航空運輸：警惕下半年高鐵分流

由于宏觀經(jīng)濟向好，消費結(jié)構(gòu)升級，旅游需求推動等因素，航空運輸需求增長的潛力很大。供給方面，預(yù)計在3年內(nèi)行業(yè)運力供給增長10%-12%，行業(yè)保持在供不應(yīng)求的狀態(tài)，并將在未來兩年內(nèi)持續(xù)。

預(yù)計全行業(yè)2011年上半年業(yè)績增長可達50%，而三季度民航全行業(yè)業(yè)績增速將出現(xiàn)大幅下滑。

航空市場進入新一輪高速增長

受益于國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟的持續(xù)增長以及行業(yè)供求關(guān)系的改善，中國航空業(yè)在2010年增長迅猛。2010年前三季度，國內(nèi)四家航空公司共實現(xiàn)凈利潤218.59億元，同比大幅增長284.84%，預(yù)計全年凈利潤總額將達225億元以上。

經(jīng)過2009年大規(guī)模重組，國內(nèi)民航業(yè)集中度提高，恢復(fù)良性競爭格局。重組以后，市場形成了“三國鼎立”的局面，市場占有率總和預(yù)計2010年在75.8%左右。中國國際航空股份有限公司（簡稱“國航”）系包括國航、深圳航空有限責任公司（簡稱“深航”）和山東航空股份有限公司（簡稱“山航”）；中國東方航空股份有限公司（簡稱“東航”）系為東航和上海航空有限公司（簡稱“上航”）；中國南方航空股份有限公司（簡稱“南航”）系為南航、廈門航空有限公司（簡稱“廈航”）和四川航空股份有限公司（簡稱“川航”）。

行業(yè)集中度上升將給航空公司帶來價格控制力的提升：航空公司保持足夠毛利率的同時降低價格波動的幅度和頻率；使行業(yè)不再為惡性競爭而盲目增加供給、引進運力；同時也有利于拓展國際市場，增強公司應(yīng)對經(jīng)營風險的能力。

近兩年，中央頒布了眾多區(qū)域振興規(guī)劃，巨額投資必然會帶來人流和物流的運輸需求。如新疆會議后，南航和海南航空股份有限公司（簡稱“海航”）已經(jīng)增開了多條進疆的航線，預(yù)計“十二五”末，新疆通航的機場將由目前的14個增至21個，估計總投資將達到164億元。同樣的例子也發(fā)生在被規(guī)劃為副省級新區(qū)的重慶“兩江新區(qū)”和定位為“國際旅游島”的海南。

供需缺口兩年內(nèi)將持續(xù)

首先，國內(nèi)消費結(jié)構(gòu)將隨著人均收入的提高而逐步升級為享受型消費。2009年，中國人均乘機次數(shù)僅相當于美國的1/12和日本的1/5。未來幾年，我國人均GDP仍有較大上升空間，航空運輸需求增長的潛力依然很大。
同時，隨著國內(nèi)住房消費需求的轉(zhuǎn)移，旅游消費得到有效釋放。國家有關(guān)部委正在研究制定《國民收入分配五年倍增計劃》，逐步加大勞動報酬在國民收入分配中的比例以及刺激消費需求的政策，都將有利于推動我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)快速升級，促進航空、旅游等產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。

數(shù)據(jù)顯示，受2008年、2009年自然災(zāi)害和公共事件影響，被抑制的需求已經(jīng)隨經(jīng)濟好轉(zhuǎn)而得以釋放，國內(nèi)旅游人數(shù)增長率去年已經(jīng)企穩(wěn)回升。而國際金融危機以來，發(fā)達國家為促進經(jīng)濟復(fù)蘇，不斷加大旅游開放程度，日、韓降低了對中國游客簽證的年收入要求；美國延長了部分簽證時限；歐盟把旅游簽證區(qū)域從15個國家擴大到25個國家，2010年7月初又統(tǒng)一了旅游簽證政策……

