傅成：注冊(cè)制需要更嚴(yán)格更多樣的監(jiān)管方式

　　2013年11月15日，中國(guó)共產(chǎn)黨十八屆三中全會(huì)《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》發(fā)布之后，國(guó)內(nèi)外對(duì)于中國(guó)改革與發(fā)展的預(yù)期全面攀升，大家都期待在《決定》之后，在中國(guó)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)的各個(gè)方面能夠看到更加具體、更為明確的改革信號(hào)以及相應(yīng)的舉措。僅僅兩周之后，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)簡(jiǎn)稱“證監(jiān)會(huì)”于2013年11月30日晚，發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》簡(jiǎn)稱“《意見(jiàn)》”.

　　《意見(jiàn)》超出了很多人之前比較保守的預(yù)期，它對(duì)于很多想通過(guò)上市讓自己企業(yè)做大做強(qiáng)的企業(yè)家來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是個(gè)好消息。對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，能夠做到放棄部分權(quán)力難能可貴，特別是在08年危機(jī)之后全球都在加強(qiáng)監(jiān)管和干預(yù)的大環(huán)境下，因此我們應(yīng)當(dāng)給予證監(jiān)會(huì)充分的肯定與贊揚(yáng)。

　　但是注冊(cè)制并不表示證監(jiān)會(huì)的地位和作用降低了，而是需要證監(jiān)會(huì)轉(zhuǎn)變工作方式以及工作重心，從這個(gè)角度看，證監(jiān)會(huì)在監(jiān)督管理體制方面正在向美國(guó)的證券交易委員會(huì)簡(jiǎn)稱“SEC”靠攏，這勢(shì)必給證監(jiān)會(huì)帶來(lái)新的壓力和挑戰(zhàn)。

　　首先，證監(jiān)會(huì)的改革在減少對(duì)市場(chǎng)干預(yù)的同時(shí)，也相應(yīng)地轉(zhuǎn)移了部分對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管責(zé)任。這就需要企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)，還有投資者承擔(dān)起自己相應(yīng)的責(zé)任與風(fēng)險(xiǎn)。新的制度下，企業(yè)的好壞由市場(chǎng)來(lái)判斷，也由市場(chǎng)來(lái)定價(jià)，這就提高了對(duì)投資者的專業(yè)要求?？上У氖?，中國(guó)股票市場(chǎng)以散戶居多，而中小散戶投資者的投資行為往往可能是非理性的，賺錢的時(shí)候認(rèn)為這是自己的本事，而虧錢的時(shí)候往往去指責(zé)企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)，甚至指責(zé)證監(jiān)會(huì)沒(méi)有履行好監(jiān)管職責(zé)或者制度設(shè)計(jì)有問(wèn)題。這種情況也需要證監(jiān)會(huì)在做好監(jiān)管工作的同時(shí)，也要加強(qiáng)對(duì)各個(gè)市場(chǎng)參與主體的教育，促使各個(gè)市場(chǎng)主體對(duì)資本市場(chǎng)形成理性的認(rèn)識(shí)，合法合理的參與資本市場(chǎng)活動(dòng)。

　　其次，在逐步向注冊(cè)制過(guò)渡的過(guò)程中，證監(jiān)會(huì)需要提高自身監(jiān)督管理的能力。如何保護(hù)投資者利益、維護(hù)市場(chǎng)秩序以及預(yù)防各種違法違規(guī)行為，是擺在證監(jiān)會(huì)面前的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。我覺(jué)得可以根據(jù)中國(guó)的實(shí)際情況借鑒一些國(guó)際上成熟的做法。

