2%，增速較上月明顯回落，但是單月產(chǎn)量仍是創(chuàng)下單月產(chǎn)量新高；上半年完成產(chǎn)量4899萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)15.7%，高于09年8.3%的增速。

　　進(jìn)口木漿減少，國(guó)內(nèi)制漿開工率明顯提升。上半年歐洲市場(chǎng)木漿價(jià)格持續(xù)走高，目前已經(jīng)是創(chuàng)下歷史新高。由于國(guó)內(nèi)造紙木漿對(duì)外依存度很高09年70%木漿依靠進(jìn)口，國(guó)內(nèi)木漿價(jià)格受國(guó)際市場(chǎng)影響較大，上半年以來(lái)國(guó)內(nèi)進(jìn)口木漿價(jià)格持續(xù)走高。上半年我國(guó)進(jìn)口木漿570萬(wàn)噸，同比下降18.6%，6月進(jìn)口量環(huán)比增長(zhǎng)13.1%，進(jìn)口單價(jià)持續(xù)走高，6月進(jìn)口單價(jià)已經(jīng)較1月上漲24.7%。國(guó)內(nèi)制漿產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)，上半年紙漿產(chǎn)量為1118萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)20.1%，國(guó)際國(guó)內(nèi)紙漿價(jià)格持續(xù)上漲，制漿環(huán)節(jié)盈利狀況明顯提升，因此國(guó)內(nèi)制漿產(chǎn)能在上半年得到釋放。

　　進(jìn)口廢紙價(jià)格近期大幅反彈。今年以來(lái)，廢紙價(jià)格震蕩幅度較大，半年內(nèi)價(jià)格最高峰在3月中旬美廢11#接近300美元/噸，最低谷在6月初美廢11#接近208美元/噸，6月之后廢紙價(jià)格再次走上上漲通道。1-5月份，廢紙進(jìn)口量下降約5%，進(jìn)口單價(jià)同比增長(zhǎng)81%。

　　紙價(jià)滯后原材料價(jià)格。紙價(jià)從4月底開始進(jìn)入向下調(diào)整周期，從紙業(yè)聯(lián)訊公布的成品紙價(jià)格指數(shù)來(lái)看，當(dāng)前灰底白卡板紙、白卡紙、銅版紙、雙膠紙分別較4月底下降10%、7.7%、6.5%、4.2%，箱板紙和瓦楞紙價(jià)格下降幅度也在10%左右，當(dāng)前來(lái)看下游需求依然疲軟，紙價(jià)仍處于筑底階段?？傮w來(lái)看，當(dāng)前紙價(jià)下跌幅度小于原材料下跌幅度，紙廠毛利率有保證，目前廢紙價(jià)格持續(xù)反彈，進(jìn)口漿價(jià)持續(xù)走高，國(guó)內(nèi)木漿價(jià)格持續(xù)走低，后期紙價(jià)企穩(wěn)主要看原材料價(jià)格走勢(shì)，我們認(rèn)為短期仍有調(diào)整需求，長(zhǎng)期看漲。

　　維持行業(yè)“推薦-A”投資評(píng)級(jí)。估值來(lái)看，當(dāng)前造紙行業(yè)滾動(dòng)市盈率為18倍，當(dāng)前行業(yè)滾動(dòng)市盈率明顯低于歷史平均水平29倍，當(dāng)前行業(yè)PB估值僅有1.8倍，除了08年底以及09年一季度低于這個(gè)水平之外，歷史上行業(yè)PB估值從未低于1.8倍。雖然4月底以來(lái)紙價(jià)出現(xiàn)回調(diào)，但是行業(yè)整體盈利狀況依然處于較好水平，并未沒(méi)有出現(xiàn)大幅下降，較低的估值又提供了較高的安全邊際，維持造紙行業(yè)“短期-推薦，長(zhǎng)期-A”投資評(píng)級(jí)。較高的漿價(jià)為制漿產(chǎn)能釋放提供了基礎(chǔ)，自制漿能力較強(qiáng)的公司盈利能力超越行業(yè)平均水平。建議從兩個(gè)角度把握投資機(jī)會(huì)：1關(guān)注PB估值低的上市公司，如華泰股份10.00,0.03,0.30%1.0倍、晨鳴紙業(yè)7.14,0.03,0.42%1.1倍、博匯紙業(yè)7.59,0.03,0.40%1.3倍、山鷹紙業(yè)4.92,0.00,0.00%1.4倍；2中期業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)且符合預(yù)期或超預(yù)期的上市公司，如太陽(yáng)紙業(yè)10.48,0.09,0.87%、晨鳴紙業(yè)。

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