減持亂象迎最嚴(yán)監(jiān)管 新規(guī)利在資本市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展

　　飽受市場(chǎng)詬病的大股東減持亂象迎來(lái)史上最嚴(yán)格的監(jiān)管。

　　經(jīng)過(guò)前期大量研究和評(píng)估，證監(jiān)會(huì)于5月27日發(fā)布實(shí)施經(jīng)修訂的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《規(guī)定》)。從修訂的主要內(nèi)容看，該規(guī)定針對(duì)各類(lèi)限售股解禁后無(wú)序減持、大股東繞道規(guī)避減持限制性規(guī)則的行為，出臺(tái)了“減持十條”。

　　“減持十條”既給過(guò)橋減持、精準(zhǔn)減持、惡意減持、清倉(cāng)式減持等行為扎上了制度的藩籬，又將大股東持有非公開(kāi)發(fā)行股份解禁后短期內(nèi)大量減持、非大股東持有的IPO前股份和非公開(kāi)發(fā)行股份無(wú)序減持的情況，納入減持制度的統(tǒng)籌安排。

　　市場(chǎng)人士表示，新規(guī)完善了資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度，對(duì)資本市場(chǎng)構(gòu)成長(zhǎng)期利好，有助于大股東和產(chǎn)業(yè)資本專(zhuān)注于企業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展，抑制短期投機(jī)，對(duì)A股市場(chǎng)投資環(huán)境和理念起到正本清源的作用。

　　新規(guī)精準(zhǔn)打擊五類(lèi)亂象

　　2016年1月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，引導(dǎo)上市公司控股股東、持股5%以上股東(以下并稱(chēng)“大股東”)及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員(下稱(chēng)“董監(jiān)高”)規(guī)范、理性、有序減持。

　　應(yīng)該說(shuō)，該規(guī)定在促進(jìn)上市公司穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、回報(bào)中小股東，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展等方面發(fā)揮了重要作用。但是一年多以來(lái)，市場(chǎng)上出現(xiàn)了一系列新情況、新問(wèn)題，以規(guī)避監(jiān)管為目的，種類(lèi)繁多的“花式減持”頻頻出現(xiàn)，既擾亂了市場(chǎng)交易秩序，也侵害了投資者尤其是中小投資者利益。

　　針對(duì)上述現(xiàn)象，5月27日證監(jiān)會(huì)發(fā)布《規(guī)定》對(duì)減持制度做進(jìn)一步完善，精準(zhǔn)打擊五類(lèi)減持亂象。

　　其一，“過(guò)橋減持”。一些大股東通過(guò)非集中競(jìng)價(jià)交易方式，如大宗交易方式轉(zhuǎn)讓股份，再由受讓方通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式賣(mài)出，以規(guī)避集中競(jìng)價(jià)交易的減持?jǐn)?shù)量限制。

　　市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的測(cè)算顯示，由于此前的減持規(guī)定未對(duì)大宗交易平臺(tái)“過(guò)橋減持”做出限制，因此，希望規(guī)避減持限制性規(guī)則的大股東主要通過(guò)大宗交易借道完成減持行為。一般來(lái)說(shuō)，受讓方平均持股時(shí)間為20個(gè)交易日，7個(gè)交易日以?xún)?nèi)就通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易賣(mài)出的占到受讓股份的68%，大宗交易表現(xiàn)出明顯的“過(guò)橋通道”性質(zhì)。

　　其二，非公開(kāi)發(fā)行股份無(wú)序減持。原有規(guī)則對(duì)上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份解禁后的減持?jǐn)?shù)量沒(méi)有限制，導(dǎo)致短期內(nèi)大量減持股份。市場(chǎng)機(jī)構(gòu)測(cè)算顯示，大股東通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持的非公開(kāi)發(fā)行的股份的比重，要高于大股東通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持的其他方式獲取的股份的比重。

　　其三，對(duì)于雖然不是大股東，但持有首次公開(kāi)發(fā)行前的股份和上市公司非公開(kāi)發(fā)行的股份的股東，在鎖定期屆滿(mǎn)后大幅減持缺乏有針對(duì)性的制度規(guī)范。

　　其四，精準(zhǔn)減持。由于此前的減持規(guī)定對(duì)有關(guān)股東減持的信息披露要求不夠完備，一些大股東、董監(jiān)高人員利用信息優(yōu)勢(shì)精準(zhǔn)減持所持有的股份。