　　作為世界第一大資本市場(chǎng)，美國(guó)采取的正是注冊(cè)制，美國(guó)SEC采取了一系列的措施來(lái)保護(hù)投資者權(quán)利，實(shí)行嚴(yán)格的披露制度以及市場(chǎng)監(jiān)管措施。例如，如果公司在披露文件中造假，SEC發(fā)現(xiàn)后將對(duì)公司進(jìn)行處罰而后投資者可以據(jù)此對(duì)公司董事和高級(jí)管理人員提起集體訴訟，索取巨額賠償，而公司董事和高級(jí)管理人員很可能會(huì)因此而失去全部家當(dāng)。除了行政和法律措施之外，還有通過(guò)市場(chǎng)化的方式來(lái)保護(hù)投資者權(quán)益的措施。一個(gè)重要的例子就是董監(jiān)事及高級(jí)管理人員責(zé)任保險(xiǎn)行情 專區(qū)Directors and Officers Liability Insurance，簡(jiǎn)稱“D&O保險(xiǎn)”，即公司董事及高級(jí)管理人員在行使職權(quán)時(shí)，可將其因過(guò)錯(cuò)導(dǎo)致第三者遭受經(jīng)濟(jì)損失及依法應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)經(jīng)濟(jì)賠償責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給保險(xiǎn)公司，由保險(xiǎn)公司按合同約定來(lái)承擔(dān)經(jīng)濟(jì)賠償責(zé)任。D&O保險(xiǎn)在一定程度保證投資者獲得賠償權(quán)益的同時(shí)，也使得保險(xiǎn)公司需要對(duì)公司董事及高級(jí)管理人員進(jìn)行監(jiān)管來(lái)管控自身風(fēng)險(xiǎn)。并且，一個(gè)D&O職業(yè)生涯中一般只有一次購(gòu)買此類保險(xiǎn)的機(jī)會(huì)，因?yàn)橐坏┌l(fā)生一件保險(xiǎn)支付事件，該D&O會(huì)很難再?gòu)谋ｋU(xiǎn)公司購(gòu)買此類保險(xiǎn)，也不大可能會(huì)有任何上市公司和大型企業(yè)愿意雇用有此類職業(yè)污點(diǎn)的高管。所以美國(guó)上市公司的董事和高管們是非常嚴(yán)肅對(duì)待并認(rèn)真執(zhí)行SEC的信息紕漏要求和會(huì)計(jì)審計(jì)要求的。正是這些有力的交錯(cuò)監(jiān)管措施以及巨大的違法成本，使得很少有人敢作假或者從事其他侵害投資者權(quán)益的事情。當(dāng)然，世上沒(méi)有完美的法規(guī)，即便如此，也還是有膽子大的從事違法違規(guī)的市場(chǎng)活動(dòng)。特別是有些赴美國(guó)上市的中國(guó)企業(yè)老板覺(jué)得投資者都是外國(guó)人盡職調(diào)查難度大并且美國(guó)的法律管不到中國(guó)來(lái)而進(jìn)行造假，然而這些行為給所有的中概股都帶來(lái)了不好的影響，正所謂“一顆老鼠屎臟了一鍋湯”。

　　因此，參照美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，在注冊(cè)制之下，我們可以預(yù)見(jiàn)到未來(lái)肯定會(huì)有上市公司或者擬上市公司出現(xiàn)這樣或者那樣的丑聞以及侵犯投資者權(quán)益的事件，因此嚴(yán)格的監(jiān)管是必須的。沒(méi)有嚴(yán)格的監(jiān)管、行之有效的懲罰措施以及高昂的違法違規(guī)成本，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的目標(biāo)就很難實(shí)現(xiàn)，因此，我相信，證監(jiān)會(huì)將會(huì)采取更加嚴(yán)厲的方式，使違法違規(guī)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人付出巨大代價(jià)。但是，證監(jiān)會(huì)只是整個(gè)資本市場(chǎng)中的一環(huán)，建立起一個(gè)健康而富有活力的資本市場(chǎng)，還需要社會(huì)多方面的努力和配合。比如，新股發(fā)行體制市場(chǎng)化了，整個(gè)經(jīng)濟(jì)管理體制是不是市場(chǎng)化的？證監(jiān)會(huì)嚴(yán)格監(jiān)管了，司法體系有沒(méi)有跟上？經(jīng)濟(jì)犯罪的懲罰力度是否會(huì)同步嚴(yán)格起來(lái)？因此，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展和中國(guó)整體的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展息息相關(guān)，未來(lái)還有很多制度、體系需要隨之逐步完善。

　　最后，我建議中國(guó)可以采用集體訴訟制度以及在上海和深圳分別設(shè)立專門處理上市公司相關(guān)違法侵權(quán)案件的法庭；可以允許保險(xiǎn)公司開(kāi)展D&O保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，也可以加強(qiáng)市場(chǎng)獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)市場(chǎng)化的監(jiān)管方式，通過(guò)多種方式加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管和投資者保護(hù)。當(dāng)然，在監(jiān)管機(jī)制創(chuàng)新上，我也希望中國(guó)證監(jiān)會(huì)能給大家?guī)?lái)驚喜。

　　中國(guó)有句老話，“千里之行始于足下 ”，我覺(jué)得還有一點(diǎn)更加重要，那就是前進(jìn)的方向。只有沿著正確的方向走，才能到達(dá)終點(diǎn)，取得成功。證監(jiān)會(huì)11月30號(hào)的《意見(jiàn)》說(shuō)明了證監(jiān)會(huì)已經(jīng)明確了未來(lái)的方向，而接下來(lái)證監(jiān)會(huì)如何做，值得我們進(jìn)一步的期待。

　　作者：Peter Fuhrman 中文名傅成中國(guó)首創(chuàng)創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)

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