相信在宏觀環(huán)境以及人民幣加速升值的背景下，出境游增長將在未來幾年內(nèi)擺脫微增狀況，有望實現(xiàn)井噴。
另外，東盟自貿(mào)區(qū)全面啟動，涵蓋11個國家、19億人口、GDP接近6 萬億美元、貿(mào)易額達4.5萬億美元的區(qū)域開始步入了零關(guān)稅時代，雙邊貿(mào)易強勁將帶來區(qū)域內(nèi)各國間的人員與貨物交流更加頻繁，航空客貨需求潛力巨大。

旺盛的需求下，運力投放表現(xiàn)理性。2009年民航市場需求增加了17%、運力增加了12%；2010年為20%和11%，市場出現(xiàn)了較大的供求缺口，使得2010年前9個月中國民航平均客座率沖到79.2%。由于當前市場旺盛和對未來預(yù)期的樂觀，航空公司必將加快飛機引進速度，預(yù)計兩 年后運力增長將逐步趕上甚至超過需求增長，但短期內(nèi)很難實現(xiàn)平衡，預(yù)計3年內(nèi)行業(yè)運力供給增長將在10%-12%之間，同時，行業(yè)集中度提高也避免了盲目增加運力的競爭。行業(yè)供不應(yīng)求的狀態(tài)，將在未來兩年內(nèi)持續(xù)。

警惕高鐵網(wǎng)絡(luò)沖擊

2010年前三季度，國際航線的客座率創(chuàng)下歷史新高，票價也同步增長。隨著全球宏觀經(jīng)濟形勢的回穩(wěn)，三大航相繼把國際和地區(qū)業(yè)務(wù)列為發(fā)展的重中之重，行業(yè)主流公司在未來1-2年內(nèi)，依舊會把增加國際投入作為首選?，F(xiàn)成的例子即是南航今年將在北京投入A380，另外，天合聯(lián)盟和星空聯(lián)盟各自的協(xié)同效應(yīng)相信也將愈發(fā)顯現(xiàn)。

燃油成本提高，航空公司及時轉(zhuǎn)嫁。2010年10月26日，航空煤油出廠價格提升220元/噸至5690元/噸，航空公司同步上調(diào)燃油附加費至40元（兒童）/70元（成人）。據(jù)計算，當客座率在75%時，燃油附加費的上漲可覆蓋相應(yīng)增加燃油成本的70%-80%，因此成本提高在需求旺盛的2011年來看，影響不會很大。

由于國內(nèi)航空企業(yè)普遍利用高杠桿經(jīng)營，低利率環(huán)境將使航空公司受益。以南航為例，定向增發(fā)后公司的資產(chǎn)負債率在75%左右，而其80%為外幣貸款，平均貸款利率僅為3%左右。在目前貨幣寬松的全球經(jīng)濟背景下，低利率有望在未來幾年內(nèi)保持。

人民幣升值加速，航空業(yè)受益巨大。去年11月，人民幣兌美元最高升至6.624，至此，人民幣自重啟匯改以來累計升值近3%。上市航空公司持有大量美元負債，但一般都以人民幣結(jié)算收入和經(jīng)營現(xiàn)金流，因此當人民幣升值時，公司支付美元債務(wù)的費用和貸款本金將減少，這將明顯降低航空公司經(jīng)營成本、提升公司業(yè)績，一定程度上降低資產(chǎn)負債率。人民幣2010年升值3%，將分別為南航、國航（增發(fā)前）、東航和海航帶來0.112元、0.077元、0.074元和0.085元的每股收益貢獻。單從這個角度出發(fā)，推薦順序依次是南方航空、中國國航和東方航空。

一切向好的同時，應(yīng)警惕高鐵建設(shè)帶來的沖擊。高鐵的競爭力以1000-1200公里為界，主要集中在中短途客運市場；尤其對500公里以下的市場幾乎具有統(tǒng)治力。經(jīng)計算，目前國內(nèi)航空公司的航線與“四縱四橫”高鐵規(guī)劃完全重合的線路占總國內(nèi)航線的25%，旅客周轉(zhuǎn)量占總量的20%。按照500公里以下高鐵替代率為100%，500-800公里高鐵替代率為70%，800-1200公里高鐵替代率為30%計算，“四縱四橫”網(wǎng)絡(luò)完全建成后，民航國內(nèi)旅客周轉(zhuǎn)量將降低9%-10%。

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