　　其五，惡意減持。市場(chǎng)上存在董監(jiān)高通過(guò)辭職方式，人為規(guī)避減持規(guī)則等“惡意減持”行為。

　　值得指出的是，此次《規(guī)定》全稱(chēng)《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，較此前發(fā)布的規(guī)定少了一個(gè)“大”字，但這并不意味《規(guī)定》的條款針對(duì)所有上市公司普通股東。事實(shí)上，《規(guī)定》是針對(duì)三類(lèi)股東出臺(tái)的特殊行為規(guī)范，這三類(lèi)股東分別是：持股5%以上的大股東、IPO以前的老股東，以及持有非公開(kāi)發(fā)行股份的股東。

　　江蘇高科技投資集團(tuán)董事長(zhǎng)張偉指出，證監(jiān)會(huì)新規(guī)從大宗交易“過(guò)橋減持”的監(jiān)管、非公開(kāi)發(fā)行股份解禁后的減持規(guī)范、完善協(xié)議轉(zhuǎn)讓規(guī)則等方面進(jìn)一步規(guī)范上市公司大股東減持行為，直面當(dāng)前社會(huì)反響強(qiáng)烈的突出問(wèn)題，旨在規(guī)范市場(chǎng)秩序、扎牢制度籠子，維護(hù)金融市場(chǎng)公平有序競(jìng)爭(zhēng)的秩序。

　　“減持十條”全方位規(guī)范股東行為

　　對(duì)于此次修改完善減持制度的總體思路，證監(jiān)會(huì)介紹，遵循“問(wèn)題導(dǎo)向、突出重點(diǎn)、合理規(guī)制、有序引導(dǎo)”的原則，通盤(pán)考慮、平衡兼顧，既要維護(hù)二級(jí)市場(chǎng)穩(wěn)定，也要關(guān)注市場(chǎng)的流動(dòng)性，關(guān)注資本退出渠道是否正常，保障資本形成的基本功能作用的發(fā)揮；既要保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，也要保障股東轉(zhuǎn)讓股份的應(yīng)有權(quán)利；既要考慮事關(guān)長(zhǎng)遠(yuǎn)的頂層制度設(shè)計(jì)，也要及時(shí)防范和堵塞漏洞，避免集中、大幅、無(wú)序減持?jǐn)_亂二級(jí)市場(chǎng)秩序、沖擊投資者信心。

　　《規(guī)定》中的限售股減持新規(guī)可概括為“減持十條”，具體包括：

　　第一，鼓勵(lì)和倡導(dǎo)投資者形成長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)上市公司股東應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守相關(guān)股份鎖定期的要求，并切實(shí)履行其就限制股份減持所作出的相關(guān)承諾。

　　第二，完善大宗交易制度，防范“過(guò)橋減持”。明確有關(guān)股東通過(guò)大宗交易減持股份時(shí)，出讓方、受讓方的減持?jǐn)?shù)量和持股期限要求。

　　第三，引導(dǎo)持有上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份的股東在股份鎖定期屆滿(mǎn)后規(guī)范、理性、有序減持。明確持有非公開(kāi)發(fā)行股份的股東，在鎖定期屆滿(mǎn)后12個(gè)月內(nèi)通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易減持，應(yīng)當(dāng)符合證券交易所規(guī)定的比例限制。

　　第四，進(jìn)一步規(guī)范持有首次公開(kāi)發(fā)行前發(fā)行的股份和上市公司非公開(kāi)發(fā)行的股份的股東的減持行為，要求其每3個(gè)月通過(guò)證券交易所集中競(jìng)價(jià)交易減持的該部分股份總數(shù)，不得超過(guò)公司股份總數(shù)的1%。

　　第五，健全減持計(jì)劃的信息披露制度。明確減持的信息披露要求，進(jìn)一步健全和完善上市公司大股東、董監(jiān)高轉(zhuǎn)讓股份的事前、事中和事后報(bào)告、備案、披露制度，防范和避免故意利用信息披露進(jìn)行“精準(zhǔn)式”減持。

　　第六，強(qiáng)化上市公司董監(jiān)高的誠(chéng)信義務(wù)，防范其通過(guò)辭職規(guī)避減持規(guī)則。

　　第七，落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》要求，對(duì)專(zhuān)注于長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資的創(chuàng)業(yè)投資基金在市場(chǎng)化退出方面給予必要的政策支持。

　　第八，明確大股東與其一致行動(dòng)人減持股份的，其持股應(yīng)當(dāng)合并計(jì)算，防止大股東通過(guò)他人持有的方式變相減持。

　　第九，切實(shí)加強(qiáng)證券交易所一線監(jiān)管職責(zé)，對(duì)于違反證券交易所規(guī)則的減持行為，證券交易所采取相應(yīng)的紀(jì)律處分和監(jiān)管措施。

　　第十，嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)減持行為，對(duì)于利用減持進(jìn)行操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易等違法行為的，加強(qiáng)稽查執(zhí)法，加大行政處罰力度，嚴(yán)格追究違法違規(guī)主體的法律責(zé)任。

　　從上述內(nèi)容可以看出，《規(guī)定》從減持?jǐn)?shù)量、減持方式以及信息披露等方面，對(duì)上市公司股東的減持股份行為作出了要求。業(yè)內(nèi)專(zhuān)家解讀，減持制度的初衷是為了促進(jìn)上市公司質(zhì)量提高，讓股份轉(zhuǎn)讓有序開(kāi)展，維護(hù)市場(chǎng)秩序。也就是說(shuō)，減持制度意在規(guī)范股東行為，而非禁止、限制權(quán)利。

　　該類(lèi)規(guī)則的完善，并非我國(guó)證監(jiān)會(huì)或交易所的創(chuàng)新特例，而是借鑒成熟市場(chǎng)比較普遍的做法和經(jīng)驗(yàn)。

　　證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸介紹，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)、我國(guó)香港等有關(guān)境外證券市場(chǎng)大多從限售期、減持方式、減持?jǐn)?shù)量、信息披露等多個(gè)方面，以“疏堵結(jié)合”的方式對(duì)大股東及董事、高管的減持行為進(jìn)行規(guī)范和限制。

　　基礎(chǔ)制度完善長(zhǎng)期利好資本市場(chǎng)

　　此次修改減持規(guī)定，對(duì)上市公司股東在一定期限內(nèi)減持股份的數(shù)量作出了限制，市場(chǎng)有聲音擔(dān)憂，是否會(huì)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生負(fù)面影響。

　　對(duì)此，鄧舸表示，在現(xiàn)行證券法律體系下，完善后的減持制度進(jìn)一步引導(dǎo)上市公司股東和董監(jiān)高規(guī)范、理性、有序減持股份，有利于進(jìn)一步健全上市公司治理，形成穩(wěn)定的市場(chǎng)預(yù)期，維護(hù)證券市場(chǎng)交易秩序，進(jìn)一步提振市場(chǎng)信心。因此，修改后的減持制度將更有利于引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)資本專(zhuān)注實(shí)業(yè)，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響，對(duì)投資者預(yù)期的影響，應(yīng)該說(shuō)皆是正面的。

　　中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、上海天天基金銷(xiāo)售有限公司執(zhí)行董事其實(shí)指出，新規(guī)對(duì)資本市場(chǎng)構(gòu)成長(zhǎng)期利好，有助于大股東和產(chǎn)業(yè)資本專(zhuān)注于企業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展，抑制了過(guò)度的短期投機(jī)現(xiàn)象。

　　據(jù)悉，為落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》的有關(guān)要求，證監(jiān)會(huì)在修改完善減持制度時(shí)，對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的退出問(wèn)題作出了專(zhuān)門(mén)的制度安排。在下一步工作中，證監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步研究創(chuàng)業(yè)投資基金所投資企業(yè)上市解禁期與上市前投資期限長(zhǎng)短反向掛鉤機(jī)制，對(duì)專(zhuān)注于長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資的創(chuàng)業(yè)投資基金在市場(chǎng)化退出方面給予必要的政策支持。

　　敦和資管總經(jīng)理張志洲表示，減持新規(guī)除了有利于降低市場(chǎng)短期供給沖擊外，更重要的是，有利于從基礎(chǔ)制度建設(shè)角度，推動(dòng)A股市場(chǎng)營(yíng)造上市公司發(fā)起人只有真正把企業(yè)做好才能獲利的投資氛圍和導(dǎo)向，進(jìn)而強(qiáng)化股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期價(jià)值投資傾向，改變A股市場(chǎng)過(guò)去這些年一定程度上存在的“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象，促使市場(chǎng)將有限資源更好地配置到那些專(zhuān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展，把業(yè)務(wù)做好、做強(qiáng)、做優(yōu)的上市公司，更好地發(fā)揮股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的作用。

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